INVESTMENT INSIGHTS

Aktienorientierter Ansatz – in schwieriger Lage in Europa bewährt

Dean Tenerelli , Portfolio Manager

Überblick

  • Eine Fokussierung auf Fundamentalanalysen und ein realistischer Bewertungsansatz schaffen eine solide Basis, um mit schwierigen Märkten zurechtzukommen.

  • Qualitativ höherwertige Unternehmen haben bewiesen, dass sie gut operative Ergebnisse zuverlässiger erzielen und besser auf Veränderungen reagieren können.

  • Was die nächste Zeit betrifft, sind ausgewählte zyklische Unternehmen attraktiv, zumal die Unsicherheit rund um den Brexit, der Handelskonflikt und der Automobilsektor interessante Möglichkeiten schaffen.

Dean Tenerelli hat ein turbulentes Jahrzehnt an den Finanzmärkten aus nächster Nähe miterlebt, seit er im Mai 2009 die Verwaltung des Continental European Equity Fund übernahm. Dieser Zeitraum ist von der holprigen Erholung von der globalen Finanzkrise, weiteren Finanzkrisen in Europa und dem wachsenden Einfluss der Zentralbankpolitik gekennzeichnet. Als der Fonds sein 10-jähriges Jubiläum feierte, äußerte Dean Tenerelli seine Gedanken zu den vergangenen Ereignissen und dazu, wie sie ihn in seinem festen Glauben an seinen Ansatz bestärkten.
 

In den zehn Jahren, seit ich den Fonds verwalte, hat der europäische Markt annualisierte Gewinne von fast 10% erzielt – auch wenn es sich manchmal nicht so anfühlte! Die Ausgangslage war damals ausgesprochen labil, da die Märkte noch unweit der Tiefststände notierten, auf die sie infolge der globalen Finanzkrise gesunken waren. Der Markt hatte zudem mit einigen Regime-Änderungen zu kämpfen und die Stimmung der Anleger schlug wiederholt von einem Extrem (Gier) ins andere (Angst) um, wenn diese auf Veränderungen der Anlagegrundlagen, die Politik in den einzelnen Ländern und entsprechende geldpolitische Maßnahmen reagierten.
 

Ganz zu schweigen von den Herausforderungen auf Ebene der Einzeltitel. Mitunter fühlte ich mich ein wenig allein auf weiter Flur, wenn ich in Bereiche investierte, die andere oft mieden. Ich war aber auch entschlossen, nicht selbstzufrieden an Anlagen festzuhalten, bei denen meiner Meinung nach die Gefahr bestand, dass sie künftig zu überlaufen sein könnten.

Hochwertige Titel überdauern die Zeit

Ein altbekannter Ausspruch besagt: „Was dich nicht umbringt, macht dich stärker.“ Unter dem Strich wurde ich in den letzten zehn Jahren immer wieder einmal mit einem Umfeld konfrontiert, in dem ich meine Anlageüberzeugungen und meinen Anlageprozess hinterfragen und überprüfen konnte. Ich denke, drei wesentliche Aspekte haben mir geholfen, eine geeignete Sicherheitsmarge festzulegen, die vielen meiner Anlagen zugutekam.
 

Erstens haben meine Erfahrungen – ungeachtet der allgemeinen und makroökonomischen Entwicklungen – meine grundlegende Überzeugung bestätigt, dass auf Ebene der Einzeltitel die Fundamentalanalyse und ein realistischer Bewertungsansatz die Grundlagen schlechthin sind, um mit schwierigen Märkten zurechtzukommen.
 

Zweitens wurden die Vorzüge von Anlagen in qualitativ höherwertigen Unternehmen wiederholt nachgewiesen. Die operativen Ergebnisse sind nachweislich ein ums andere Mal besser vorhersagbar, und wenn sich das Umfeld ändert, sind diese Unternehmen gewöhnlich gut in der Lage zu reagieren, insbesondere im Vergleich zu jenen, die keine vergleichbaren Wettbewerbsvorteile besitzen.
 

Und schließlich ist mein Bewertungsansatz – der ganz bewusst darauf achtet, dass der Faktor Hoffnung nicht zu viel Gewicht erhält – ein verlässlicher Anker gewesen.

