INVESTMENT INSIGHTS

Weltwirtschaft steht wohl vor einer Erholung

Christopher Brown, CFA , Portfoliomanager

Überblick

  • Bei der Ausrichtung der Total-Return-Strategie gehen wir gegenwärtig davon aus, dass der jüngste Reflationstrend andauern wird, und beurteilen die Weltwirtschaft nun zuversichtlicher.
  • Die Handels- und die Geldpolitik sorgen aber noch immer für reichlich Unsicherheit. Um unser Portfolio für eine Reflation zu positionieren, setzen wir daher auf relativ liquide Instrumente.
  • Für das Durationsmanagement nutzen wir US-Treasuries oder Treasury-Futures und haben TIPS als antizyklische Position ins Portfolio aufgenommen, da diese von einer Reflation profitieren würden.

Wenngleich rund um die Handelspolitik nach wie vor einige Unsicherheit besteht, wächst unsere Zuversicht, dass sich die Weltwirtschaft vom Abschwung erholen wird und eine kurzfristige Rezession verhindert wird. Aus diesem Grund gehen wir bei der Ausrichtung der Total-Return-Strategie gegenwärtig davon aus, dass der jüngste Reflationstrend andauern wird, der in letzter Zeit an den Märkten zu beobachten ist und sich in höheren Renditen der US-Treasuries, einer steileren Renditekurve und einer sehr guten Entwicklung risikoreicher Anlagen äußert. Die beachtliche Unsicherheit, die rund um die Handels- und Geldpolitik noch immer besteht, könnte sich allerdings negativ auf eine Konjunkturerholung auswirken. Die größten Risiken gehen vom nach wie vor ungelösten Handelskonflikt zwischen den USA und China und der Frage aus, ob es der US-Notenbank (Fed) gelingen wird, die Märkte davon zu überzeugen, dass die letzten Zinssenkungen „Vorsichtmaßnahmen“ waren, die eine Rezession verhindern werden. Aufgrund dieser recht unklaren Gesamtsituation setzen wir auf relativ liquide Instrumente, um unser Portfolio für eine Reflation zu positionieren.

Fester Glaube an Erholung des globalen Wachstums

Bei einer Diskussionsrunde, an der der kürzlich das Team für globale Ökonomie und Manager von Anleiheportfolios von T. Rowe Price teilnahmen, erklärten die Ökonomen, sie seien in hohem Maße davon überzeugt, dass sich die Weltwirtschaft in den nächsten Quartalen erholen wird. Diese Prognose scheint der aktuellen Sichtweise des Marktes zu widersprechen, der die Aussichten noch immer recht negativ beurteilt.
 

Nachdem sich die Fed zu Jahresbeginn hier und da etwas unklar zum geldpolitischen Kurs geäußert hat, zeigen ihre jüngsten Zinssenkungen und Kommentare, dass sie nun bereit ist, die Geldpolitik immerhin so stark zu lockern, dass eine Rezession jedenfalls kurzfristig verhindert wird. Mit einer weiteren Maßnahme beruhigte die Notenbank die Märkte zusätzlich: Sie ist aktiv geworden, um die in letzter Zeit aufgetretenen ungewöhnlichen Ausschläge des Tagesgeldsatzes in den Griff zu bekommen, wird zur Stützung der Reserven noch bis ins 2. Quartal 2020 US-Treasuries für USD 60 Mrd. pro Monat kaufen und bis wenigstens Januar 2020 Overnight- und kurzfristige Pensionsgeschäfte1 anbieten. Die globalen Finanzierungsbedingungen sind weniger restriktiv und einige Frühindikatoren haben sich ins Positive gekehrt.
 

Das Hin und Hier im Handelskonflikt zwischen den USA und China belastet bereits seit rund zwölf Monaten die Investitionsausgaben der Unternehmen und dämpft dadurch das Wirtschaftswachstum. Die jüngste Entspannung, auch wenn sie möglicherweise nicht von Dauer ist, resultiert daraus, dass beide Länder Mitte Oktober versöhnliche Maßnahmen ergriffen haben. Dadurch schöpfen die Märkte Vertrauen, dass die USA und China das Worst-Case-Szenario eines ausgewachsenen, langwierigen Handelskriegs abwenden können.
 

...wir haben Möglichkeiten gefunden, selektiv eine optimistischere Einschätzung zu Kreditpapieren zum Ausdruck zu bringen und zugleich Liquidität zu bewahren.

