Enero 2020 / INVESTMENT INSIGHTS

Ideas de inversión para una nueva década

Los años 2020 plantearán a nuestros clientes una serie de desafíos diferente

Puntos clave

  • Es probable que los próximos 10 años se caractericen por unas rentabilidades más bajas y una volatilidad mayor que en los últimos 10 años, además de la posibilidad de una recesión.
  • Entre los retos cabe destacar la dificultad para generar retornos en un contexto de baja rentabilidad, diversificar el riesgo de renta variable y mantenerse invertidos mientras nos preparamos de cara al final del ciclo.
  • Es posible que sea necesario adoptar nuevos enfoques, hacer un mayor uso de estrategias de gestión activas y recurrir a inversiones alternativas, alfa idiosincrático y multiactivo.

 

La última década ha sido excelente para los inversores. Durante los años 2010, el índice MSCI All Country World subió casi un 146% y el índice Bloomberg Barclays Global Aggregate Bond avanzó más de un 49% (véase Gráfico 1). Y si bien fue una década inusualmente fuerte para las rentabilidades nominales, fue incluso mejor para los retornos reales, al registrarse una inflación excepcionalmente baja.

La próxima década será diferente. Cabe esperar rentabilidades relativamente modestas y, en algún momento, recesión. Con esto no se pretende decir que el mercado alcista vaya a terminar en 2020, ni que la recesión sea inminente. Ahora bien, sí se sugiere que los inversores deberían empezar a prepararse de cara a posibles cambios de gran envergadura. La fiesta del mercado alcista podría continuar otro año o dos (o incluso más) y nadie quiere irse antes de la cuenta y lamentarlo después. Pero tampoco nadie quiere ser último en la pista de baile cuando se acabe la música y tener que limpiar la sala de fiestas después de que todo el mundo se haya marchado.

Creo que los inversores tendrán que hacer frente a tres grandes retos durante la próxima década: (1) cómo generar rentabilidad en un entorno de bajos rendimientos, (2) cómo diversificar el riesgo de renta variable, y (3) cómo mantenerse invertidos mientras se preparan de cara al final del ciclo.

Analicemos estos factores uno a uno.

1. Cómo generar rentabilidad en un entorno de bajos rendimientos

Las valoraciones son un importante factor a tener en cuenta: la historia nos ha enseñado que, en circunstancias normales, unos precios más altos hoy significan rentabilidades más bajas mañana. Durante los años 2020, es probable que las rentabilidades de los mercados, tanto de renta fija como de renta variable, disten mucho de las de los años 2010, durante los cuales generaron rentabilidades anualizadas del 9,4% y 4,1%, respectivamente.1

(Gráfico 1) La década de los buenos resultados

Comportamiento de la renta variable y de la renta fija en los años 2010. A 31 de diciembre de 2019

La rentabilidad pasada no es un indicador fiable de rendimiento futuro.

Enero de 1990 – Diciembre de 2019 Renta variable global = índice MSCI All Country World, en USD. Renta fija global = índice Bloomberg Barclays Global Aggregate Bond, con cobertura en USD.

Fuente: FactSet (véanse las notas informativas adicionales), análisis de T. Rowe Price. 

 

Es probable que en la década actual las rentabilidades de los mercados, tanto de renta fija como de renta variable, disten mucho de las registradas en la década anterior.

Cuando los precios de los activos suben, las estrategias de inversión pasivas tienden a funcionar bien, pero en períodos de rentabilidades más bajas y negativas, las estrategias pasivas tienen menos éxito. Así pues, en nuestra opinión, los inversores tienen tres opciones: (1) ajustar los objetivos de rentabilidad a la baja de cara a unos retornos futuros probablemente más modestos; (2) cambiar la composición de la cartera, rebajando la calidad y aumentando el riesgo; y/o (3) poner en marcha estrategias de inversión activas para hacer que su dinero rinda lo más posible. Para muchos inversores, aceptar rentabilidades más bajas o incorporar a cartera activos de menor calidad/mayor riesgo para mantener las rentabilidades existentes no es una opción realista. Este tipo de inversores tendrá que buscar enfoques alternativos e innovadores.