... die Quelle für Überschussrenditen ist fast ausschließlich die Aktienauswahl gewesen...
- Dean Tenerelli Portfolio Manager, T. Rowe Price Funds SICAV Continental European Equity Fund

(Abb. 1) Nachhaltige Generierung von Vermögenszuwächsen über Benchmarkniveau


Kumulative Erträge (in Euro) für Fonds und Benchmark seit Amtsantritt des Managers Stand: 30. April 2019

Abb. 1 Nachhaltige Generierung von Vermögenszuwächsen über Benchmarkniveau

Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein verlässlicher Indikator für die zukünftige Wertentwicklung.

1 T. Rowe Price Funds SICAV – Continental European Equity Fund. Quelle der Daten zur Wertentwicklung: T. Rowe Price. Die Wertentwicklung des Fonds wird anhand des offiziellen Nettoinventarwerts einschließlich Wiederanlage der Dividenden, falls vorhanden, berechnet.

Der Wert der Anlage ändert sich und ist nicht garantiert. Er wird durch Veränderungen des Wechselkurses der Basiswährung des Fonds gegenüber der Zeichnungswährung beeinflusst, sofern es sich um unterschiedliche Währungen handelt. Die Verkaufsgebühren (bis höchstens 5% für Anteile der Klasse A), Steuern, und andere lokal geltende Kosten wurden noch nicht abgezogen und schmälern die Wertentwicklung gegebenenfalls. Wenn die Basiswährung des Fonds von der Währung der Anteilsklasse abweicht, können sich Wechselkursbewegungen auf die Erträge auswirken.

2 FTSE All World Developed Europe ex-UK Index. Die angegebenen Renditen verstehen sich inklusive der Wiederanlage der Bruttodividenden.

Die Wertentwicklung wird in US-Dollar berechnet und auf Basis eines von einem unabhängigen Dritten festgelegten Wechselkurses in die angegebene Währung umgerechnet. Der angegebene Index ist keine offizielle Benchmark. Er wird nur zu Vergleichszwecken dargestellt.

Kompetente Titelauswahl der Schlüssel zu Überschussrenditen

Was haben mich die Jahre noch gelehrt? Es war faszinierend, mit anzusehen, wie sich die Wirtschaft, politische Systeme und auch die politischen Entscheidungsträger entwickelt und angepasst haben. Aus Anlegersicht bringt diese Dynamik eine ganz besondere Herausforderung mit sich: Wie lassen sich aktienspezifische Erkenntnisse und die diversen Aspekte der Portfolioengagements, seien sie stilistischer oder geografischer Natur oder politische Instrumente, bestmöglich miteinander kombinieren? Schließlich gibt es keine einfachen Lösungen. Doch dies hat mehr als deutlich gemacht, dass diverse Faktoren, die potenziell Einfluss auf die Wertentwicklung haben können, wenn sich die Märkte und das Umfeld – nicht immer wie erwartet – verändern, sehr genau beobachtet werden müssen.
 

Die Performance-Attribution seit ich begonnen habe, den Fonds zu verwalten, spiegelt meiner Ansicht nach sehr gut wider, wie ich Anlegergelder verwalte. Im Laufe der zehn Jahre ist die Titelauswahl eine der Hauptquellen für Überschussrenditen gewesen; viel mehr als die Sektor- und Länderallokation. Darüber hinaus ist die Titelauswahl in der deutlichen Mehrzahl der Sektoren und Länder positiv gewesen.


(Abb. 2) Beständige Outperformance

Der Continental European Equity Fund hat sich in acht der letzten zehn Jahre besser entwickelt als seine Benchmark (Erträge in Euro)

Stand: 2018

Abb. 2 Beständige Outperformance

Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein verlässlicher Indikator für die zukünftige Wertentwicklung.

1 Quelle für Daten zur Wertentwicklung: T. Rowe Price. Die Wertentwicklung des Fonds wird anhand des offiziellen Nettoinventarwerts einschließlich Wiederanlage der Dividenden, falls vorhanden, berechnet.

2 Die angegebenen Renditen verstehen sich inklusive der Wiederanlage der Bruttodividenden.

Die Wertentwicklung wird in US-Dollar berechnet und auf Basis eines von einem unabhängigen Dritten festgelegten Wechselkurses in die angegebene Währung umgerechnet.

Der angegebene Index ist keine offizielle Benchmark. Er wird nur zu Vergleichszwecken dargestellt.



