T. Rowe Price

Januar 2020 / INVESTMENT INSIGHTS

Anlageideen für das neue Jahrzehnt

Die Anleger stehen in den 2020er Jahren vor völlig neuen Herausforderungen.

Überblick

  • Wir glauben, dass die Anleger im kommenden Jahrzehnt mit niedrigeren Renditen und höherer Volatilität rechnen müssen. Zudem besteht das Risiko einer Rezession.
  • Daher wird es weiterhin schwierig sein, angemessene Renditen zu generieren, die Aktienrisiken des Portfolios zu diversifizieren und sich auf das Ende des Konjunkturzyklus vorzubereiten.
  • Für die Anleger gilt es, neue Wege zu beschreiten und sich beispielsweise stärker auf eine aktive Portfolioverwaltung, alternative Assets, titelspezifisches Alpha und Multi-Asset-Investments zu konzentrieren.

Für die Finanzmärkte waren die 2010er Jahre ein hervorragendes Jahrzehnt, in dem der MSCI All Country World Index und der Bloomberg Barclays Global Aggregate Bond Index um knapp 146% bzw. um mehr als 49% zulegten (siehe Abb. 1). Dabei erzielten die Anleger nicht nur ausgezeichnete Nominal-, sondern wegen der außergewöhnlich niedrigen Inflation auch ausgezeichnete Realrenditen.

Das nächste Jahrzehnt wird anders sein. Die Anleger müssen sich nicht nur auf relativ bescheidene Renditen einstellen, sondern auch damit rechnen, dass die Wirtschaft irgendwann in eine Rezession rutscht. Das bedeutet jedoch keineswegs, dass die Börsenhausse im Jahr 2020 endet oder dass eine unmittelbare Rezession bevorsteht. Dennoch sollten sich die Anleger allmählich auf grundlegende Veränderungen einstellen und vorbereiten. Meiner Meinung nach könnte die Rally an den Aktienmärkten noch ein, zwei (oder sogar mehr) Jahre weiterlaufen – und natürlich möchte keiner zu früh aussteigen und es dann bereuen. Auf der anderen Seite möchte aber auch niemand alleine auf der Tanzfläche stehen, wenn die Musik aufhört zu spielen – und die Dinge aufräumen, die andere liegengelassen haben.

Ich glaube, die Anleger stehen in den kommenden zehn Jahren vor drei wesentlichen Fragen und Herausforderungen: (1) Wie lassen sich in einem Umfeld mit niedrigen Renditen angemessene Erträge erzielen? (2) Wie lassen sich Aktienrisiken diversifizieren? (3) Welche Investments eignen sich, um das Portfolio auf das Ende des Konjunkturzyklus auszurichten?

Nachfolgend will ich diese drei Punkte näher erläutern.

1. Wie lassen sich in einem Umfeld mit niedrigen Renditen angemessene Erträge erzielen?

Wie immer sind die Bewertungen entscheidend. Eine der Lehren aus der Vergangenheit lautet: Wenn heute die Assetpreise steigen, werden morgen die Renditen sinken. Demnach dürften die Renditen im kommenden Jahrzehnt längst nicht mehr so hoch ausfallen wie in den letzten zehn Jahren, in denen sie annualisiert bei 9,4% bzw. 4,1% lagen.1

Passive Strategien funktionieren in steigenden Aktienmärkten üblicherweise gut, schneiden in fallenden Märkten aber schlechter ab. Daher haben die Anleger letztlich drei Möglichkeiten: (1) Sie schrauben ihre Renditeerwartungen herunter und geben sich mit moderateren Erträgen zufrieden, oder (2) sie schichten das Portfolio um und investieren in Titel mit niedrigerer Qualität und höheren Risiken, und/oder (3) sie nutzen aktive Strategien und lassen ihr Kapital so effizient wie möglich arbeiten. Für viele Anleger sind niedrigere Renditen oder höhere Risiken keine realistische Option, weshalb sie andere, kreative Ideen brauchen.

(Abb. 1) Ein hervorragendes Jahrzehnt

Aktien- und Anleihenperformance in den 2010er Jahren
Stand: 31. Dezember 2019

How stocks and bonds performed in the 2010s. As of December 31, 2019

Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Erträge.

Februar 1990 bis Dezember 2019. Globale Aktien = MSCI All Country World Index (in US-Dollar). Globale Anleihen = Bloomberg Barclays Global Aggregate Bond Index (mit USD-Absicherung).

Quelle: FactSet (siehe «Zusätzliche Angaben»); Analysen von T. Rowe Price.

 

Drei Anlageideen

Die Renditen für Anleihen und Aktien dürften im kommenden Jahrzehnt nicht mehr so hoch ausfallen wie in den letzten zehn Jahren ...

