INVESTMENT INSIGHTS

Allokation in Schwellenländern: Zeit zum Umdenken

Ernest Yeung , Portfolio Manager

Überblick

  • Viele Schwellenländer (Emerging Markets, EM) befinden sich in den Anfangsphasen der Konjunkturerholung. Im Vergleich zu Industrieländern dürfte dies für eine überdurchschnittliche Wachstumsprämie sorgen.
  • Die Aktienmärkte der Schwellenländer haben sich weiterentwickelt. Der Einfluss von Energie und anderen Rohstoffen hat sich verringert, die Inflation ist weitgehend unter Kontrolle und die Investitionstätigkeit der Unternehmen ist disziplinierter.
  • Heute bestehen größere Unterschiede zwischen EM-Aktien, die stark von der jeweiligen Binnenwirtschaft abhängen, und Titeln, deren Kursentwicklung mit dem Wachstum der Weltwirtschaft verknüpft ist.
  • Ein Engagement im Value-Segment der Schwellenmärkte erlaubt unserer Einschätzung nach eine bessere Diversifikation, höhere risikobereinigte Renditen und eine effektive Nutzung der Wachstumsprämie.

Angesichts der Volatilität an den Schwellenmärkten im Jahr 2018 und ihrer Auswirkungen auf die langfristige relative Performance ist es nachvollziehbar, dass sich das Engagement institutioneller Investoren in dieser Anlageklasse einem Mehrjahrestief genähert hat. In den letzten Jahren haben sich die Schwellenländer jedoch in einer Weise weiterentwickelt und verändert, die viele Anleger möglicherweise überrascht – insbesondere angesichts der Vorteile, die ein erhöhtes Engagement an den Schwellenmärkten ihren Gesamtportfolios bieten könnte.

 

Aus unserer Sicht bieten EM-Aktien heute ein breiteres und dynamischeres Spektrum an Anlagechancen, als den meisten Anlegern bewusst ist. In einem Gespräch mit Ernest Yeung, Portfoliomanager der Emerging Markets Discovery Equity-Strategie, und Lowell Yura, Head of Multi-Asset Solutions Nordamerika, stellten wir daher vor kurzem die Frage: Ist es an der Zeit, die Allokation an den Schwellenländern zu überdenken?


F: Wie schätzen Sie die Aussichten für die Aktienmärkte der Schwellenländer ein?

Ernest Yeung: Noch vor etwa zehn Jahren herrschte die Meinung vor, die Schwellenmärkte seien äußerst volatil und hingen von den Rohstoffpreisen ab. Doch in den letzten acht bis zehn Jahren ist die Korrelation der Anlageklasse mit den Rohstoffmärkten zusammengebrochen, da sich die Bedeutung der einzelnen Länder im Chancenspektrum drastisch geändert hat – und immer noch ändert.
 

Vor 20 Jahren war Malaysia das wichtigste Land im Morgan Stanley Capital International (MSCI) Emerging Markets Index. Heute hat sich dagegen die Gewichtung von China drastisch erhöht, da die meisten Anleger an diesem Markt zahlreiche Chancen sehen. Dagegen besteht ein relativ geringes Interesse an Malaysia – obwohl wir dort interessante Anlagegelegenheiten ausmachen können. Dieses einfache Beispiel zeigt, wie dynamisch das Chancenspektrum an den Schwellenmärkten ist und wie sich seine Zusammensetzung im Laufe der Jahre geändert hat.

Wir gehen davon aus, dass wir uns derzeit in der frühen bis mittleren Phase eines EM-Zyklus befinden.
- Ernest Yeung Portfolio Manager, Emerging Markets Discovery Equity Strategy

(Abb. 1) Das Chancenspektrum an den Schwellenmärkten hat sich dramatisch verändert

Gewichtung ausgewählter Länder im MSCI Emerging Markets Index
31. Dezember 1988 bis 31. März 2019

 

Abb. 1 Das Chancenspektrum an den Schwellenmärkten hat sich dramatisch verändert

 

Quellen: Credit Suisse (siehe „Zusätzliche Angaben“), FactSet (siehe „Zusätzliche Angaben“), MSCI (siehe „Zusätzliche Angaben“).
 