Auf Titelebene trug der Sektor Informationstechnologie mit am stärksten zur Performance bei. Dazu zählte auch die Aktie von Simcorp, einem Anbieter von Software für Fondsmanager (2010 gekauft, in diesem Jahr verkauft). Diese Anlage zeigt, dass sich in Wachstumssegmenten des Marktes attraktive langfristige Möglichkeiten bieten, insbesondere dann, wenn die Bewertung zu niedrig ist, weil mittelfristige Wachstumschancen vom Markt nicht angemessen berücksichtigt werden. Dagegen zeigte das spanische Kreditinstitut Bankinter, dessen Aktie sehr positiv zu Buche schlug, dass auch bei Titeln, die eher den Substanzwerten zuzurechnen sind, Unternehmen von guter Qualität zu finden sind.
 

Insbesondere Spanien war in den meisten Jahren eine attraktive Quelle für Alpha. Ein denkwürdiges Highlight waren die unglaublichen Möglichkeiten, die wir dort auf dem Höhepunkt der Krise in der Eurozone im Jahr 2012 aufspürten.
 

Kurzfristig wird es immer wieder Abweichungen geben, aber ich bin davon überzeugt, dass die Titelauswahl weiterhin die Hauptquelle für eine überdurchschnittliche Performance sein und mich daher in die Lage versetzen wird, gute Ergebnisse für meine Anleger zu erzielen.

In 10 Jahren: ein ausgewogenes Portfolio aus zyklischen und defensiven Werten

Mein Portfolio versteht man am besten aus einer „Bottom-up“-Perspektive heraus, da beim Aufbau die Anlagechancen in Einzeltiteln zählen. Abgesehen von der Ausrichtung auf Qualität und der Erkenntnis, dass einige der besten Ideen häufig unter Aktien mit mittlerer Kapitalisierung zu finden sind, orientiert sich das Portfolio gewöhnlich nicht an bestimmten Themen. So investiere ich nicht. Das Vorhandensein eines Themas könnte sogar ein Warnzeichen sein, dass die Engagements ungenügend diversifiziert sind.
 

Aus wirtschaftlicher Sicht halte ich das Portfolio aktuell für recht gut ausgewogen und neutral aufgestellt, was die Engagements in zyklischen und defensiven Titeln angeht. Im vergangenen Jahr war es sehr häufig etwas stärker auf Letztere ausgerichtet, doch die Verkaufswelle im 2. Halbjahr bot eine gute Gelegenheit, die Sensitivität des Portfolios gegenüber dem Konjunkturzyklus zu weit günstigeren Bewertungen spürbar zu erhöhen.
 

Aus der Sektorperspektive betrachtet, bestehen die größten aktiven Engagements im Fonds aktuell in den Sektoren Telekommunikationsdienste (hauptsächlich Medien und Unterhaltung) sowie Versorger (vorwiegend regulierte Unternehmen). Keines dieser Sektorengagements ist zu groß, was die Ausgewogenheit des Portfolios verdeutlicht. Auf Länderebene sehe ich im Vergleich zur Benchmark die meisten Möglichkeiten in verschiedenen Branchen in Schweden, Österreich, Spanien und Italien. Ein übergeordnetes Thema im Portfolio ist dabei aber nicht zu erkennen.

Eines der attraktiven Merkmale schlechthin von Anlagen in Europa ist die Breite der Möglichkeiten, die sich über Länder und Regionen hinweg bieten.
- Dean Tenerelli Portfolio Manager, T. Rowe Price Funds SICAV Continental European Equity Fund

(Abb. 3) Titelauswahl in den letzten zehn Jahren die Hauptquelle für überdurchschnittliche Erträge

Beiträge der Titelauswahl und der Sektorallokation zur Wertentwicklung
Stand: 30. April 2019

Abb. 3 Titelauswahl in den letzten zehn Jahren die Hauptquelle für überdurchschnittliche Erträge

Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein verlässlicher Indikator für die zukünftige Wertentwicklung.

Quelle: T. Rowe Price Berechnungen auf Basis von Daten von FactSet Research Systems Inc. Alle Rechte vorbehalten.
 