1.     Mit der nachlassenden Stützung durch die Geldpolitik dürfte die Volatilität zunehmen – solange nicht von anderer Seite massiv Liquidität in den Markt gepumpt wird. Hohe Marktschwankungen haben zur Folge, dass die Preise für Wertpapiere tendenziell von den Bewertungen abweichen und dass die Renditeunterschiede zwischen den einzelnen Titeln und Assetklassen zunehmen. Ein solches Umfeld kommt aktiven Managern zugute, die in der Lage sind, die Spreu vom Weizen zu trennen und Fehlbewertungen zu erkennen, um durch ein fundiertes Stock-Picking und eine dynamische Assetallokation Wertsteigerungspotenziale zu nutzen.

2.     In einer Welt mit niedrigen Wachstumsraten werden Vermögenswerte, die überdurchschnittliche Renditen generieren, in der Regel mit einem Aufschlag gehandelt. Ein Beispiel dafür sind Wachstumsaktien der USA. In den letzten zehn Jahren haben sich Wachstumsaktien insgesamt besser entwickelt als Substanzaktien (bei US-Large-Caps beispielsweise mit +15,2% p. a. gegenüber +11,8% p. a.)2, und dieser Trend könnte sich im neuen Jahrzehnt fortsetzen.

Ein weiteres Beispiel sind Aktien und Anleihen der Schwellenländer, die höhere Wachstumspotenziale aufweisen, allerdings auch größere Risiken bergen. In vielen Schwellenländern entspricht das Zinsniveau derzeit ungefähr demjenigen der Industrieländer Anfang 2010.3 Sofern die Anleihenrenditen in den Schwellenländern der Abwärtsentwicklung in den Industrieländern folgen, dürfte dies den Finanzmärkten der Schwellenländer im kommenden Jahrzehnt Auftrieb verleihen – so, wie es im letzten Jahrzehnt aufgrund der Liquiditätsschwemme in den Industrieländern der Fall war.

3.   Wenn sich mit den traditionellen Quellen – Aktien, Duration (Laufzeit) und Kreditrisiken – nur noch bescheidene Renditen erzielen lassen, sollten die Anleger nach alternativen Ertragsquellen suchen. Hierfür könnten sich einige alternative Anlagen eignen, und zwar nicht nur durch ein passives Engagement in alternativen Risikoprämien, sondern auch durch ein bewährtes aktives Management, das zusätzliches Alpha generiert. Alternative Anlagen, die lediglich schwach mit Aktien und Anleihen korrelieren, eignen sich gut zur Diversifizierung des Portfolios und zur Generierung separater Ertragsströme und bieten zugleich die Möglichkeit, die Risiken zu reduzieren und die Performance zu steigern.

Das Hauptrisiko ... in den meisten Portfolios ist das Aktienrisiko.

2. Wie lassen sich Aktienrisiken diversifizieren?

Das Hauptrisiko ist in den meisten Portfolios das Aktienrisiko, mit dem auch der wesentliche Teil der Renditen erwirtschaftet wird. Selbst in einem «ausgewogenen» Portfolio, das zu 60% aus Aktien und zu 40% aus Anleihen besteht, machen Aktienrisiken mitunter mehr als 90% des Gesamtrisikos aus, sodass von «ausgewogen» kaum die Rede sein kann.

Für Anleger mit einem sehr langen Zeithorizont und einem robusten Nervenkostüm sind fallende Marktphasen kein Problem. Sie bleiben einfach investiert und warten, bis der Sturm vorbei ist. Für alle anderen aber ist es vermutlich besser (oder gar überlebensnotwendig), die Aktienrisiken intelligent zu diversifizieren. In der Vergangenheit wurden dem Portfolio dazu vor allem langfristige Staatsanleihen beigemischt, die in der Regel negativ mit den Aktienmärkten korrelieren und Renditen von 4% und mehr einbrachten. Diese Zeiten sind lange vorbei – und werden so schnell nicht zurückkehren. Aufgrund der äußerst geringen und teilweise negativen Renditen für Staatsanleihen bringt diese Form der Diversifizierung keine Erträge mehr ein – im Gegenteil, häufig sogar Verluste. 

Drei Anlageideen

1.    Da die Renditen nicht mehr allzu stark unter das derzeitige Niveau fallen dürften, bieten Staatsanleihen kein signifikantes Renditepotenzial mehr. Allerdings können sie sich eignen, um die Aktienrisiken des Portfolios abzusichern. Langfristige Anleihen – deren Wert bei sinkenden Renditen stärker steigt als der Wert von Kurzläufern – sind die effektivsten Assets zur Diversifizierung von Aktienrisiken.

