Argentinien – eine Einkaufstour mit Überraschungen

Oliver Bell , Portfolio Manager

Auf Argentinien entfällt nahezu ein Viertel unseres Frontier Markets Equity-Portfolios, und der Aktienmarkt des Landes war 2017 der Performancespitzenreiter im MSCI Frontier Markets Index. Mark Lawrence, Senior Analyst bei T. Rowe Price, wollte sich im Februar vor Ort ein Bild machen und entscheiden, ob wir bei unseren Positionen in Argentinien Gewinne mitnehmen oder unsere Übergewichtung ausbauen sollten. Portfoliomanager Oliver Bell und Mitglieder des T. Rowe Price Latin America Teams begleiteten ihn auf dieser Reise.

WICHTIGSTE PUNKTE

  • Die wirtschaftliche Erholung Argentiniens ist in vollem Gange. Präsident Mauricio Macri ist mit seinen Steuerreformplänen voll durchgestartet, und bei unserem Besuch zeigten sich Unternehmen und andere lokale Gesprächspartner enorm zuversichtlich.
 
  • Die fiskalpolitischen Fortschritte sind bereits spürbar, wesentliche geldpolitische Maßnahmen stehen jedoch noch aus. Das Haushaltsdefizit ist von 5% auf 3% gesunken und scheint sich weiter zu reduzieren, doch die Inflation liegt nach wie vor bei rund 20%1 und muss dringend gesenkt werden.
 
  • Viele Institutionen und Unternehmen haben in den letzten zwei Jahren Veränderungen im Management erfahren, darunter erfreuliche Führungswechsel in der Zentralbank und der Finanzaufsichtsbehörde.
 
  • Bei unseren Besuchen vor Ort konzentrierten wir uns auf Banken sowie Energie- und Telekommunikationsunternehmen. Das Wachstum der Bankkredite beschleunigt sich derzeit dank der verbesserten Liquidität, der angemessenen Kapitalausstattung und der hohen Qualität der Aktiva.
 
  • Von unserer Reise kehrten wir mit einer Reihe neuer Ideen und gestärktem Vertrauen in unsere übergewichtete Länderposition zurück. Wir halten jetzt nach Kaufgelegenheiten Ausschau und sind bereit, von Kursschwächen am Markt zu profitieren.
Wir waren überrascht, wie viele Veränderungen im Management in den zwei Jahren seit dem Amtsantritt von Präsident Mauricio Macri zu verzeichnen waren.

UNTER DER LUPE

Die erste Reise unseres Frontier Teams nach Argentinien fand 2014 statt, und seitdem hat das Land eine beachtliche Konjunkturerholung erlebt. Das war vor Ort spürbar, und die Unternehmensleitungen zogen oft Vergleiche zur „guten alten Zeit“ der 90er Jahre. Dennoch steht Argentinien immer noch vor großen Herausforderungen. Während die Steuerreform und die Deregulierung gut verlaufen sind, bleibt die Geldpolitik ein Thema, und die Inflation muss tendenziell auf die Zielwerte der Zentralbank gesenkt werden – die vor Kurzem leicht nach oben korrigiert wurden.

 

Wir waren überrascht, wie viele Veränderungen im Management in den zwei Jahren seit dem Amtsantritt von Präsident Mauricio Macri zu verzeichnen waren. Abgesehen von der neuen Regierung, die einen enormen Tatendrang an den Tag legt, konnten wir bei einer Reihe von Institutionen Fortschritte verzeichnen. Beispielsweise haben in den letzten zwei Jahren zahlreiche Führungskräfte des privaten Sektors Schlüsselpositionen in der öffentlichen Verwaltung übernommen.

 

Das zweitwichtigste Amt in der Zentralbank bekleidet jetzt ein früherer Mitarbeiter eines Hedgefonds, der Leiter des öffentlichen Pensionsfonds ist ein ehemaliger Anleihemanager von Bank of America Merrill Lynch und auch das Führungsduo der Finanzaufsichtsbehörde war früher in der Privatwirtschaft tätig. Zudem zählte Finanzminister Nicolás Dujovne vor seinem Amtsantritt zu unseren Lieblingsökonomen. Auch in den staatlichen Unternehmen Telecom Argentina und YPF wurde der Verwaltungsrat erneuert. Wir trafen uns mit den CFOs dieser Konzerne, die beide eine durch die Privatwirtschaft geprägte Mentalität mitbringen und bereits seit zwei Jahren einen Fünfjahresplan umsetzen.

