Marzo 2020 / INVESTMENT INSIGHTS

Recesión 2020—Profunda pero breve

Seguimiento del shock COVID-19

Puntos clave

  • Anticipo una contracción de la actividad económica durante los dos primeros trimestres de 2020 que, más o menos, se corresponderá con la caída más prolongada registrada durante la crisis financiera.
  • Cuando las industrias cerradas y los trabajadores confinados puedan empezar a retomar su vida normal, probablemente en algún momento a lo largo del mes de mayo, el crecimiento debería reanudarse.
  • Los sólidos fundamentos existentes antes del brote de coronavirus en los sectores empresarial y doméstico, así como la respuesta de política económica sin precedentes, deberían ayudar a evitar una recesión prolongada.


Se han impuesto restricciones severas en cerca de la mitad del país y las medidas de distanciamiento social aplicadas por el gobierno, incluidas las órdenes de quedarse en casa, probablemente proliferarán a corto plazo. Actualmente, preveo que la amplitud de las medidas puestas en marcha —y su incidencia en la actividad económica— alcanzará su intensidad máxima durante la primera quincena de abril.

A partir de ese momento, la producción no debería sino aumentar, a menos en lo que respecta al impacto del coronavirus. Desde esta perspectiva, la recuperación comenzará una vez que la contención del virus haya progresado hasta un punto que permita moderar las restricciones de distanciamiento social. Estoy suponiendo que este gradual regreso al trabajo comenzará en algún momento durante el mes de mayo.
 

Descensos trimestrales sin precedentes, pero concentrados en marzo y abril

Es probable que esta repentina interrupción de la actividad económica tenga un impacto sin precedentes en el crecimiento del segundo trimestre. La previsión1 de consenso de un descenso del 10,8% en el crecimiento del PIB real (en tasa anual ajustada estacionalmente) sería la mayor caída en un solo trimestre en los 72 años de historia de la serie.

Me gustaría subrayar que estos tiempos sin precedentes que estamos viviendo hacen que cualquier perspectiva sea excepcionalmente incierta. Hecha esta salvedad, veo riesgo de revisión a la baja en la previsión de consenso, con una contracción en el segundo trimestre que podría llegar al 15%, según mis cálculos, que se basan en las siguientes hipótesis:

  • A mi juicio, cabría esperar una contracción de la actividad hasta del 50% entre febrero y abril en sectores como transporte y almacenamiento, educación, arte, entretenimiento y hostelería. Posteriormente, la recuperación comenzaría con aumentos mensuales del 10% en la actividad de dichos sectores en mayo y junio.
  • A los demás sectores debería irles bastante mejor. La actividad manufacturera podría contraerse alrededor de un 20% en el segundo trimestre. En cambio, el sector de salud probablemente crecerá un 30% en marzo y mantendrá ese ritmo hasta junio. El gasto público debería aumentar un 10% en marzo y seguir subiendo a dicha tasa de aquí a junio.

Si estos supuestos aproximados resultaran acertados, el resultado global sería una contracción del 4% en el primer semestre, muy similar a la registrada en la recesión de 2008-2009, que duró seis trimestres.
 

Aparente ausencia de factores de recesión a largo plazo

Por lo general, las recesiones ayudan a corregir desequilibrios, a menudo asociados a un exceso de demanda (ya sea por inversión en activo fijo o gasto en consumo, o ambos), que ha socavado las finanzas del sector privado. Por el contrario, como se sabe perfectamente a día de hoy, la recesión actual obedece sobre todo al parón de la actividad impuesto por las autoridades públicas en aras del distanciamiento social y de la contención del virus. La naturaleza única de esta crisis económica sugiere que será más drástica, pero también más breve de lo habitual.

