Wert in ungeliebten Sektoren in Schwellenländern finden

Ernest Yeung , Portfolio Manager

 

Die Rally bei Aktien der Schwellenländer (EM) in den letzten beiden Jahren konzentrierte sich vor allem auf ausgewählte Aktien der sog. „New Economy“1, meist aus den Bereichen Technologie / Internet und Gesundheitswesen, sowie auf chinesische A-Aktien. Aktien der sog. „Old Economy“2konnten mit der Rally in den Schwellenländern in den letzten beiden Jahren indes nicht Schritt halten.

 

Heute bieten sich in unseren Augen echte Chancen, wenn man sich einmal näher mit diesen vergessenen Titeln der Old Economy befasst, die im Vergleich zu früher günstig wirken und ein solides Potenzial für eine Neubewertung oder höhere Bewertungen besitzen.

 

 

INVESTITIONSAUSGABEN VOR COMEBACK?

 

Belege für eine größere Managementdisziplin sind ein Faktor, der unseren positiven Ausblick stützt. Unternehmen in den Schwellenländern erwirtschaften deutlich höhere freie Cashflows als in früheren Jahren, da die Managementteams den Entscheidungen in Bezug auf Ausgaben und die sonstige Verwendung von Kapital mittlerweile mehr Aufmerksamkeit schenken. Die Gewinnmargen haben sich dadurch verbessert, was uns zuversichtlich stimmt, dass die EM-Unternehmen in der Lage sind, ein stärkeres Gewinnwachstum und höhere Erträge für die Aktionäre zu erzielen.

 

Bedeutsam ist dabei, dass die Investitionsausgaben im Verhältnis zum Umsatz bei den EM-Unternehmen auf den tiefsten Stand seit wenigstens zehn Jahren gesunken sind (Abbildung 1). Ein Wiederanstieg der Investitionsausgaben nach vielen mageren Jahren könnte in unseren Augen die Schaffung von Arbeitsplätzen, das Kreditwachstum und Lohnsteigerungen in einigen Schwellenländern anregen und die Bewertungen damit höher treiben. Im Jahr 2017 waren wieder höhere Investitionsausgaben bei den Unternehmen der New Economy zu verzeichnen. Wir glauben, dass die Unternehmen der Old Economy im Jahr 2018 sehr bald nachziehen werden.

 

Folglich ist das Finanzwesen ein Bereich, der uns aktuell gut gefällt, da die Bewertungen dort deutlich unter den langfristigen Durchschnitten liegen. Banken dürften zum Beispiel spürbar vom erwarteten Anstieg der Kreditaufnahme / Kreditwachstum profitieren. Einige Schwellenländer haben in den letzten Jahren einen schmerzhaften Anpassungsprozess durchlaufen, wir glauben aber, dass in Sachen notleidende Kredite / Darlehen das Schlimmste nun hinter uns liegt.

 

Innerhalb unseres Portfolios halten wir ausgewählte südafrikanische Finanzwerte, darunter Nedbank, den viertgrößten Kreditanbieter des Landes, und das Finanzdienstleistungsunternehmen Barclays Africa. Wir kauften diese Titel Anfang 2017, als die meisten Anleger einen Bogen um Südafrika machten. Beide Unternehmen verfügen über solide Bilanzen, haben große Anstrengungen unternommen, um die Probleme mit notleidenden Krediten zu lösen, und zahlen eine ansehnliche Dividende. Die makroökonomische Erholung im Land kommt beiden Unternehmen zugute, die zudem solide Engagements in Kontinentalafrika aufweisen, einem Teil der Welt, der von den Anlegern stark vernachlässigt wird, in dem wir aber Anzeichen einer spürbaren Belebung erkennen.

 

Abbildung 1: Investitionsausgaben in EM auf tiefstem Stand seit über zehn Jahren

Stand: 31. März 2018

 

 

Quelle: FactSet.
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Staatliche Unternehmen kommen häufig schlecht weg

 

Viele der staatlichen Unternehmen in Schwellenländern bieten in unseren Augen auch gute Möglichkeiten. Ganz allgemein haben viele weltweite Anleger eine sehr schlechte Meinung von diesen Unternehmen, die, wie wir glauben, zu sehr von einer kleinen Gruppe schlechter Unternehmen beeinflusst sein könnte. Allerdings lassen sich einige – wenngleich ungeliebte – Staatsunternehmen mit guter Qualität und günstigen Bewertungen aufspüren.

 

In Russland ist zum Beispiel Sberbank, die sich im Besitz der russischen Zentralbank befindet, eine Bank, die allgemein zu den qualitativ hochwertigsten Banken im Universum der Schwellenländer gezählt wird. Bei den Anlegern ist Sberbank in Ungnade gefallen, weil mehrere Runden von US-Sanktionen das Wachstum des russischen Gesamt-BIP belastet haben. Die wirtschaftliche Aktivität im Land selbst ist aber stabil, und russische Unternehmen bieten heute höhere Dividendenrenditen, da Minderheitsaktionäre stärker in den Fokus der Unternehmen gerückt sind. Was die Qualität des Geschäfts und die Standards in Sachen Governance angeht, ist das Unternehmen in unseren Augen genauso gut geführt und fortschrittlich wie jedes andere Unternehmen im Staatsbesitz.