 

Tres ideas de inversión

1.     Gestión activa: a medida que se desvanezcan los estímulos monetarios, es probable que aumente la volatilidad a menos que persista una amplia liquidez, que la mantenga a raya. La volatilidad significa que los precios de los valores son propensos a distanciarse de las valoraciones, cabiendo esperar que se amplíe la dispersión de rentabilidades entre valores y clases de activos. Un entorno de mayor variabilidad y amplia dispersión de rentabilidades debería favorecer a gestores activos y expertos capaces de distinguir los títulos ganadores de los perdedores, de identificar inversiones incorrectamente valoradas, así como de añadir valor a través de la selección de valores y una asignación de activos dinámica.

En principal riesgo...en la mayoría de las carteras es el riesgo de renta variable.

2.     Inversiones que ofrecen una prima de crecimiento: en un mundo de bajo crecimiento, los activos que ofrecen tasas de crecimiento por encima de la media merecen cotizar con una prima. Los valores growth estadounidenses son un ejemplo. A pesar de que los títulos ya superaron en rentabilidad a sus homólogos durante la primera década del siglo XXI (los valores de gran capitalización estadounidenses generaron una rentabilidad anual del 15,2% frente al 11,8% de sus homólogos )2, esta tendencia podría continuar en la década actual.

Otro ejemplo sería el de los activos de mercados emergentes, tanto de renta variable como de renta fija, al ofrecer un crecimiento potencial mayor, aunque con riesgos adicionales. En el arranque de esta década actual, los tipos de interés vigentes en muchos mercados emergentes se encuentran en los niveles en los que los tipos de los mercados desarrollados comenzaron en 2010.3 De seguir los rendimientos de la deuda de los mercados emergentes la trayectoria bajista de los mercados desarrollados, los próximos diez años podrían ser favorables para los precios de los activos de los mercados emergentes, tal y como hizo la inyección de liquidez para los precios de los activos de los mercados desarrollados en los años 2010.

3.   Inversiones alternativas: cuando las fuentes de rentabilidad de mercado tradicionales (renta variable, duración -plazo- y riesgo de crédito) son modestas, los inversores deben buscar fuentes de rentabilidad alternativas. Algunas inversiones alternativas podrían erigirse en tales fuentes, no solo mediante una exposición pasiva a primas de riesgo alternativas, sino también a través de una gestión activa contrastada, generando alfa activo. Alternativas con una baja correlación con los mercados de renta variable y de renta fija pueden añadir diversificación, además de flujos de rentabilidad únicos, mitigando los riesgos y mejorando potencialmente el comportamiento.

2. Cómo diversificar el riesgo de renta variable

El principal riesgo, y motor, de rentabilidad en la mayoría de las carteras es el riesgo de renta variable. Incluso en una cartera “equilibrada” de 60% renta variable y 40% renta fija, más del 90% del riesgo podría venir de la exposición a los mercados de renta variable, es decir, que la cartera no estaría realmente equilibrada.

Los movimientos bajistas del mercado de renta variable no son un problema importante para los inversores con horizontes de inversión muy largos y nervios de acero, ya que podrán mantenerse invertidos y capear el temporal. Ahora bien, para todos los demás, es probable que diversificar el riesgo de renta variable sea beneficioso, o incluso necesario para sobrevivir. Para diversificar el riesgo del mercado de valores, los inversores solían comprar deuda pública con vencimientos largos, que tiende a estar negativamente correlacionada con la renta variable, y recibir rendimientos del 4% y superiores por hacerlo. Sin embargo, hace mucho que esos tiempos pasaron a la historia y es improbable que vuelvan en un futuro previsible. Los rendimientos de la deuda pública han caído y en muchos casos son negativos. A los inversores ya no se les paga por diversificar; al contrario, a menudo tienen que pagar por ello.