Ein Blick in die Zukunft – Augen auf europäische Banken und Automobilwerte gerichtet

Wo könnten sich in den nächsten Monaten die attraktivsten Möglichkeiten bieten? Eines der attraktiven Merkmale schlechthin von Anlagen in Europa ist die Breite der Möglichkeiten, die sich über Länder und Regionen hinweg bieten. Das Analystenteam und ich müssen sehr achtsam bleiben, um sich bietende Möglichkeiten zu nutzen. Europäische Banken sind ein sehr interessanter Bereich. Es bestehen zwar strukturelle Herausforderungen, doch die Bewertungen sind niedrig und die Anlegerstimmung ist möglicherweise zu stark ins Negative umgeschlagen. In den letzten rund sechs Monaten habe ich zudem das Engagement im Automobilsektor erhöht, der sich deutlich unterdurchschnittlich entwickelt hatte. Zusätzliche Chancen könnten auch aus der Unsicherheit resultieren, die in Großbritannien durch den Brexit entstanden ist. Der Fonds investiert zwar nicht direkt in Unternehmen mit Sitz in Großbritannien, jedoch ist das Land noch immer ein wichtiger Markt für kontinentaleuropäische Unternehmen und, natürlich, Volkswirtschaften.

Wachstum in Europa dürfte mäßig sein

Ich teile die Konsenseinschätzung, wenn ich sage, dass die Anlageaussichten in Europa ungewiss sind. Kurz- bis mittelfristig lässt die Konjunkturdynamik in Europa nach, auch wenn ich aktuell keine Rezession erwarte. Eine der auffälligsten Entwicklungen in den letzten Jahrzehnten – der Aufstieg Chinas zu einem wichtigen Handelspartner und zu einer Quelle für Wirtschafts- und Gewinnwachstum – stellt sich kurzfristig als Belastung heraus, da sich die von dort ausgehenden negativen Effekte rasch über den Kontinent ausgebreitet und nicht zuletzt auch Deutschland erfasst haben. Ob dies von Dauer ist, wird von der Politik sowohl auf nationaler als auch auf internationaler Ebene abhängen.
 

Aus diesem und anderen Gründen glaube ich, dass das Gewinnwachstum in den nächsten zwei bis drei Jahren vermutlich bestenfalls mäßig sein. In diesem Zusammenhang betrachtet, könnte die Erholung seit Anfang dieses Jahres ein Strohfeuer sein. Eine positivere Entwicklung in den letzten Quartalen war die breitere Streuung der Wertentwicklung und Bewertung sowohl über Sektoren und Märkte hinweg als auch innerhalb der Sektoren und Märkte. Folglich könnte die Fähigkeit, Alpha zu generieren, in der Tat noch wichtiger werden, und die Marktdynamik könnte aktiven Managern dabei zugutekommen.

Zuversichtlich, gute europäische Unternehmen zu finden

Es sind bislang faszinierende, erfüllende Jahre gewesen, seit ich bei dem Fonds das Ruder übernommen habe. Es gab viele Herausforderungen zu meistern, und es gibt noch immer Probleme, die in diesem und im nächsten Jahr in Europa angepackt werden müssen. Ich werde aber kontinuierlich an die Stärken vieler europäischer Unternehmen erinnert, seien sie auf die Binnenwirtschaft ausgerichtet oder weltweit führend.
 

Ich kann zwar nicht voraussagen, wie sich allgemeine und gesamtwirtschaftliche Faktoren entwickeln werden, aber ich glaube fest, dass es uns gelingen wird, sehr gute Unternehmen aufzuspüren, die mehr oder weniger unabhängig vom Marktumfeld hohe Erträge für Anleger generieren können.


DARAUF ACHTEN WIR IN NÄCHSTER ZEIT
 

Europäische Banken sind ein sehr interessanter Bereich. Es bestehen zweifellos strukturelle Herausforderungen, doch die Bewertungen sind niedrig und die Anlegerstimmung könnte zu stark ins Negative umgeschlagen sein. In den letzten rund sechs Monaten habe ich das Engagement im Automobilsektor erhöht, der sich deutlich unterdurchschnittlich entwickelte. Auch die Ungewissheit in Großbritannien könnte Möglichkeiten für kontinentaleuropäische Unternehmen bieten, für die Großbritannien ein Endmarkt ist.


*Stand: 2018

Die bezeichneten und beschriebenen Wertpapiere geben nicht alle für das Portfolio gekauften, verkauften oder empfohlenen Wertpapiere wieder, und es dürfen keine Rückschlüsse darauf gezogen werden, dass die bezeichneten und diskutierten Wertpapiere rentabel waren oder sein werden.
 