Wir gehen davon aus, dass wir uns derzeit in der frühen bis mittleren Phase eines EM-Zyklus befinden. Den meisten Investoren ist klar, dass die Schwellenländer gute Anlagechancen bieten, doch in der Vergangenheit erlitten diese Märkte etwa alle zehn Jahre drastische Kurseinbrüche. Anleger, die im achten oder neunten Jahr eines Zyklus investierten, standen möglicherweise vor Problemen. Daher ist es ungemein wichtig zu ermitteln, an welchem Zeitpunkt eines solchen 10-jährigen Zyklus wir uns derzeit ungefähr befinden.

 

Um dies zu beurteilen, betrachten wir die Abweichung zwischen den BIP-Wachstumsraten von Schwellen- und Industrieländern. In den Schwellenländern erreichte der Konjunkturzyklus im ersten Quartal 2016 seinen Tiefpunkt, sodass wir uns erst seit zweieinhalb Jahren in einem fundamentalen Aufwärtszyklus befinden. Ich bin zuversichtlich, dass sich die Schwellenmärkte weiter erholen und die positiven Impulse kurzfristig anhalten werden.


F: Welchen Irrtümern unterliegen Anleger im Hinblick auf Schwellenländeraktien Ihrer Ansicht nach besonders oft?

Ernest Yeung: Den meisten Investoren ist nicht bewusst, dass sich das Verhältnis der Investitionsausgaben (Capex) zu den Umsätzen bei den Unternehmen der Schwellenländer derzeit auf einem 15-Jahres-Tief bewegt. Ein geringes Capex-Niveau deutet darauf hin, dass in der Anlageklasse kein übermäßiger Optimismus herrscht, denn Unternehmen gehen heutzutage sehr rational und diszipliniert vor. Somit bestehen Anzeichen für eine Mentalität, die für frühe bis mittlere Zyklusphasen typisch ist. Besorgnis über ein zügelloses Wachstum wäre in einer späten Phase des Konjunkturzyklus angebracht, doch dafür gibt es in den Schwellenländern bisher keine Anhaltspunkte. Die Unternehmen und Regierungen schnallen den Gürtel derzeit enger und gehen bei der Allokation von Kapital sehr vorsichtig und effizient vor.
 

Diese Disziplin zeigt sich auch in einer gemäßigteren Geldpolitik, die in den Schwellenländern zu einer äußerst niedrigen Inflation und relativ hohen Realzinsen geführt hat.


(Abb. 2) EM-Unternehmen beweisen bei Investitionen Disziplin

Verhältnis aus Investitionsausgaben und Umsatz von Unternehmen in EM-Indizes
31. Dezember 2008 bis 31. März 2019

(Abb. 2) EM-Unternehmen beweisen bei Investitionen Disziplin


Quellen: FactSet (siehe „Zusätzliche Angaben“), MSCI (siehe „Zusätzliche Angaben“).

Auf makroökonomischer Ebene lassen sich Anlagen in Schwellen- und Industrieländern mit Blick auf die Wirtschafts- und Zinsentwicklung nach wie vor diversifizieren.
- Lowell Yura Head of Multi-Asset Solutions, North America
F: Welche Folgen haben die geringen Investitionsausgaben für die Volkswirtschaften und die Aktienmärkte der Schwellenländer?

Ernest Yeung: Bei unseren Unternehmensbesuchen in Schwellenländern weisen uns Führungskräfte oft darauf hin, dass sie in den letzten Jahren zu wenig investiert haben. In vielen Fällen lagen die Investitionsausgaben sogar unter dem Niveau der Abschreibungen. Mit anderen Worten: Die Unternehmen investieren weniger, als für die normale Aufrechterhaltung des Geschäftsbetriebs notwendig wäre.
 

Die Unternehmensleitungen bestätigen uns, dass sie ihre Investitionsausgaben in naher Zukunft erhöhen wollen. Das ist ein starkes Signal, das zu einer Aufwärtsdynamik in der Anlageklasse beitragen könnte: Die Mittel, die für Investitionen verwendet werden, dürften für höhere Renditen sorgen. Zudem dürften sie mehr Arbeitsplätze schaffen, was dank positiver Effekte auf Löhne und Einkommen der Verbraucher letztlich den Volkswirtschaften der Schwellenländer zugutekäme.
 

