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Warum aktuelle Sorgen über Anleihen überzogen sind

Ken Orchard , Portfolio Manager

Die Märkte erlebten einen turbulenten Jahresauftakt. Kreditspreads weiteten sich aus und Aktien fielen, weil Sorgen über eine Rezession in den USA Anleger, von der Volatilität des letzten Jahres noch immer ganz nervös, erschreckt haben. Doch nach unserer Einschätzung steht eine Rezession nicht unmittelbar bevor, auch wenn sie sich in naher Zukunft nicht ausschließen lässt. Infolgedessen halten wir Anleihen nach wie vor für eine sicherere Anlage, als der Konsens vermuten lässt.
 

Rezessionen führen tendenziell zu höheren Ausfallraten. Deswegen ist der grundlegende Faktor, der Kreditspreads bestimmt, der Konjunkturzyklus. Den Zeitpunkt einer Rezession vorherzusagen ist bekanntermaßen schwierig – das ist auch dieses Mal nicht anders.
 

Allerdings können wir einige Schlussfolgerungen ziehen.
 

Einerseits befindet sich die US-Konjunktur eindeutig in einer späten Phase: Aktuell bewegen sich die Unternehmensgewinne auf Spitzenständen, die US-Geldpolitik ist restriktiver und das Wirtschaftswachstum schwächt sich ab. Andererseits müssen einige klassische Vorboten einer Rezession – wie z. B. eine inverse Renditekurve – erst noch eintreten (auch wenn die Renditekurve einer Umkehr nahe zu sein scheint). Darüber hinaus deuten die eigenen Modelle von T. Rowe Price auf eine geringe Wahrscheinlichkeit einer US-Rezession innerhalb des nächsten Jahres hin, allerdings mit einer höheren kumulativen Wahrscheinlichkeit für eine Rezession innerhalb der nächsten zwei bis drei Jahre.

Weiter auseinanderliegende Kreditspreads sind an sich ein traditionelles Rezessionssignal. In der Vergangenheit traten sie tendenziell in mehreren Wellen auf: Die erste Phase der Spreadausweitung ist typischerweise 6-9 Monate vor einer Rezession zu beobachten, die zweite im Allgemeinen 3-6 Monate vor der Rezession und die dritte während der Rezession. Konzentriert man sich auf Investment-Grade-Anleihen aus den USA, so weiteten sich die Spreads zwischen Februar und Juli um 40 Basispunkte und zwischen September und dem Jahresende um weitere 50 Basispunkte aus. Wenn wir die Spreadausweitung vom vergangenen Februar als typischen Ausgangspunkt betrachten, wäre innerhalb der nächsten drei Monate mit dem Beginn einer Rezession zu rechnen. Wenn wir mit der Spreadausweitung von September beginnen, dürfte die Rezession voraussichtlich etwa Ende 2019 ihren Anfang nehmen.
 

Anhand aller vorliegenden Belege ist eine Rezession in den nächsten drei Monaten unwahrscheinlich, wohingegen eine Rezession in 11-12 Monaten durchaus plausibel erscheint. In jedem Fall ist damit zu rechnen, dass sich in den ersten sechs Monaten dieses Jahres die Spreads seitwärts bewegen oder sogar leicht verengen, bevor es danach möglicherweise zu einer Ausweitung kommt (wenn sich eine Rezession zum Jahresende einstellt). Im Vorgriff hierauf erhöhten wir in der zweiten Dezember-Hälfte 2018 unser Kredit-Exposure in globalen multi-sektoriellen und diversifizierten Rentenfonds – vorwiegend durch liquide Instrumente mit kürzeren Laufzeiten. Unsere Kreditrisiko-Exposure-Position ist nun die stärkste seit mehr als 12 Monaten und bewegt sich etwa in der Mitte unserer historischen Bandbreite.
 

Eindeutig wollen wir im aktuellen Umfeld kein übergewichtetes Kredit-Exposure – der Markt ist nicht billig und die Weltwirtschaft ist mit eine Reihe von Risiken konfrontiert. Insgesamt halten wir die Wahrscheinlichkeit einer Rezession in naher Zukunft für geringer als der Markt glaubt. Aus diesem Grunde macht es Sinn, das Kredit-Exposure zu erhöhen, während wir die sich ergebenden Daten weiter bewerten.

201901-704385

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