Zum 1. Januar lag die Rendite für 10-jährige US-Staatsanleihen bei 1,9% – also höher als bei britischen, deutschen und japanischen Staatstiteln. Unter normalen Umständen gilt die Faustregel, Währungsrisiken beim Kauf ausländischer Staatsanleihen der Industrieländer abzusichern. In der Tat könnte beispielsweise der Verzicht auf eine Währungsabsicherung beim Erwerb von US-Treasuries die Volatilität auf das Dreifache anheben. Wenn wir aber in einem Portfolio Anleihen beimischen, um unser Aktienrisiko zu diversifizieren (und nicht um Erträge zu erzielen), dann können wir von dieser Regel abweichen. Nicht währungsbesicherte US-Treasuries könnten sich demnach gut eignen, um das Portfolio durch ein hochwertiges Durationsengagement und den US-Dollar (also um zwei Safe-Haven-Assets auf einen Schlag) zu ergänzen.

2.     Anleger sollten neben Staatsanleihen andere Alternativen in Erwägung ziehen, um das Aktienrisiko zu diversifizieren. Dazu eignen sich beispielsweise Währungen, von denen einige ebenfalls nur schwach mit Aktien korrelieren. Das ist unter anderem beim US-Dollar und dem japanischen Yen der Fall, die beide als traditionelle Safe-Haven-Währungen gelten und sich normalerweise in fallenden Aktienmärkten gut entwickeln.

3.   Aktives Alpha, das durch eine Bottom-up-Selektion und eine taktische Top-down-Allokation generiert wird, korreliert häufig nur schwach mit Aktien und Anleihen – solange das Alpha nicht nur ein übermäßiges Beta-Risiko repräsentiert. Alpha könnte sich ebenfalls zur Diversifizierung von Aktienmarktrisiken eignen, da sich damit gleich zwei Ziele auf einmal erreichen lassen: Risikoreduzierung und Performancesteigerung. Alpha sollte also nicht nur als Renditequelle, sondern auch als Risikodiversifizierung betrachtet werden. Anleger, die es zu diesem Zweck im Portfolio einsetzen, können ihre risikobereinigte Performance steigern und potenziell bessere Ergebnisse erzielen als mit einer Kombination aus passiven Marktrenditen verschiedener Assetklassen.   

Die Anleger sollten sich «optimistisch-vorsichtig» positionieren: auf eine leichte Rezession hoffen und sich auf eine schwere Rezession vorbereiten.

3. Welche Investments eignen sich für diese späte Konjunkturphase?

Wie hart eine Rezession ausfallen wird, lässt sich immer erst dann sagen, wenn sie da ist. So verhält es sich auch mit der nächsten Rezession. Unseres Erachtens sollten sich die Anleger daher «optimistisch-vorsichtig» positionieren – also auf eine leichte Rezession hoffen und sich zugleich auf eine schwere Rezession vorbereiten. Sollte die Wirtschaft in eine schwere Rezession gleiten, könnte dies die in langen Jahren erwirtschafteten Renditen schnell wieder vernichten.  

Die Welt befindet sich in einem grundlegenden Umbruch, der im Wesentlichen von vier Kräften angetrieben wird: Demografie, Verschuldung, Disruption und Unruhe. Demografie bezieht sich auf die alternde Bevölkerung der Industrieländer, die zur Folge hat, dass immer mehr Menschen im oder kurz vor dem Ruhestand sind und weniger Beschäftigte sie unterstützen. Die Verschuldung bezieht sich auf den weltweiten Berg von Verbindlichkeiten, der so hoch ist wie nie zuvor. Disruption meint die technologischen Umwälzungen, die unter anderem dazu geführt haben, dass wir unsere Einkäufe zunehmend im Internet tätigen – mit einer immensen Auswahl an verschiedenen Produkten und immer niedrigeren Preisen. Unruhe schließlich bezieht sich auf die weltweiten politischen Verlagerungen (zunehmende Ungleichheiten, populistische Bestrebungen, Handelsspannungen usw.), die an den Finanzmärkten für Verunsicherung, unerwartete Ereignisse und höhere Volatilität sorgen. Im Folgenden erläutere ich die wesentlichen Folgen dieser vier Aspekte.

Während Demografie, Verschuldung, Disruption und Unruhe die Welt durchaus in eine tiefe Rezession stürzen könnten, könnte man das Ganze auch optimistisch sehen. Die meisten politischen Entscheidungsträger prognostizieren eine wirtschaftliche Verlangsamung, gefolgt von einer langsamen Erholung. Zu den größten Herausforderungen, vor denen die Menschheit je stand, zählt der Klimawandel. Der Bau einer klimaneutralen Infrastruktur erfordert immense Investitionen – die wiederum für massive haushaltspolitische Impulse sorgen könnten. So, wie der Aufbau Amerikas in den 1930er Jahren dazu beigetragen hat, die Weltwirtschaftskrise zu überwinden, könnte die Anpassung der alten Infrastruktur an eine «grüne Welt» die Wirtschaft wieder in Schwung bringen. Sollte sich dies bewahrheiten, könnte die Weltwirtschaft, zusätzlich gestützt durch die steigende Produktivität, eine Rezession möglicherweise sogar vermeiden.

