INVESTMENT INSIGHTS

Niedrige Aktienbewertungen spiegeln Japans Potenzial nicht wider

Archibald Ciganer , Portfolio Manager

Überblick

  • Nach der Verkaufswelle an den globalen Aktienmärkten im vierten Quartal 2018 beendeten japanische Aktien das Jahr auf dem niedrigsten Bewertungsniveau seit zehn Jahren – einem Niveau, das einer möglichen Krisensituation im Jahr 2019 entspricht.

  • Dieses düstere Szenario ist aus unserer Sicht unwahrscheinlich. Nachdem die Aktienkurse vieler erstklassiger wachstumsorientierter Unternehmen gegenüber den Höchstständen von 2018 um 20% bis 50% gesunken sind, erachten wir das aktuelle Umfeld als attraktive Einstiegschance, mit der Anleger das längerfristige Potenzial japanischer Aktien nutzen können.

  • Strukturelle Verbesserungen wie die aktionärsfreundliche Reform des Unternehmenssektors und die zunehmende Bedeutung der japanischen Binnenwirtschaft als Wachstumsmotor sind grundlegende Tendenzen, die die positiven langfristigen Perspektiven Japans untermauern.

Die drastischen Kursrückgänge japanischer Aktien im letzten Quartal 2018 haben die Bewertungen deutlich verbessert. Nachdem das Kursniveau vieler erstklassiger Unternehmen ein Mehrjahrestief erreicht hat, bietet das günstige strukturelle Umfeld unserer Ansicht nach eine attraktive Einstiegschance, mit der Anleger das längerfristige Potenzial japanischer Aktien nutzen können.

What Happened in Late 2018?

Aufgrund der Besorgnis der Anleger über den Handelskrieg und die weltweite Wachstumsabschwächung verzeichneten die globalen Aktienmärkte im vierten Quartal 2018 ihre schlechteste Quartalsperformance seit der globalen Finanzkrise. Japanische Aktien waren von den Marktturbulenzen besonders betroffen und erlitten drastische Kursrückgänge. Die Abschwächung der globalen Wachstumsaussichten, die Sorge um die Entwicklung der US-Zinsen und die anhaltenden Spannungen in den Handelsbeziehungen zwischen China und den USA trübten die Anlegerstimmung Ende 2018 deutlich. Der TOPIX TSE First Section fiel im vierten Quartal in US-Dollar um14,7%. Dadurch wurden die Gewinne aus dem früheren Jahresverlauf mehr als zunichte gemacht, und der Index beendete das Jahr 2018 im Minus.1

 

Angesichts der allgemeinen Besorgnis über die Abschwächung der globalen Nachfrage kam der Verkaufsdruck in Japan nicht völlig unerwartet.

Überraschend war dagegen das Ausmaß der Kursrückgänge, die das Bewertungsniveau japanischer Aktien Ende des Jahres auf den niedrigsten Stand seit zehn Jahren sinken ließen – ein Niveau, das der Erwartung einer schweren globalenRezession im Jahr 2019 entspricht. Wir halten ein derartiges „Katastrophenszenario“ für höchst unwahrscheinlich. Aus diesem Grund erscheinen die aktuellen Bewertungen in Japan besonders interessant.

(Abb. 1) Japanische Aktienbewertungen auf tiefstem Stand seit zehn Jahren

Der Markt preist die Erwartung einer schweren Rezession im Jahr 2019 ein

Stand: 31. Dezember 2018

 

Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein verlässlicher Indikator für die zukünftige Wertentwicklung.

Quelle: Finanzdaten und Analysen von FactSet. Copyright 2019 FactSet. Alle Rechte vorbehalten.

Quelle: Tokyo Stock Exchange, Inc. (über FactSet).