Darüber hinaus benötigen die Unternehmen Fremdkapital, um in Anlagegüter zu investieren, was unserer Ansicht nach einen positiven Kreditzyklus auslösen wird. Meine Schlussfolgerung lautet daher, dass wir uns noch im Anfangsstadium des Konjunkturzyklus befinden. Daher beurteilen wir die Zukunftsaussichten nach wie vor sehr positiv.


F: Herr Yura, wie können Anleger die Vorteile der Schwellenländer aus Ihrer Sicht am effektivsten nutzen?

Lowell Yura: Auf makroökonomischer Ebene lassen sich Anlagen in Schwellen- und Industrieländern mit Blick auf die Wirtschafts- und Zinsentwicklung nach wie vor diversifizieren. Allerdings müssen Anleger an den Schwellenmärkten beachten, wie die einzelnen Länder und Sektoren in den großen EM-Aktienindizes gewichtet sind, um sicherzustellen, dass sie mit ihren Allokationen in der Anlageklasse tatsächlich von höheren Wachstumsraten und einer angemessenen Diversifikation profitieren.
 

Die relative Gewichtung des Technologie- und des Finanzsektors in verschiedenen Schwellenländerindizes zeigt, wie wichtig es ist, die Indexkonstruktion und die zugrunde liegenden Engagements zu analysieren. Technologieaktien machen beispielsweise rund 20% des MSCI Emerging Markets Growth Index aus, aber nur 10% des MSCI Emerging Markets Value Index. Viele der großen Technologiekonzerne in diesen Indizes hängen nicht vom Wachstum ihrer jeweiligen Schwellenländerregion, sondern von der Entwicklung der Weltwirtschaft ab.
 

Finanzunternehmen sind dagegen möglicherweise sehr stark auf ihre Heimatmärkte ausgerichtet, da sie in der Regel Kredite an Unternehmen in diesen Ländern vergeben. Wenn sich die lokale Wirtschaft erholt, werden mehr Kredite vergeben und die Rentabilität verbessert sich – der Finanzsektor dürfte von diesem Trend profitieren. Während Finanzwerte nur 12% des MSCI Emerging Markets Growth Index ausmachen, haben sie im breit gefassten MSCI Emerging Markets Index eine Gewichtung von 25%, und im MSCI Emerging Markets Value Index liegt ihr Anteil bei 33%. Ein Niveau von 33% stellt zwar eine hohe Konzentration dar, bietet jedoch auch die Möglichkeit, über die Diversifikation an den Schwellenmärkten und die Vorteile eines gezielten Engagements im Value-Segment nachzudenken.


(Abb. 3) Das Wachstumsgefälle zwischen Schwellen- und Industrieländern könnte sich ausweiten

Wachstum des realen Bruttoinlandsprodukts
Historisch: 31. Dezember 1980 bis 31. Dezember 2018
Prognose: 31. Dezember 2018 bis 31. Dezember 2022

Abb. 3 Das Wachstumsgefälle zwischen Schwellen- und Industrieländern könnte sich ausweiten

Quellen: China National Bureau of Statistics, Federal State Statistics Service, Instituto Brasileiro de Geografia e Estatistica, Europäische Zentralbank, Bank of Japan, IWF, Haver Analytics. Berechnungen von T. Rowe Price auf Basis von Daten von FactSet Research Systems Inc. Alle Rechte vorbehalten.


F: Wie sollten sich diese Faktoren in der strategischen Asset-Allokation und im Portfolioaufbau widerspiegeln?

Lowell Yura: Um diese Frage zu beantworten, sollten wir einen Blick auf die aktiven Renditen und die Median-Renditen aller Manager in den Vergleichsgruppen EM Core, Value und Growth von eVestment Alliance werfen. Betrachten wir die 15 Jahre bis zum 31. Dezember 2018: Welche Allokation in diesen drei Arten von Managern hätte in diesem Zeitraum die höchste Information Ratio mit dem niedrigsten Tracking Error erzielt?
 