Risiken – Folgende Risiken sind für den Fonds von wesentlicher Bedeutung (nähere Einzelheiten entnehmen Sie bitte dem Verkaufsprospekt):

Länderrisiko (Russland und Ukraine) – In diesen Ländern sind die Risiken im Zusammenhang mit der Verwahrung, den Gegenparteien und der Marktvolatilität größer als in den Industrieländern.

Währungsrisiko – Wechselkursänderungen könnten die Anlagegewinne reduzieren oder die Anlageverluste erhöhen.

Risiko von Small- und Mid-Cap-Unternehmen – Die Aktien von Unternehmen mit geringer und mittlerer Marktkapitalisierung (Small und Mid Caps) können stärkere Kursschwankungen verzeichnen als die Aktien größerer Unternehmen.

Allgemeine Fondsrisiken

Kapitalrisiko – Der Wert Ihrer Anlage ändert sich und ist nicht garantiert. Er wird durch Veränderungen des Wechselkurses der Basiswährung des Fonds gegenüber der Zeichnungswährung beeinflusst, sofern es sich um unterschiedliche Währungen handelt.

Aktienrisiko – Im Allgemeinen sind Aktien mit größeren Risiken verbunden als Anleihen oder Geldmarktinstrumente.

Geografisches Konzentrationsrisiko – Wenn ein Fonds einen großen Teil seines Vermögens in einer bestimmten geografischen Region anlegt, wird seine Wertentwicklung stärker von Ereignissen in dieser Region beeinflusst.

Absicherungsrisiko – Versuche eines Fonds, bestimmte Risiken durch Absicherungspositionen zu mindern oder zu beseitigen, haben möglicherweise nicht den gewünschten Erfolg.

Anlagefondsrisiko – Anlagen in Fonds sind mit bestimmten Risiken verbunden, denen ein Anleger bei einer Direktanlage an den Märkten nicht ausgesetzt wäre.

Managementrisiko – Der Investmentmanager oder seine Beauftragten können zuweilen feststellen, dass ihre Verpflichtungen gegenüber dem Fonds mit ihren Verpflichtungen gegenüber anderen von ihnen verwalteten Anlageportfolios kollidieren (wenngleich in diesen Fällen alle Portfolios gleichberechtigt behandelt werden).

Operationelles Risiko – Betriebsausfälle könnten zu Störungen des Fondsbetriebs oder finanziellen Verlusten führen.



201906-866630


Wichtige Informationen

Die Fonds sind Teilfonds der T. Rowe Price Funds SICAV, einer luxemburgischen Investmentgesellschaft mit variablem Kapital, die von der Commission de Surveillance du Secteur Financier zugelassen ist und die Kriterien eines Organismus für gemeinsame Anlagen in Wertpapieren („OGAW“) erfüllt. Vollständige Einzelheiten zu den Zielen, der Anlagepolitik und den Risiken sind im Verkaufsprospekt enthalten, der neben den wesentlichen Informationen für den Anleger in englischer Sprache und in einer Amtssprache jedes Rechtsgebiets, in dem die Fonds für den öffentlichen Vertrieb zugelassen sind, zusammen mit der Satzung sowie den Jahres- und Halbjahresberichten (gemeinsam die „Fondsdokumente“) erhältlich ist. Anlageentscheidungen dürfen nur auf der Grundlage der Fondsdokumente getroffen werden, die kostenlos beim örtlichen Vertreter, der örtlichen Informations-/Zahlstelle oder bei autorisierten Vertriebspartnern sowie auf www.troweprice.com erhältlich sind.
 

Diese Dokumente dienen nur allgemeinen Informationszwecken. Diese Unterlagen dienen nicht der Beratung und verpflichten sich nicht, Beratung irgendwelcher Art zu liefern, einschließlich treuhänderischer Anlageberatung. Potenziellen Anlegern wird empfohlen, vor einer Anlageentscheidung unabhängige Rechts-, Finanz- und Steuerberatung wahrzunehmen. Die T. Rowe Price-Unternehmensgruppe einschließlich T. Rowe Price Associates, Inc. und/oder deren verbundene Unternehmen beziehen Einkommen aus den Anlageprodukten und -dienstleistungen von T. Rowe Price. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein verlässlicher Indikator für die zukünftige Wertentwicklung. Der Wert einer Anlage sowie die mit dieser erzielten Erträge können sowohl sinken als auch steigen. Anleger erhalten ihr ursprünglich investiertes Kapital möglicherweise nicht in voller Höhe zurück.
 

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