Beachtliche Unsicherheit bleibt

In der Tat bestehen weiterhin große Unsicherheiten, die sich auf unseren positiven Ausblick für die Weltwirtschaft auswirken könnten. Neben der Unsicherheit rund um die Handelsgespräche zwischen den USA und China könnte die Fed erneut der Entwicklung etwas hinterherhinken. Dies hätte zur Folge, dass die Anleger das Vertrauen in die Fähigkeit der Fed verlieren, die US-Wirtschaft ausreichend zu stützen. Das wiederum könnte eine erneute Flucht in Qualität auslösen. Wir glauben außerdem nicht, dass China bereit oder überhaupt fähig ist, so starke fiskal- und geldpolitische Impulse zu geben, wie es dies in der Vergangenheit getan hat, um die Konjunktur des Landes – und dadurch das globale Wachstum – anzukurbeln.
 

Bei der Positionierung Schwerpunkt auf der Liquidität

Wir richten das Portfolio in der Total-Return-Strategie so aus, dass es von einer weiteren Reflation profitiert, und legen aufgrund der unverändert hohen Unsicherheit in aller Welt den Schwerpunkt auf die Liquidität. Dadurch können wir flexibel auf eine etwaige deutliche Verschlechterung der Stimmung in Bezug auf den Handel zwischen den USA und China und auf andere Ereignisse reagieren, die sich auf unseren positiveren Ausblick für die Weltwirtschaft und die Kreditmärkte negativ auswirken könnten.
 

Eines der Instrumente, das wir bei der Positionierung des Portfolios nutzen, ist das Management der Duration2 durch den Kauf und Verkauf von US-Treasuries oder Treasury-Futures. In Anbetracht der nach wie vor recht niedrigen Renditen der US-Treasuries – Mitte Oktober lag die Rendite der zehnjährigen US-Treasuries fast auf Niveaus wie zuletzt im Jahr 2016 nach dem britischen Brexit-Votum und vor der US-Präsidentschaftswahl – haben wir die Duration verkürzt, weil wir damit rechnen, dass die längerfristigen Renditen bei einer weiteren Reflation steigen werden. US-Treasuries und Treasury-Futures zählen zu den liquidesten Finanzinstrumenten; deshalb sollten wir in der Lage sein, diese Positionierung bei Bedarf rasch an veränderte Bedingungen anzupassen.
 

Wir haben inflationsgeschützte US-Schatzanleihen (TIPS) als antizyklische Position in die Total-Return-Strategie aufgenommen, da diese von einer Reflation profitieren würden. Die aktuellen Inflationserwartungen des Marktes sind recht niedrig. Dadurch ist das Ertragsprofil von TIPS asymmetrisch, das heißt, das Aufwärtspotenzial ist größer als das Abwärtspotenzial. Dabei ist allerdings zu beachten, dass TIPS weniger liquide sind als nominale (nicht-inflationsbereinigte) US-Treasuries.
 

Instrumente, um eine optimistischere Einschätzung zu Kreditpapieren umzusetzen

Die Kreditspreads3 sind relativ eng, was impliziert, dass Kreditsektoren nicht allzu viel Spielraum für eine Rally besitzen. Wir haben jedoch Möglichkeiten gefunden, selektiv eine optimistischere Einschätzung zu Kreditpapieren zum Ausdruck zu bringen und zugleich Liquidität zu bewahren. Am Markt für Kreditderivate können wir Absicherungen gegen Ausfälle für Investment-Grade-Kreditindizes verkaufen. Diese Positionen zahlen sich gewöhnlich aus, wenn sich die Kreditspreads bei einer Rally an den Kreditmärkten verengen, und können einfacher veräußert werden als Kassaanleihen.
 

Weil zudem einige Credit Default Swaps4 (CDS) auf Kreditindizes im Vergleich zu den zugrunde liegenden Kassaanleihen teuer erscheinen, haben wir Positionen in Total Return Swaps5 (TRS) eröffnet, um von einer Verengung der Spreads in den Kreditindizes zu profitieren. In den letzten Jahren finden TRS größere Akzeptanz in der Anlegergemeinde und sind eine effiziente Möglichkeit, eine umfassende Einschätzung zu den Kreditmärkten umzusetzen. Da die geopolitische Unsicherheit die Volatilität bei einer starken Nachfrage nach defensiven Positionen in einigen Kreditsegmenten höher treibt, haben wir schließlich noch sog. „Payer Options“6 auf Kreditabsicherungen für CDS-Indizes verkauft, die den Inhaber gegen eine Ausweitung der Kreditspreads absichern und auf diese Weise Erträge generieren.
 