Wie diese Analyse zeigt, weist die Core-EM-Vergleichsgruppe in diesen 15 Jahren den niedrigsten Median-Tracking-Error auf. Das war zu erwarten, denn diese Manager bilden den breit gefassten MSCI Emerging Markets Index nach. Wenn Sie als Anleger das Ziel verfolgen, den Tracking Error und die Überrendite zu erhöhen, dann hätten Sie anfänglich die Value-Manager gegenüber den Core-Managern bevorzugt. Falls Sie jedoch einen noch höheren Tracking Error anstreben, hätten Sie sich schließlich eher auf Growth-Manager konzentriert.
 

Besonders interessant ist an unserer Optimierungsstudie, dass diese Allokation im Growth-Segment nicht zulasten des Value-Segments erfolgte. Stattdessen wurde das Engagement im Core-Segment zunehmend reduziert. In den 15 Jahren bis zum 31. Dezember 2018 hätte das Portfolio mit der potenziell höchsten Information Ratio 70% seines Engagements im Core-, 0% im Growth- und 30% im Value-Segment gehalten.

 

(Abb. 4) Eine Ausrichtung auf Value-Werte kann zu einem effizienteren EM-Portfolio führen

Zusammensetzung eines effizienten EM-Portfolios mit unterschiedlich hohem Tracking Error in den 15 Jahren bis zum 31. Dezember 2018

 

Abb. 4 Eine Ausrichtung auf Value-Werte kann zu einem effizienteren EM-Portfolio führen

Quellen: T. Rowe Price, eVestment Alliance, LLC. Alle Datenanalysen von T. Rowe Price.

* Die angegebenen Werte beziehen sich auf die Bruttorenditen. Die Median-Überrenditen wurden im Vergleich zum MSCI Emerging Markets Index berechnet. Die hypothetischen Portfolios wurden monatlich neu gewichtet. Die Portfoliokombination umfasst aktive Aktienstrategien der Datenbank von eVestment Alliance, die anhand des Anlagestils der Manager (Core, Growth oder Value) in verschiedene EM-Unterkategorien aufgeteilt wurden. Weitere Informationen zur Methodik finden Sie im Anhang.


Als Vermögensverwalter sind wir naturgemäß Skeptiker und haben sehr wenig Vertrauen in historische Renditen, da wir wissen, dass es zahlreiche Verzerrungen gibt. Daher haben wir diese Analyse aus verschiedenen Perspektiven betrachtet, etwa mithilfe von Resampling (Stichprobewiederholung) und anderen statistischen Methoden, um faktor- oder zeitraumbedingte Verzerrungen zu eliminieren. Dabei ermittelten wir ähnliche Ergebnismuster.

F: Wodurch wird dieses Phänomen verursacht?

Lowell Yura: Die Überrenditen von Core- und Growth-Managern wiesen in der Vergangenheit eine strukturell höhere Korrelation auf als die Überrenditen von Core- und Value-Managern. Für den 15-Jahres-Zeitraum bis zum 31. Dezember 2018 ermittelten wir beispielsweise eine Median-Korrelation zwischen den Überrenditen der Growth- und der Core-Vergleichsgruppe von eVestment von 0,82, während die entsprechende Korrelation zwischen der Core- und der Value-Vergleichsgruppe bei 0,55 lag. Wie diese und andere Faktoranalysen zeigen, wiesen Core-Manager oft eine erhebliche Ausrichtung auf Wachstumswerte auf. Daraus resultierten strukturelle Verschiebungen, für die die Anleger nicht kompensiert wurden.
 

Ein Blick auf das Value-Segment zeigt ein deutlich zyklischeres Szenario. Ende 2018 näherte sich die Korrelation zwischen den Vergleichsgruppen EM Value und EM Core einem historischen Tiefstand, sodass möglicherweise ein günstiger Zeitpunkt erreicht ist, um eine bessere Diversifikation im Value-Segment der Schwellenländer anzustreben.


F: Überprüfen institutionelle Investoren derzeit den Umfang und die Umsetzung ihrer Engagements an den Schwellenmärkten?