 

Die Gewinne dürften sich als robuster erweisen als vom Markt erwartet

Die traditionelle Einschätzung Japans als stark exportabhängige Volkswirtschaft hat dazu geführt, dass die Konsensprognosen für das Gewinnwachstum im Jahr 2019 deutlich nach unten korrigiert wurden. Zwar könnte die globale Abschwächung von Wachstum und Handel 2019 die Unternehmensgewinne etwas belasteten, doch die den Kursen zugrunde liegenden Erwartungen für das kommende Jahr sind aus unserer Sicht unangemessen und liegen deutlich unter unseren Erwartungen.

(Abb. 2) Nettokäufe ausländischer Anleger am japanischen Aktienmarkt

Mittelabflüsse japanischer Aktienanlagen übertreffen 2018 das Niveau der globalen Finanzkrise

Stand: 31. Dezember 2018

 

 

Quelle: Finanzdaten und Analysen von FactSet. Copyright 2019 FactSet. Alle Rechte vorbehalten.

 

Die Unternehmen des TOPIX weisen derzeit ein durchschnittliches Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) von rund 12 auf – ein Niveau, das seit dem Höhepunkt der globalen Finanzkrise im Jahr 2008/2009 nicht mehr zu verzeichnen war. Selbst im Jahr 2011, als Japan vom Tōhoku-Erdbeben und der Atomkatastrophe in Fukushima heimgesucht wurde – zwei Krisen, die Japan in die Rezession stürzten – waren die Aktienbewertungen nicht auf ein derart tiefes Niveau gefallen. Auch bei relativer Betrachtung ist die Situation erstaunlich. Der US-amerikanische S&P 500 Index beispielsweise notiert derzeit mit einem KGV (auf Basis der bisherigen Gewinne) von rund 21– die Differenz zum japanischen Bewertungsniveau erscheint übertrieben.2

Das strukturelle Umfeld bleibt vielversprechend

Die aktuellen Bewertungen haben eine Anlagegelegenheit geschaffen, doch das allgemeine strukturelle Umfeld macht den japanischen Markt auch langfristig ausgesprochen attraktiv.

Die laufenden Strukturreformen des Landes zeigen spürbare Auswirkungen, insbesondere auf Unternehmensebene, wo die Corporate-Governance-Standards verbessert wurden. Die Umsetzung dieser Maßnahmen hat für Japan Priorität, um ein robusteres und global wettbewerbsfähigeres Geschäftsumfeld zu schaffen.

Einer der auffälligsten Aspekte während der Wiederbelebung des japanischen Aktienmarktes in den letzten Jahren war die Stärke des Unternehmenssektors. Dafür waren unter anderem folgende Faktoren ausschlaggebend:

Rekordhohe Unternehmensgewinne —japanische Unternehmen übertrafen mit ihrer Gewinnentwicklung alle anderen wichtigen Märkte.

Cash Flows — die Unternehmensleitungen nutzen Cashflows effizienter als in der Vergangenheit.

Investitionen — die Investitionsausgaben steigen und kehren damit den langjährigen Trend der Unterinvestitionen um.

Anlagerenditen—stärkere Konzentration auf die Aktionäre, einschließlich Dividendenerhöhungen und Aktienrückkäufen.

Die Eigenkapitalrendite (RoE) japanischer Aktien hat sich in den vergangenen fünf Jahren nahezu verdoppelt und übertrifft seit letztem Jahr das Niveau in Europa. Wir halten es für eine reale Möglichkeit, dass der RoE am japanischen Markt in den nächsten fünf Jahren das Niveau der Schwellenländer erreicht.

Das globale Umfeld im Kontext

Ein wichtiger Auslöser für die Verkaufswelle Ende 2018 war die Besorgnis über die möglichen Folgen des geringeren globalen Wachstums auf die exportorientierte japanische Wirtschaft. Vor allem die Wachstumsabkühlung in China und der andauernde Handelskrieg des Landes mit den USA haben das Vertrauen in japanische Aktien untergraben. Die wachsende Besorgnis der Anleger führte weltweit, auch am japanischen Markt, zu massiven Mittelabflüssen aus aktiv verwalteten Fonds, die selbst das Niveau während der globalen Finanzkrise übertrafen.