Drei Anlageideen

1.     Eine der größten Herausforderungen für Anleger ist es zurzeit, investiert zu bleiben und sich zugleich so kostengünstig wie möglich gegen Abwärtsrisiken abzusichern. Eine Möglichkeit besteht darin, das Portfolio mit einem diversifizierten Korb aus Overlays (Derivaten) zu ergänzen, um sich gegen Extremrisiken und fallende Aktienmärkte abzusichern. Hierzu eignen sich beispielsweise der Kauf von Aktien mit niedriger Volatilität, defensive Risikoprämien-Strategien zur Senkung des Marktrisikos, der Kauf von Put-Optionen und deren gleichzeitige Absicherung mit Futures-Kontrakten, der Kauf von Furtures auf 10-jährige US-Treasuries oder systematische Strategien, die das Aktienengagement auf der Grundlage des prognostizierten Aktienrisikos dynamisch ändern.

Auswirkungen der vier Markttreiber

Auswirkungen der vier Markttreiber

2.     Eine Möglichkeit, um Renditen zu erwirtschaften, besteht in einer fundierten Titelauswahl innerhalb einer bestimmten Assetklasse. Diesen Ansatz kann man auch auf mehrere Assetklassen ausweiten. Weitere Renditequellen sind beispielsweise Risikofaktor-Strategien, eine taktische Asset-Allokation usw. Es liegt also nahe, alle verfügbaren Ertragsquellen – sowohl Alpha als auch Beta – dynamisch zu mischen, um alle bestehenden Möglichkeiten auszuschöpfen. Genau das tun Multi Asset-Strategien. Diese sind in Phasen, in denen sich nahezu ausnahmslos alle Assetklassen Zugewinne verzeichnen (wie es im letzten Jahrzehnt der Fall war), weniger wichtig als in Zeiten, in denen zwischen den einzelnen Assetklassen große Performanceunterschiede bestehen. Im aktuellen Umfeld, das von hohen Unsicherheiten geprägt ist, kommt es unseres Erachtens darauf an, ein dynamisches, breit gestreutes Portfolio aufzubauen, das voneinander unabhängige Renditequellen nutzt, und die Allokation an das aktuelle Marktumfeld anzupassen.

3.     Ein Aspekt der ökologischen Wende ist der, dass die Anleger zunehmend in Unternehmen investieren wollen, die sich nicht ausschließlich auf die Wünsche der Aktionäre, sondern auch auf die Belange anderer Interessengruppen konzentrieren. Die Berücksichtigung von ESG-Aspekten (Umwelt, Gesellschaft und Unternehmensführung) dürfte sich auf lange Sicht auszahlen, da weltweit der Wunsch nach Nachhaltigkeit und nach Lösungen für die großen Herausforderungen der Menschheit wächst. So könnten Wertpapiere von ESG-konformen Unternehmen künftig eine Risikoprämie dafür erhalten, dass diese einen Beitrag zur Bewältigung der großen Herausforderungen leisten.

Investments in Nachhaltigkeit könnten in der Tat einen entscheidenden Unterschied machen. Anlagen in Unternehmen, die sich für ESG stark machen, könnten Kapital für die grüne Infrastruktur der nächsten Generation bereitstellen. Dies könnte die Umsetzung der nächsten Stufe der aktuellen industriellen Revolution sein, in der sich die Menschheit dem Klimawandel und der digitalen Revolution stellt. Dieser globale Übergang könnte wiederum (auch für gering qualifizierte Arbeitnehmer) Arbeitsplätze schaffen und für die erforderlichen haushaltspolitischen Impulse sorgen (wie es nach dem Zweiten Weltkrieg der Fall war), um den Konjunkturzyklus und die Börsenhausse längerfristig am Laufen zu halten. In anderen Worten könnte der Klimawandel die nächste Herausforderung sein, die die Weltwirtschaft voranbringt.

Worauf wir in der nächsten Zeit achten

Die erläuterten Herausforderungen sind allesamt langfristiger Natur. Auf kurze Sicht werden wir jedoch genau beobachten, ob die Wirtschaftsdaten Hinweise auf ein mögliches Ende der Börsenhausse oder auf eine bevorstehende Rezession geben. Allerdings gehen wir nicht davon aus, dass dies in den nächsten zwölf (oder mehr) Monaten der Fall sein wird. Zudem werden wir unseren Fokus auf die genannten vier Hauptthemen legen: Demografie, Verschuldung, Disruption und Unruhen. Sollte sich in einem dieser Bereiche etwas ändern, könnte sich dies an den Finanzmärkten deutlich spürbar machen.

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