Lowell Yura: Auf jeden Fall. Mehrere unserer institutionellen Kunden haben uns bestätigt, dass sie ihre Allokation an den Schwellenmärkten derzeit überdenken. In vielen Fällen, in denen die Umsetzung der Engagements durch EM-Core-Strategien erfolgte, haben unsere firmeneigenen Diagnosetools eine erhebliche Ausrichtung auf Wachstumswerte ermittelt, die eine teilweise Umschichtung der EM-Core-Allokation des Kunden in eine EM-Value-Aktienstrategie rechtfertigen würde.
 

Die historischen Ergebnisse aus Abbildung 6 lassen folgenden Schluss zu: Hätten die Anleger ihr Core-Engagement an den Schwellenmärkten vollständig eliminiert und ihre Allokation stattdessen zu je 50% auf EM-Growth und EM-Value-Anlagen verteilt, dann hätten sie im 15-Jahres-Zeitraum bis zum 31. Dezember 2018 bei einem potenziell neutralen Beta, also ohne zusätzliches Marktrisiko, höhere Überrenditen erzielen können. Zudem zeigen diese historischen Daten, dass die Anleger auch bei einer Umschichtung von lediglich 30% ihres EM-Core-Engagements in das Value-Segment möglicherweise höhere Überrenditen und eine höhere Information Ratio erreicht hätten. Somit zeigen die Erfahrungen aus der Vergangenheit, dass Investoren durch eine gezielte Allokation im EM-Value-Segment erhebliche Renditen erzielen können, ohne ihr Risiko wesentlich zu erhöhen.



(Abb. 5) Korrelation zwischen EM Value und EM Core liegt nahe dem historischen Tiefstand

Gleitende Korrelationen der 3-Jahres-Überrenditen der eVestment-Vergleichsgruppen*
15-Jahres-Zeitraum bis 31. Dezember 2018

 

Abb. 5 Korrelation zwischen EM Value und EM Core liegt nahe dem historischen Tiefstand

Quellen: T. Rowe Price; eVestment Alliance, LLC; FactSet (siehe „Zusätzliche Angaben“) und MSCI (siehe „Zusätzliche Angaben“). Alle Datenanalysen von T. Rowe Price.

* Die Überrenditen beziehen sich auf den MSCI Emerging Markets Index.



(Abb. 6) Eine gezielte Allokation im EM-Value-Segment hätte die Portfolioperformance gesteigert

Hypothetische Ergebnisse für Portfoliokombinationen im Vergleich zum MSCI EM-Index*
15-Jahres-Zeitraum bis zum 31. Dezember 2018

Abb. 6 Eine gezielte Allokation im EM-Value-Segment hätte die Portfolioperformance gesteigert

Quellen: T. Rowe Price, eVestment Alliance, LLC. Alle Datenanalysen von T. Rowe Price.

* Die Median-Überrenditen wurden im Vergleich zum MSCI Emerging Markets Index berechnet. Die hypothetischen Portfolios wurden monatlich neu gewichtet. Die angegebenen Werte beziehen sich auf die Bruttorenditen und würden bei Abzug der geltenden Gebühren niedriger ausfallen. Die Portfoliokombinationen umfassen aktive Aktienstrategien der Datenbank von eVestment Alliance, die anhand des Anlagestils der Manager (Core, Growth oder Value) in verschiedene EM-Unterkategorien aufgeteilt wurden. Wichtige Informationen zu hypothetischen Portfolios und zur verwendeten Methodik finden Sie im Anhang.


F: Herr Yeung, wo sehen Sie als Anleger an den Schwellenmärkten derzeit attraktives Wertpotenzial?

Ernest Yeung: Ich konzentriere mich im Moment auf Anlagechancen in den Schwellenländern, die ich der „Old Economy“ zuordnen würde. Vielen Anlegern ist nicht bewusst, dass dieses Marktsegment im historischen Vergleich derzeit sehr günstig bewertet ist. Zum 31. März 2019 lag das Kurs-Buchwert-Verhältnis von Aktien der Old Economy nahezu auf demselben Niveau wie auf dem Tiefpunkt des Marktes im Jahr 2015, während der Talsohle der globalen Finanzkrise oder während der Asienkrise vor rund 20 Jahren. Ich denke nicht, dass sich derzeit eine andere Anlageklasse finden lässt, die im Vergleich zu ihren früheren Bewertungstiefständen derart günstig erscheint.