Die obengenannten Instrumente sind Anlageideen, die es uns gestatten würden, eine positivere Haltung gegenüber dem Anlageumfeld zum Ausdruck zu bringen und zugleich die Fähigkeit zu bewahren, unsere Positionierung zeitnah anzupassen, falls sich durch gewisse Ereignisse etwas an unserer Prognose einer Erholung des globalen Wachstums ändern sollte. 

 

Was als nächstes wichtig ist

Der US-Dollar hat sich seit Anfang 2019 trotz der Zinssenkungen der Fed bislang überraschend stark präsentiert. Ein schwächerer US-Dollar würde importierte Waren für die US-Verbraucher teurer machen, die Inflation erhöhen und unsere Reflationsthese stützen. Volkswirtschaften abseits der USA, die zulegen müssten, damit ihre Währungen gegenüber dem US-Dollar aufwerten können, beobachten wir sehr genau.

 


1
Pensionsgeschäfte (Repos) sind kurzfristige durch staatliche US-Wertpapiere besicherte Kredite.

2 Die Duration misst die Sensitivität einer Anleihe gegenüber steigenden oder fallenden Zinsen.

3 Kreditspreads messen die zusätzliche Rendite, die Anleger dafür verlangen, dass sie Anleihen halten, deren Kreditrisiko höher ist als das einer hochwertigen Staatsanleihe mit ähnlicher Laufzeit.

4 Ein Credit Default Swap sieht regelmäßige Zahlungen des Käufers an den Verkäufer im Gegenzug für die Rückzahlung eines Kapitalbetrags an den Käufer vor, falls es bei dem Emittenten zu einem Kreditereignis wie zum Beispiel einem Zahlungsausfall kommt.

5Ein Total Return Swap sieht die Zahlung eines variablen Zinses im Gegenzug für Zahlungen vor, die auf dem Ertrag eines Referenzvermögenswerts wie zum Beispiel einer Unternehmensanleihe basieren.

6 Eine Payer Option verleiht dem Inhaber das Recht, zu einem bestimmten Termin zu einem bestimmten Preis eine Absicherung in einem CDS zu kaufen.


 

Wichtigste Risiken – Folgende Risiken sind für die in diesen Informationen dargestellte Strategie von wesentlicher Bedeutung:

Allgemeine Portfoliorisiken

Kapitalrisiko – Der Wert Ihrer Anlage ändert sich und ist nicht garantiert. Er wird durch Veränderungen des Wechselkurses der Basiswährung des Portfolios gegenüber der Zeichnungswährung beeinflusst, sofern es sich um unterschiedliche Währungen handelt.

Gegenparteirisiko – eine juristische Person, mit der das Portfolio Transaktionen tätigt, kommt ihren Verpflichtungen gegenüber dem Portfolio möglicherweise nicht nach.

Geografisches Konzentrationsrisiko – sofern ein Portfolio einen großen Teil seines Vermögens in einer bestimmten geografischen Region anlegt, wird seine Wertentwicklung stärker von Ereignissen in dieser Region beeinflusst.

Absicherungsrisiko – Versuche eines Portfolios, bestimmte Risiken durch Absicherungspositionen zu mindern oder zu beseitigen, haben möglicherweise nicht den gewünschten Erfolg.

Anlageportfoliorisiko – Anlagen in Portfolios sind mit bestimmten Risiken verbunden, denen ein Anleger bei einer Direktanlage an den Märkten nicht ausgesetzt wäre.

Managementrisiko – der Investmentmanager oder seine Beauftragten können zuweilen feststellen, dass ihre Verpflichtungen gegenüber dem Portfolio mit ihren Verpflichtungen gegenüber anderen von ihnen verwalteten Anlageportfolios kollidieren (wenngleich in diesen Fällen alle Portfolios gleichberechtigt behandelt werden).

Operationelles Risiko – Betriebsausfälle könnten zu Störungen des Portfoliobetriebs oder finanziellen Verlusten führen.

 

Wichtige Informationen

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