Tres ideas de inversión

1.    Deuda pública: dado que es improbable que los rendimientos caigan muy por debajo de los niveles actuales, la deuda pública no ofrece ningún potencial de rentabilidad significativo. No obstante, aún puede aportar una útil diversificación frente al riesgo de renta variable durante las correcciones de mercado. La deuda de larga duración, cuyo valor sube más que el precio de la deuda de corta duración cuando los rendimientos bajan, es el diversificador más eficaz frente al riesgo de renta variable.

Los inversores deben ser humildes y esperar una recesión superficial, aunque preparándose para una profunda.

El 1 de enero, el rendimiento de la deuda pública estadounidense (UST) a 10 años era del 1,9%, un tipo relativamente alto comparado con los rendimientos de la deuda pública británica, alemana y japonesa. En circunstancias normales, una buena regla general es cubrir el riesgo de divisa de la deuda soberana de países desarrollados; de hecho, comprar UST sin cubrir la exposición al riesgo de divisa podría triplicar la volatilidad. Ahora bien, cuando la función de la deuda pública en cartera es diversificar el riesgo de renta variable en lugar de generar rentabilidad, cabe ignorar esta regla. Mantener UST sin cobertura podría ser una forma sensata de incluir riesgo de duración de alta calidad, al igual que exposición al USD, incorporando a cartera dos activos seguros con una sola operación.

2.     Divisas: los inversores deberían buscar otras formas de diversificar el riesgo de renta variable más allá de la deuda pública. Las divisas son otra vía que explorar, al presentar en algunos casos una baja correlación con la renta variable. En particular, el USD y el yen japonés son dos divisas refugio tradicionales que tienden a comportarse bien cuando los mercados de renta variable cotizan a la baja.

3.   Alfa idiosincrásico: el alfa activo generado mediante una selección de títulos y una asignación de activos táctica está a menudo escasamente correlacionado con los mercados de renta variable, al igual que con los mercados de renta fija (siempre que el alfa no consista simplemente en correr un riesgo beta excesivo). El alfa podría ser un diversificador del riesgo del mercado de valores, que permite lograr dos objetivos al mismo tiempo: reducir el riesgo y aumentar la rentabilidad. En otras palabras, considerar el alfa no solo como una fuente de rentabilidad, sino también como un diversificador del riesgo, y usarse como tal en las carteras, podría mejorar la rentabilidad ajustada por riesgo, lo que permitiría a los inversores generar resultados muy por encima de los disponibles simplemente combinando rentabilidades de mercado pasivas de diferentes clases de activos.
 

3. Cómo mantenernos invertidos mientras nos preparamos para el final del ciclo

No hay forma de saber cuán mala será una recesión hasta que sucede. Cuando la próxima recesión se produzca, esta podría ser superficial o profunda. Los inversores deben ser humildes y esperar una recesión superficial, aunque preparándose para una profunda. Si al final resulta ser de este último tipo, podría aniquilar los beneficios que llevó años de inversión generar.

“Cuatro des” acechan en el horizonte: demografía, deuda, disrupción y desorden. Con demografía se hace referencia al envejecimiento de la población en el mundo desarrollado, lo que se traduce en un número creciente de personas jubiladas o cerca de la jubilación con una masa de población activa más reducida para mantenerlas. La deuda se refiere a la ingente acumulación mundial de pasivos, que está alcanzando máximos históricos. Con disrupción se alude a los cambios tecnológicos que nos han traído, entre otras cosas, las compras y nuevas fuentes de energía, que han ampliado las opciones de los consumidores y han abaratado los precios. Por desorden se entienden las dislocaciones políticas globales, tales como la creciente desigualdad, el duopolio y las disputas comerciales, que aumentan la incertidumbre, las sorpresas y la volatilidad. A continuación, se analizan en mayor profundidad los principales impactos de estas “cuatro des”.

El Impacto de las “Cuatro Des”

El Impacto de las “Cuatro Des”

 

Si bien la demografía, la deuda, la disrupción y el desorden podrían abocarnos a una recesión grave, es posible una visión alternativa, más positiva. La mayoría de los diseñadores de las políticas públicas prevén una desaceleración económica, seguida de una recuperación gradual. El cambio climático es uno de los mayores desafíos a los que jamás se ha enfrentado la humanidad. Las inversiones necesarias para pasar a una infraestructura respetuosa con el clima podrían servir de potentes estímulos fiscales. Al igual que la “construcción de América” ayudó a poner fin a la Gran depresión en los años 30 del siglo pasado, la adaptación de las viejas infraestructuras a las de un mundo verde podría impulsar la economía. Si esto sucede, junto con los avances en la productividad, la economía mundial podría salir del paso y evitar la recesión.