Viele dieser Unternehmen erwirtschaften jedoch positive freie Cashflows, die sich den historischen Höchstständen der letzten zehn Jahren nähern. Daran wird ersichtlich, dass sich die Fundamentaldaten verbessert haben und diese Unternehmen viel Geld verdienen. Der Begriff „Old Economy“ wird in der Regel mit einer massiven Verschuldung und einer schwachen Bilanzstruktur assoziiert, doch angesichts ihrer hohen freien Cashflows benötigen diese Firmen kaum Fremdmittel für künftige Investments. Vielmehr bauen sie die Verschuldung in ihren Bilanzen weiter ab.
 

Unserer Meinung nach sind wir gut positioniert, um von diesen Bewertungsanomalien zu profitieren. Wie eine Analyse der Kurs-Buchwert-Verhältnisse von Schwellenländeraktien auf Sektorebene zeigt, notieren einige der besten Versicherungen, Investitionsgüterhersteller und Industriekonzerne auf ihren Tiefständen der letzten 20 Jahre. Der Schwerpunkt meiner täglichen Arbeit besteht darin, aus dieser Fülle an attraktiven Chancen umsetzbare Anlageideen für ein Portfolio aus 60 Aktien auszuwählen.


F: Warum werden derart attraktive Anlagechancen von den Anlegern nicht berücksichtigt?

Ernest Yeung: Ein Blick auf das Universum der aktiven Anleger an den Schwellenmärkten zeigt, dass mehr als 80% des verwalteten Vermögens derzeit in Core- und Growth-Strategien investiert ist. Sehr wenige Investoren konzentrieren sich auf wertorientierte Anlagechancen. Das Universum dieser Value-Anlagen enthält überwiegend quantitative Fonds, sodass aktive Anleger mit einer gezielten Aktienauswahl auf Basis der Fundamentaldaten unter den Managern dieses Segments eine Minderheit bilden. Diese Tatsache erklärt unserer Ansicht nach, warum so viele Aktien der Old Economy auf ihrem 20-Jahres-Tief notieren.

Wir denken, dass sich Wachstumschancen auch in anderen Segmenten der Schwellenmärkte nutzen lassen, und wollen unseren Kunden daher eine andere Art von Engagement bieten.
- Ernest Yeung Portfolio Manager, Emerging Markets Discovery Equity Strategy

F: Herr Yeung, könnten Sie uns einige der Anlagechancen erläutern, die Sie jenseits des populären Marktsegments von Tencent, Alibaba und Co. entdeckt haben?

Ernest Yeung: Wir sind weder in Tencent noch in Alibaba investiert. Auch in Taiwan Semiconductor halten wir keine Position. Damit will ich diese Aktien nicht etwa schlechtreden – ich halte alle drei Konzerne für hervorragende Unternehmen, wir haben jedoch keinen Bedarf an diesen Positionen. Wir denken, dass sich Wachstumschancen auch in anderen Segmenten der Schwellenmärkte nutzen lassen, und wollen unseren Kunden daher eine andere Art von Engagement bieten.
 

Betrachten wir beispielsweise die Argumente für langfristige Investments in die südafrikanische Binnenwirtschaft. Das Land hat eine sehr junge Bevölkerung und ist reich an Ressourcen. Zudem verfügt Südafrika unserer Meinung nach über einige der am besten geführten Unternehmen aller Schwellenländer. Die meisten dieser Managementteams haben bereits mehrere Marktzyklen erlebt und wissen daher, wie sie ihr Unternehmen in bewegten Zeiten steuern müssen.
 

Seit die südafrikanische Wirtschaft im Jahr 2010 den Zenit überschritten hat, erlebt das Land eine bereits acht Jahre währende wirtschaftliche Schwächephase, die Korruptionsskandalen und einem negativen Geschäfts- und Konsumklima zuzuschreiben ist. Doch wir sind antizyklische Anleger. Im Gegensatz zu den meisten aktiven EM-Managern, die in Südafrika stark untergewichtet sind, können wir derzeit zahlreiche gute Anlageideen ausmachen. Wenn wir die Aktie des Medienkonzerns Naspers, der wegen seiner hohen Beteiligung an Tencent eine niedrige Dividendenrendite aufweist, aus dem MSCI South Africa Index ausschließen, ist die Dividendenrendite des südafrikanischen Markts mit über 4% sehr hoch. Daher halten wir das Abwärtsrisiko in Südafrika für begrenzt.
 

