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Vier Fragen zum Ausblick für europäische Hochzinsanleihen

Mike Della Vedova , Portfolio Manager

F: WAS ERWARTEN SIE MIT BLICK AUF NEUEMISSIONEN BIS ENDE 2018?


A: Nach der traditionellen Flaute im Sommer hat der Primärmarkt für Anleihen in diesem Monat wieder Fahrt aufgenommen. Wahrscheinlich werden Anleihen zur Finanzierung von Leveraged Buyouts sehr bald die Marktlage testen, darunter Jumbo-Anleihen von Refinitiv, einem Unternehmen von Thomson Reuters Corp., sowie von der Spezialchemie-Sparte von AkzoNobel. Wie diese Emissionen vom Markt aufgenommen werden, könnte darüber entscheiden, was noch kommen wird.
 

Wir glauben zwar, dass Liquidität vorhanden ist, die angelegt werden will, jedoch sind die Anleger in diesem Jahr vorsichtiger – was sich auf die Preise ausgewirkt hat, sodass im 2. Quartal einige Emissionen verschoben oder ganz gestrichen wurden. Im Wesentlichen wollten die Anleger für eingegangene Risiken entschädigt werden. Dieser konservative Ansatz dürfte so bleiben. Das heißt, die Unternehmen müssen die richtigen Preise finden, wenn sie ihre Emissionen am Markt platzieren wollen. Damit wir uns nicht falsch verstehen: Für die Anleger ist das eine willkommene Entwicklung nach den aggressiven Preisen in den ersten Monaten des Jahres.
 

F: WIE BEURTEILEN SIE DIE BEWERTUNGEN?


A: Nachdem die Spreads im 1. Halbjahr 2018 unter Druck geraten sind, glauben wir, dass bei europäischen Hochzinsanleihen nun Spielraum für eine Verengung der Spreads gegenüber den USA besteht. Die Bewertungen sind attraktiv, vor allem im Vergleich zu US-Hochzinsanleihen; dort liegen die Spreads nun weitgehend im Bereich der europäischen, nachdem sie fünf Jahre lang höher gewesen waren. Europa kommen dabei die meist geringere Duration und die höhere Kreditqualität zugute: Aktuell gibt es in Europa im Hochzinsbereich mehr Emittenten mit einem Rating von BB und weniger mit einem Rating von CCC als in den USA. Dadurch sind das Gesamtrisiko und die Volatilität in Europa in der Regel geringer.
 

Wenn wir etwas tiefer bohren, haben wir den Eindruck, dass beim relativen Wert Anleihen mit B-Rating in Europa vorn liegen, und erwarten daher, dass diese in den nächsten Monaten eine Outperformance gegenüber den USA erzielen werden. Der Hauptgrund hierfür dürften technische Faktoren sein, da die Anleger versuchen, den Carry und die im Vergleich zum BB-Segment höhere Rendite zu nutzen.

F: WIE STEHT ES UM DIE FUNDAMENTALDATEN DIESER ANLAGEKLASSE?


A: Die Fundamentaldaten sind robust. Die Verschuldung der Unternehmen ist nach wie vor eher gering und die meisten Anleihetransaktionen dienen zur Refinanzierung – nicht zur Finanzierung aggressiver Buyouts oder zur Zahlung von Dividenden. Die Rentabilität der Unternehmen verbessert sich auch. Darüber hinaus stabilisiert sich die Konjunktur in der Eurozone nun, nachdem sie sich im 1. Halbjahr abgeschwächt hatte. Europäische Unternehmen, die Hochzinsanleihen begeben, werden davon gestützt.
 

Wir räumen aber ein, dass die Handelszölle Abwärtsrisiken für die Weltwirtschaft und mithin auch für Europa bergen. In Sachen Geldpolitik verfolgt die Europäische Zentralbank (EZB) weiterhin einen expansiven Kurs. Die EZB plant zwar, ihr Anleihenkaufprogramm Ende 2018 einzustellen, doch den Weg zur Normalisierung dürfte sie langsam und vorsichtig beschreiten. Mit Zinserhöhungen wird frühestens ab dem 2. Halbjahr 2019 gerechnet. Zu beachten ist auch, dass selbst bei Zinserhöhungen um 40 Basispunkte der Leitzins immer noch nur bei 0% liegt.
 

F: SEHEN SIE VON IRGENDWO DUNKLE WOLKEN AUFZIEHEN?

A: Angesichts der protektionistischen Bestrebungen der USA haben sich die Spannungen im globalen Handel zuletzt verschärft. Zusätzlich erkennen wir weitere bedeutende politische Ereignisrisiken, unter anderem die Verhandlungen über den Haushalt in Italien, die Zwischenwahlen in den USA sowie die laufenden Brexit-Gespräche zwischen Großbritannien und der EU. Gleichzeitig steuern mehrere große Zentralbanken auf eine synchronisierte Normalisierung der Geldpolitik zu. Jeder dieser Faktoren kann Volatilitätsschübe und einen breiten Abbau von Risikopositionen an den Finanzmärkten auslösen. Wegen ihrer Sensitivität gegenüber der allgemeinen Risikobereitschaft wären europäische Hochzinsanleihen in solchen Marktphasen anfällig.
 

Vor diesem Hintergrund halten wir Selektivität für wichtiger denn je. Daran erinnern uns die Bedingungen, die dieses Jahr am Markt herrschen, vor allem in einer Berichtssaison, in der die Kreditspreads von Unternehmen, die alles andere als gute und solide Ergebnisse veröffentlichen, unter Druck standen. Ein kreditintensives, bottom-up-orientiertes Research ist unverzichtbar: Es ist wichtig, ein Unternehmen und die mit einer Anlage darin verbundenen potenziellen Risiken und Erträge genau zu verstehen. Um zu wissen, ob man für die eingegangenen Risiken entschädigt wird, muss man zuerst wissen, um was für Risiken es sich handelt.
 

Wichtigste Risiken – Folgende Risiken sind für die hierin dargestellte Strategie von wesentlicher Bedeutung: Schuldtitel können durch eine Verschlechterung der Finanzierungsbedingungen infolge von Ratingherabstufungen oder Ausfällen belastet werden, die sich auf den Wert einer Anlage negativ auswirken können. Anlagen in High Yield-Wertpapieren sind mit einem höheren Risiko verbunden.

201809-612607

 

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