 

Brasiliens staatlicher Ölriese Petrobras ist ein weiteres Beispiel. Nachdem das Unternehmen 2014 in einen großen Korruptionsskandal verwickelt war, hat die neue Übergangsregierung weitreichende Reformen umgesetzt, die Petrobras zu einem besser geführten, effizienteren und rechenschaftspflichtigeren Unternehmen gemacht haben. Nach zehn Jahren mit stets negativer Cash-Generierung hat Petrobras seit 2015 in jedem Jahr unabhängig von der Entwicklung der Ölpreise positive freie Cashflows erwirtschaftet.

 

Die vielleicht größten Veränderungen beobachten wir unterdessen bei den chinesischen Staatsunternehmen. Peking hat nicht nur die zu hohe industrielle Produktion gekürzt, wovon die Gewinne vieler Staatsunternehmen profitiert haben, sondern unternimmt auch beachtliche Anstrengungen, um aktionärsfreundlicher zu werden – ein Aspekt, den die meisten Anleger anscheinend noch nicht angemessen wertschätzen.

Ende 2015 / Anfang 2016 durchschritten Aktien der Schwellenländer eine Talsohle; der aktuelle Marktzyklus hat also erst vor rund zwei Jahren begonnen. Folglich sind die Bewertungen in den Schwellenländern im Vergleich zu früher und zu den Industrieländern im Allgemeinen weiterhin angemessen.

In den letzten Jahren haben wir beobachtet, dass immer mehr große Staatsunternehmen Sonderdividenden ausschütten – was früher eine große Seltenheit war. Vor allem geben einige chinesische Staatsunternehmen im Rahmen von Bonusprogrammen für ihr Management auch wieder Aktienoptionen aus, nachdem diese 2009 weitgehend abgeschafft worden waren – in der Zukunft dürfte dies ein positiver Aspekt sein.

 

Gewinner einer Belebung der Realwirtschaft

 

Angesichts des konjunktursensitiven Charakters der meisten Unternehmen in Value-Sektoren ist häufig eine dauerhafte Erholung notwendig, um die Aussichten maßgeblich zu verändern. Schwellenländeraktien haben sich in den letzten beiden Jahren zwar sehr gut entwickelt, jedoch haben wir in der Realwirtschaft vieler Schwellenländer keine ähnlich gute Belebung festgestellt. Zum Beispiel steckten Russland und Brasilien in den Jahren 2015 und 2016 in einer tiefen Rezession, und in beiden Ländern lag das Wachstum in den letzten Jahren nach wie vor im niedrigen einstelligen Bereich. Entsprechend ist die Bautätigkeit in diesen Ländern wie auch in Indien und Südafrika noch immer sehr gering im Vergleich zu früher.

 

Selbst in den Ländern Südostasiens (ASEAN-Raum), die zu den wachstumsstärkeren Volkswirtschaften in Asien gezählt werden, bleibt die Bautätigkeit schwach. Die Zahl der Häuser, die noch vor ihrer Fertigstellung verkauft werden, sinkt zum Beispiel seit vier Jahren. Wir erwarten, dass sich dies bald ändern wird, und jene Bereiche, die Gewinner der Erholung in diesen Ländern – und bei Anlegern allgemein eher unbeliebt – sind, bieten in unseren Augen interessante Möglichkeiten. Aus diesem Grund halten wir aktuell Posco Steel in Korea, Anhui Conch Cement in China sowie Lafarge Holcim, den größten Zementhersteller der Welt (der in der Schweiz notiert ist, aber überwiegend in Asien geschäftlich tätig ist).

 

Unseres Erachtens werden die günstigeren makroökonomischen Bedingungen, die besseren Fundamentaldaten der Unternehmen und die vielversprechenden Bewertungen das Potenzial der Schwellenländer für eine Outperformance im Jahr 2018 unterstützen. Die Schwellenländer bieten im Value-Bereich nach wie vor hervorragende Anlagechancen. Hinzu kommt, dass sich zahlreiche Anleger weiter auf erstklassige Wachstumstitel konzentrieren und die vielen verkannten und unterbewerteten Unternehmen in den Schwellenländern vernachlässigen.

 

 

1 New Economy: Verbraucherdienste, Automobile, Internet, Technologie Hardware, Pharma, Gebrauchsgüter, Gesundheitswesen, Halbleiter.

 

2 Old Economy: Immobilien, Baustoffe, Kohle, Metalle & Bergbau, Versicherungen, Haushaltsartikel & Körperpflegeprodukte, Transportwesen, Versorgungsbetriebe, Mischkonzerne, Banken, Maschinen, Lebensmittel, Getränke & Tabak, Chemikalien, elektrische Geräte, diversifizierte Finanzdienste, Bau- & Ingenieurswesen, Telekommunikation, Öl & Gas.

 

 

Wichtigste Risiken – Folgende Risiken sind für die hierin dargestellte Strategie von wesentlicher Bedeutung:

Transaktionen mit Wertpapieren, die auf Fremdwährungen lauten, sind Wechselkursschwankungen ausgesetzt, die sich auf den Wert einer Anlage auswirken können. Die Erträge können aufgrund von Veränderungen der marktbezogenen, politischen und wirtschaftlichen Bedingungen stärker schwanken als an anderen, besser entwickelten Märkten. Die Anlagen sind weniger liquide als Anlagen, die an etablierteren Märkten gehandelt werden. Die Strategie kann bei ihrem Streben nach langfristigen Kapitalwertsteigerungen sowohl Growth- als auch Value-Ansätze verfolgen und ist daher mit höheren Risiken verbunden.

 

 

201805-504937

 

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