 

Tres ideas de inversión

1.     Estrategias para mitigar riesgos: mantenerse invertidos mitigando al mismo tiempo los riesgos bajistas, y no pagar un precio excesivamente alto por la protección, es uno de los principales retos de los inversores. Una cesta diversificada de estrategias de superposición de derivados podría adjuntarse a las carteras, con el objetivo de reducir el efecto de eventos adversos y compensar parte de las pérdidas que podrían sufrirse cuando los mercados de valores caen. Para ello, se compraría, por ejemplo, acciones con baja volatilidad o estrategias de primas de riesgo defensivas eliminando al mismo tiempo la exposición al mercado, opciones “put” de protección cubriéndolas con futuros, futuros de UST a 10 años; pero también podría usarse una estrategia sistemática que altere dinámicamente la exposición a renta variable en función del riesgo bursátil previsto.

2.     Inversión multiactivo: la selección de títulos en una sola clase de activos podría añadir valor, al igual que la selección de títulos entre diferentes clases de activos. Y hay otras fuentes de rentabilidad, a saber: asignación táctica de activos, inversión en factores de riesgo, etc. Así pues, ¿por qué no mezclar dinámicamente todas las fuentes de retorno disponibles, tanto de alfa como de beta, para beneficiarse potencialmente de todas las rentabilidades disponibles en el mercado? Esta es la esencia de la inversión multiactivo. Cuando la mayoría de las clases de activos sube, como sucedió en los años 2010, la inversión multiactivo no es tan importante como en tiempos cuando los retornos de las diferentes inversiones divergen. A nuestro juicio, cuando el futuro es incierto, el mejor enfoque es mantener una exposición dinámica y diversa a fuentes de rentabilidad independientes, adaptándola a las condiciones de mercado actuales para que siga siendo relevante.

3.     ESG: un aspecto de la revolución verde es que es probable que los inversores busquen cada vez más empresas que reconozcan que los accionistas no son sus únicas partes interesadas. Los factores ESG (ambientales, sociales y de gobierno corporativo) pueden compensarse a largo plazo, al ajustarse cada vez más al deseo mundial de sostenibilidad y de hacer frente a los desafíos a los que se enfrenta la humanidad. Los títulos de las empresas que respetan los estándares ESG podrían disfrutar de una prima por ayudar al mundo a superar algunos de sus desafíos relacionados con los criterios ESG.

Invertir en sostenibilidad podría marcar la diferencia. Asignar a empresas ESG podría hacer rotar las inversiones a favor de infraestructuras verdes de última generación. Esto podría ser la implementación de la fase siguiente de la revolución industrial en curso, mientras la humanidad se enfrenta al cambio climático y a la revolución digital. Esta transición mundial podría generar empleo, incluso para trabajadores poco cualificados, y proporcionar el impulso fiscal necesario —como el disfrutado por la economía mundial desde el final de la Segunda Guerra Mundial— para mantener el ciclo y el mercado alcista en marcha durante mucho tiempo. El cambio climático podría ser el próximo desafío que ayude a impulsar la economía mundial.

 

Factores de los que estaremos pendientes a partir de ahora

Por su naturaleza, los desafíos que se describen en este artículo son a largo plazo. Ahora bien, a corto plazo, pese a que no prevemos que el mercado alcista vaya a terminar (o una recesión empezar) en los próximos 12 meses (ni siquiera en un periodo de tiempo más dilatado), estaremos muy pendientes de los datos económicos para detectar cualquier señal que apunte en sentido contrario. También vigilaremos de cerca nuestras “cuatro des”: demografía, deuda, disrupción y desorden. Los cambios que se produzcan en cualquiera de ellas podrían tener un gran impacto en los mercados.

 

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