Inversión empresarial: sin excesos evidentes

La reducción que viene registrando la producción seguramente redundará en un menor gasto de capital de las empresas (inversión en activo fijo), al menos a muy corto plazo. Ahora bien, el descenso no se produce desde un nivel elevado, debido en gran medida a la recesión del sector manufacturero del año pasado, que estaba llegando a su fin cuando surgió el coronavirus. La inversión neta cayó bruscamente en el curso del año pasado y probablemente cayó el trimestre actual. Este ajuste parece haber ralentizado el crecimiento anualizado del capital social de las empresas el año pasado hasta el extremo inferior de su rango reciente, es decir, en torno al 1,8%, como en 2016–2017. Incluso antes del impacto del coronavirus, todo apuntaba a que el capital social no crecería más allá de un 1,5% en 2020, el ritmo más lento desde 2011.

El crecimiento relativamente lento del capital social que se ha producido en los últimos tiempos contradice la idea de que la inversión en activo fijo de las empresas se ha adelantado a las necesidades subyacentes de la economía. El gasto de capital tampoco ha excedido la capacidad financiera del sector empresarial. En los tiempos previos a las dos recesiones anteriores, el equilibrio financiero del sector corporativo, beneficios no distribuidos menos gastos de capital, estaba deteriorándose y volviéndose cada vez más negativo. En cambio, el saldo financiero se acercaba a cero a finales de 2019, lo que indicaba que no era necesario reducir drásticamente la inversión en activo fijo.

Por supuesto, los sectores más gravemente afectados por la pandemia, como educación, arte, entretenimiento y hostelería, podrían sufrir un parón en abril. Con todo, también hay que considerar la posible compensación por el mayor gasto de capital en fabricación de productos químicos, que incluye los sectores farmacéutico y de salud. El primer grupo de sectores representa el 10,1% del total de la inversión empresarial, mientras que el segundo supone el 10,4%.

Vivienda: nada que recortar

Los datos de inicios y ventas de viviendas mantuvieron su reciente tendencia alcista hasta finales de febrero, pero los bruscos descensos recientes en los índices de solicitudes de hipotecas auguran un frenazo a corto plazo en la actividad inmobiliaria como resultado del distanciamiento social impuesto. Con todo, hay relativamente escasos motivos para una tendencia bajista si remite la corrección del mercado de trabajo una vez que el coronavirus haya sido contenido. La reciente expansión sigue siendo excepcional por la falta de oferta de viviendas (inicio de viviendas nuevas) que supera con creces la demanda (formación de nuevos hogares).
 

Interrupción de la dinámica habitual de una recesión

A pesar de las sólidas condiciones iniciales en los sectores de inversión privada, los despidos a corto plazo y la consiguiente reducción del gasto de los consumidores podrían dar lugar a una dinámica de recesión más típica. La semana terminada el 21 de marzo, presentaron solicitudes de prestación por desempleo un número récord de 3.283.000 estadounidenses y no cabe duda de que se presentarán muchas más a medida que vayan cerrándose más restaurantes y otros negocios de servicios al consumidor.

Las personas recientemente desempleadas compran menos de todo, incluidos productos de industrias no directamente afectadas por el virus. Esas industrias, que hacen frente a una demanda más baja, están reduciendo capacidad, incluso recortando plantillas. No obstante, preveo que este obstáculo secundario al crecimiento se verá fácilmente contrarrestado por la contribución primaria de la vuelta al trabajo tras el confinamiento para contener el virus.
 

Respuesta monetaria y fiscal sin precedentes

Tanto la política monetaria como la fiscal han respondido con prontitud y contundencia para amortiguar el golpe de las reducciones obligatorias de la actividad económica. La Fed ha ido más allá de su intervención en 2008–2009, con compras ilimitadas de deuda pública, títulos respaldados por hipotecas residenciales y comerciales, inyección de liquidez en el mercado de bonos corporativos investment-grade y planes de préstamos a pequeñas empresas y autónomos [Main Street Business Lending Program]. El paquete de 1,5 billones de USD entre rebajas de impuestos y partidas de gasto público es mayor que el estímulo de 2009 (7,1% vs 5,5% del PIB), y los fondos deberían comenzar a fluir a partir de la tercera semana de abril.

 

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