Dank der beträchtlichen Größe der japanischen Binnenwirtschaft entwickelt sich die lokale Nachfrage, einschließlich des privaten Konsums, zu einem immer wichtigeren Faktor für das japanische Wirtschaftswachstum.
- Archibald Ciganer Portfolio Manager, T. Rowe Price Japan Equity Strategy


Die traditionelle Vorstellung, dass die japanische Wirtschaft von den Exportbranchen abhängt, ist heute jedoch weniger relevant als in der Vergangenheit. Dank der beträchtlichen Größe der japanischen Binnenwirtschaft entwickelt sich die lokale Nachfrage, einschließlich des privaten Konsums, zu einem immer wichtigeren Faktor für das japanische Wirtschaftswachstum. Während Aktien, die empfindlich auf Änderungen der Auslandsnachfrage reagieren (sowie Wachstumsaktien mit hohen Kurs-Gewinn-Verhältnissen) Ende 2018 besonders starke Verluste erlitten, hielten sich die Aktien von vorrangig auf die Inlandsnachfrage ausgerichteten Unternehmen besser.


Diese veränderte Dynamik hat zur Folge, dass Japan durch einen globalen Handelskrieg möglicherweise weniger stark bedroht ist, als viele Anleger annehmen – und vielleicht sogar weniger als andere Märkte.
 

Da immer mehr Investoren diese makroökonomischen Entwicklungen berücksichtigen – und das breite Angebot unterbewerteter Qualitätsunternehmen zu schätzen wissen –, besteht ein echtes Potenzial für ein Wachstum der Kapitalzuflüsse und einen Bewertungsanstieg am japanischen Markt. Da zudem die Bank of Japan eine expansive Geldpolitik verfolgt, die mit dem Straffungszyklus der US-Notenbank kontrastiert, sind wir davon überzeugt, dass japanische Aktien derzeit interessante Risiko-Rendite-Chancen bieten.

Attraktive Chance zur Nutzung von Japans langfristigem Potenzial


Selbstverständlich sind niedrige Bewertungen allein kein ausreichendes Kriterium für eine attraktive Kaufgelegenheit. Doch die derzeitigen Verbesserungen in Japan, wie die Fortschritte bei einer aktionärsfreundlichen Reform des Unternehmenssektors, sorgen für ein positives Umfeld. Zudem haben in Japan zahlreiche erstklassige Unternehmen ihren Sitz, die zu den führenden Anbietern ihrer Branche zählen. Diese Firmen sind bestens positioniert, um von den langfristigen strukturellen Veränderungen oder Trends zu profitieren, die sich derzeit in Japan und weltweit vollziehen – und bieten damit genau jene Merkmale, die wir bei einer Anlage anstreben.

Die Aktienkurse vieler dieser wachstumsorientierten Qualitätsunternehmen liegen derzeit rund 20% bis 50% unter ihren Höchstständen von 2018. Daher bietet sich aus unserer Sicht eine günstige Gelegenheit, um das attraktive langfristige Renditepotenzial des japanischen Markts zu nutzen.

Darauf achten wir in nächster Zeit


Wir gehen nach wie vor davon aus, dass sich das Wachstum der Weltwirtschaft und der Unternehmensgewinne in diesem Jahr fortsetzen wird, wenn auch mit geringerem Tempo. Es besteht keine Notwendigkeit, Anlagen in defensive Aktien umzuschichten oder japanische Aktien zu verkaufen. Wir müssen jedoch unser Portfolio sorgfältig überprüfen und dabei beurteilen, ob die Markterwartungen für 2019 in Bezug auf unsere Aktienpositionen realistisch oder zu niedrig sind, insbesondere im Vergleich zu unseren eigenen grundlegenden Prognosen der langfristigen Ertragskraft.

1 Quelle: Thomson Reuters; Stand: 31. Januar 2019.

2 Quelle: Finanzdaten und Analysen von FactSet. Copyright 2019 FactSet. Alle Rechte vorbehalten. Quelle: Tokyo Stock Exchange, Inc. (über FactSet). Stand: 31. Januar 2019.

 

201902‑751298

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