Der derzeitige südafrikanische Präsident ist sich unserer Ansicht nach der Probleme des Landes bewusst und arbeitet hinter den Kulissen an gezielten Maßnahmen zur Verbesserung des Geschäftsklimas und Bekämpfung der Korruption. Wir sind davon überzeugt, dass sich im Laufe der Zeit spürbare Veränderungen der politischen und wirtschaftlichen Lage Südafrikas abzeichnen werden. Möglicherweise befindet sich das Land an einem ähnlichen Punkt wie Brasilien vor drei Jahren oder Indien im Jahr 2013. Es zählt derzeit zu unseren größten Übergewichtungen auf Länderebene.


F: Gibt es andere Länder oder Marktsegmente, die Sie im Moment besonders interessant finden?

Ernest Yeung: Chinesische Staatsunternehmen (State-owned Enterprises, SOEs) sind ebenfalls ein interessanter Bereich. In den Jahren 2000 bis 2008 erlebte China einen Superzyklus. Jeder wollte in chinesische SOEs investieren – nicht nur wegen des enormen Wirtschaftswachstums Chinas, sondern auch angesichts der Gewinne und steigenden freien Cashflows und Eigenkapitalrenditen dieser Unternehmen. Die Unternehmen boten ihren Führungskräften Aktienprogramme, die mit den Interessen der Minderheitsaktionäre im Einklang standen.
 

Nach der globalen Finanzkrise verstärkte die chinesische Regierung jedoch die staatliche Kontrolle der Wirtschaft. Dabei begann sie auch, die Aktienprogramme der SOEs abzubauen. In den folgenden acht bis zehn Jahren erzielten dieser Aktien eine äußerst schwache Kursentwicklung. Die Unternehmen setzten ihr Kapital sehr ineffizient ein und verschwendeten die intern erwirtschafteten Mittel für den Aufbau von Überkapazitäten. Berichte über Geisterstädte, die mit dem Überangebot an Stahl errichtet wurden, sorgten für Schlagzeilen.
 

Inzwischen geht die chinesische Regierung jedoch sehr intelligent vor. Seit 2017 hat sie die Aktienprogramme für Führungskräfte dieser SOEs wieder aufgelegt. Unserer Einschätzung nach hat die Masse der Anleger diese Entwicklung jedoch nur ungenügend verstanden, sodass sich Bottom-up-Anlagechancen mit attraktivem Risiko-Rendite-Profil ermitteln lassen. Chinesische SOEs haben nach wie vor ein extrem schlechtes Image, doch wenn die Unternehmensleitungen ihr Verhalten ändern und beginnen, den generierten Cashflow effizienter in künftiges Wachstum zu investieren, könnten sich Engagements in einigen dieser Unternehmen in den nächsten drei Jahren als sehr attraktiv verweisen.


Anhang: Methodik für Abbildungen 4 und 6

Ziel: Ermittlung der Kombination aus Anlageansätzen am Aktienmarkt, die langfristig das Potenzial für optimale risikobereinigte Renditen bietet.
 

Methode: Die Analyse basiert auf historischen monatlichen Überrenditen aktiver Strategien und dem Resampling von Analysen der Effizienzlinie mit dem Ziel, die Kombination von Anlageansätzen zu ermitteln, die potenziell die Information Ratio (IR) der hypothetischen Allokation maximiert.
 

Chancenspektrum: Aktive Aktienstrategien der Datenbank von eVestment Alliance, die in Unterkategorien unterteilt wurden. Strategien für Anlagen außerhalb der USA und in Schwellenländern wurden entsprechend ihrer Kategorisierung in der Datenbank von eVestment Alliance anhand ihres jeweiligen Anlagestils (Core, Growth oder Value) klassifiziert. Die Informationen in der Datenbank von eVestment Alliance stammen von den jeweiligen Managern. Die Medianrenditen der einzelnen Unterkategorien wurden vor Abzug von Gebühren berechnet.
 