 

Einen Großteil unserer Zeit in Argentinien investierten wir in Treffen mit den Managementteams von Banken. Die hartnäckig hohe Inflationsrate lässt die Eigenkapitalrenditen und Kurs-Buchwert-Verhältnisse der argentinischen Banken steigen, sodass ihre Bewertungen auf den ersten Blick unglaublich hoch erscheinen. Allerdings wird in den nächsten zwei Jahren ein beschleunigtes Kreditwachstum von 40% erwartet1, die Institute verfügen über eine hohe Liquidität und solide Aktiva, und beim Aufwand-Ertrags-Verhältnis besteht noch Verbesserungsspielraum.

 

Galicia ist eine erstklassige Bank. Obwohl die Bewertung der Aktie in den letzten zwei Jahren deutlich gestiegen ist, sind wir von unserem Engagement – unserer größten Position in Argentinien – nach wie vor überzeugt, zumal sich das Management als grundsolide erweist. Der erneute Fokus auf Akquisitionen und die Neuausrichtung des Kreditkartengeschäfts dürften Galicia zu einem nachhaltigen Wachstum verhelfen, da die Nachfrage nach Krediten und Hypotheken steigt. Angesichts des hohen Tempos der jüngsten Veränderungen kehrten wir von unserer Reise mit weiteren Anlageideen für diesen Sektor zurück.

 

Auch Energieunternehmen hatten bei unserem Besuchsprogramm hohe Priorität, darunter ein äußerst vielversprechendes Treffen mit dem Management von YPF Sociedad, unserem wichtigsten Engagement im Öl- und Gassektor. Die Entscheidung der Geschäftsführung, das Schiefergasfeld Vaca Muerta auch anderen Unternehmen zugänglich zu machen, stimmte uns zuversichtlich. Wir gehen davon aus, dass die weitere Erschließung dieser wichtigen Rohstoffreserve das künftige Gewinnwachstum beschleunigen wird.

 

Weitere positive Gespräche führten wir mit Unternehmen des Telekomsektors, in dem die Fusion des High-End-Kabelnetzbetreibers Cablevision mit dem Mobilfunkanbieter Telecom Argentina sowohl Chancen als auch Herausforderungen schafft. Neben potenziellen Synergieeffekten aus Anlageinvestitionen könnte das fusionierte Unternehmen eine deutliche Margensteigerung erzielen. Doch wir wussten auch die Offenheit zu schätzen, mit der das Management das Ausmaß der erforderlichen Änderungen im künftigen Geschäftsmodell schilderte.

 

Ursprünglich hatten wir unsere Reise geplant, um Klarheit über den möglichen Verkauf von Portfoliopositionen zu gewinnen. Doch stattdessen stärkte der Besuch unser Vertrauen in Argentinien – sowohl aus Bottom-up- als auch aus Top-down-Perspektive. Gegenüber der Position im MSCI Frontier Markets Index sind wir derzeit mit etwa 1% übergewichtet (Stand: 31. März 2018). Da wir die bestehenden Anlagechancen nun genauer untersuchen und attraktive Einstiegspunkte nutzen werden, dürfte sich diese Übergewichtung noch verstärken.

 

Wichtigste Risiken – Folgende Risiken sind für die hierin dargestellte Strategie von wesentlicher Bedeutung:

Transaktionen mit Wertpapieren, die auf Fremdwährungen lauten, sind Wechselkursschwankungen ausgesetzt, die sich auf den Wert einer Anlage auswirken können. Die Erträge können aufgrund von Veränderungen der marktbezogenen, politischen und wirtschaftlichen Bedingungen stärker schwanken als an anderen, besser entwickelten Märkten. Die Anlagen sind weniger liquide als Anlagen, die an etablierteren Märkten gehandelt werden.

 

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