Resampling-Methodik: Um die Robustheit der Optimierung zu verbessern, basiert die Analyse auf einem Resampling von Zeiträumen mit folgenden Parametern:

Das Modell wählte aus dem 15-Jahres-Zeitraum bis 31. Dezember 2018 nach dem Zufallsprinzip 1000 5-Jahres-Zeiträume aus.
 

Anschließend wurde für jeden Zeitraum die Allokation mit der maximalen IR berechnet und aufgezeichnet.
 

Die Medianrenditen für das Growth- und das Value-Segment wurden auf einen Maximalwert von 50% jeder potenziellen Allokation begrenzt.
 

Nach der Berechnung der 1000 Allokationen mit maximaler IR wurden für die gesamte Gruppe weitere Analysen durchgeführt.


Hypothetische Ergebnisse

Die hierin enthaltenen Angaben sind hypothetischer Art und werden nur zur Veranschaulichung und Information wiedergegeben. Diese Dokumente dienen nicht dazu, zukünftige Ereignisse zu prognostizieren oder vorherzusagen. Sie zeigen nicht die tatsächliche Rendite eines Portfolios oder einer Strategie und sind keine Garantie für zukünftige Ergebnisse. Bestimmte Annahmen erfolgten aus Gründen der Modellierung und werden sich wahrscheinlich nicht erfüllen. Es kann nicht zugesichert oder garantiert werden, dass die getroffenen Annahmen angemessen sind oder dass alle Annahmen, die bei der Modellierung der präsentierten Analyse verwendet wurden, angegeben oder vollständig berücksichtigt wurden. Änderungen der Annahmen können sich wesentlich auf die vorgelegten Informationen auswirken.
 

Die angegebenen Daten beziehen sich auf den jeweils genannten Zeitpunkt. Sie geben die Analyse des Managers zu diesem Zeitpunkt wieder und können sich mit der Zeit ändern. Die Darstellungen spiegeln nicht die möglichen Auswirkungen von wesentlichen wirtschaftlichen, marktbedingten oder anderen Faktoren auf Gewichtungsentscheidungen wider. Bei anderen Gewichtungen würden die Ergebnisse unterschiedlich ausfallen. Managementgebühren, Transaktionskosten, Steuern, etwaige Auslagen und die Auswirkungen der Inflation werden nicht berücksichtigt und würden die Erträge mindern. Die von Kunden tatsächlich erzielten Ergebnisse können erheblich von den hypothetischen Darstellungen abweichen. Die Informationen sind nicht als Empfehlung für den Kauf oder Verkauf bestimmter Wertpapiere gedacht und es wird nicht garantiert, dass die gezeigten Ergebnisse erreicht werden.


Zusätzliche Angaben

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Wichtigste Risiken: Folgende Risiken sind für die hierin dargestellten Informationen von wesentlicher Bedeutung:

Aktienrisiko – Im Allgemeinen sind Aktien mit größeren Risiken verbunden als Anleihen oder Geldmarktinstrumente.

Währungsrisiko – Wechselkursänderungen könnten die Anlagegewinne reduzieren oder die Anlageverluste erhöhen.

Schwellenländerrisiko – Die Märkte der Schwellenländer sind noch nicht so etabliert wie die Märkte der Industrieländer und bergen daher höhere Risiken. Das Portfolio kann bei seinem Streben nach langfristigen Kapitalwertsteigerungen sowohl Growth- als auch Value-Ansätze verfolgen und ist daher mit höheren Risiken verbunden.

Risiko von Auslandsinvestitionen – Investitionen in anderen Ländern als dem Sitzland können aufgrund von negativen Wechselkurseffekten, Unterschieden in der Marktstruktur und Liquidität sowie länderspezifischen, regionalen und wirtschaftlichen Entwicklungen mit einem höheren Risiko verbunden sein.

Stilrisiko – Die Beliebtheit verschiedener Anlagestile kann sich je nach Marktumfeld oder Anlegerstimmung ändern.


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