BLOG

Schwellenländeranleihen: Anlagen in Problemländern

Samy Muaddi , Portfolio Manager

Wenn sich die weltweiten Bedingungen ändern, ist in Schwellenländern wie der Türkei und Argentinien, die in hohem Maße auf Kapitalzuflüsse aus dem Ausland angewiesen sind, mit Volatilität zu rechnen.
 

Gewöhnlich gliedert sich eine Krise für Anleger in drei große Abschnitte: Liquiditätsvakuum, Übergang „von sehr schlimm zu schlecht“ und erneute Fokussierung auf die Fundamentaldaten.
 

Einer der günstigsten Zeitpunkte für ein antizyklisches Vorgehen ist, wenn es am Markt zu Störungen kommt und Manager ihre Fähigkeiten im Kreditbereich dazu nutzen können zu unterscheiden, wer auf der Strecke bleiben und wer überleben wird.

In den Schwellenländern aktive Anleger kennen das gut: Veränderungen der weltweiten Bedingungen treffen einige der anfälligsten Volkswirtschaften unvorbereitet. Die Folge sind Währungskrisen und massive Einbrüche der Preise von Vermögenswerten. In diesem Jahr stehen die Türkei und Argentinien im Rampenlicht, weil der starke US-Dollar und die sehr positiven US-Wachstumserwartungen die Anleger dazu bewogen haben, das Risiko-Rendite-Verhältnis in den Schwellenländern neu zu beurteilen. Marktstörungen sind ein wichtiger Test für eine aktive Wertpapierauswahl. Liegt man richtig, können überaus hohe Erträge winken. Liegt man aber daneben, drohen hohe Verluste. Wie sollten die Anleger also an diese (und andere) Problemländer herangehen?
 

Die Gegebenheiten vor Ort sind unterschiedlich, die Ergebnisse aber ähnlich. Das Problem der Türkei hat mit dem „Wachstum auf Pump“ zu tun: Die aggressiven Maßnahmen zur Wachstumsförderung in dem Land führten in den letzten Jahren dazu, dass private Haushalte und Unternehmen mehr Kredite aufnahmen, vor allem bei ausländischen Kreditgebern. Als sich die Zuversicht im Ausland in Luft auflöste, gab die Lira massiv nach und verlor im August rund ein Viertel ihres Werts gegenüber dem US-Dollar. Dies trieb die Preise für Importe in die Höhe und zwang die Behörden, auf die wachsende Inflationsgefahr zu reagieren.
 

Argentinien galt unterdessen gemeinhin als Liebling der Finanzmärkte, da die politische Führung des Landes orthodoxe wirtschaftspolitische Maßnahmen umsetzte, um das jahrzehntelange Missmanagement im Bereich der Staatsfinanzen in den Griff zu bekommen. Doch steigende US-Zinssätze und größere politische Fehlgriffe erschütterten das Anlegervertrauen, und der Sinkflug des Peso beschleunigte sich – Grund genug für die Zentralbank, die Zinssätze auf 60% zu erhöhen.
 

Warum hat sich die Situation in diesen Ländern so rapide verschlechtert? Bei Schwellenländeranleihen ist es nicht ungewöhnlich, dass einige Länder unverhältnismäßig stark unter Druck geraten, wenn die Stimmung kippt. Das kann mit der Liquidität, aber genauso gut mit den Fundamentaldaten zu tun haben. Wenn die Stimmung umschlägt und Kapital abfließt, ist die Ausgangstür recht eng.
 

Beispielsweise verlor die türkische Lira am 10. August im Laufe des Handelstages bis zu 23% ihres Wertes gegenüber dem US-Dollar. Der argentinische Peso erlitt am 29. und 30. August zweistellige Verluste, ehe die Zentralbank die Zinssätze um atemberaubende 15% anhob. An jenen Tagen war der Währungsmarkt (in der Regel die liquideste Anlageklasse) für längere Zeit im Wesentlichen nicht mehr funktionstüchtig. Unsere Händler berichteten davon, dass Makler in keiner der Währungen einen Wechselkurs zum US-Dollar stellen konnten oder wollten.
 

Technische Aspekte kamen auch zum Tragen. Beispielsweise waren im Falle Argentiniens bereits so viele Anleger „long“ positioniert, dass kaum noch Spielraum bestand, um bei Schwäche nachzukaufen.

DIE ANLAGEPHASEN EINER KRISE

Einer der günstigsten Zeitpunkte für ein antizyklisches Vorgehen ist, wenn es am Markt zu Störungen kommt und Manager ihre Fähigkeiten im Kreditbereich dazu nutzen können zu unterscheiden, wer überleben und wer auf der Strecke bleiben wird. Die Erfahrung aus früheren Schuldenkrisen in den Schwellenländern zeigt, dass es zwar Jahre dauern kann, bis die wirtschaftlichen Fundamentaldaten eines Landes eine Wende vollziehen, sich die Preise von Vermögenswerten aber normalerweise viel schneller erholen, nämlich häufig innerhalb von drei bis sechs Monaten nach der Krise. Das Timing und die Fähigkeit, über die Volatilität und die schlechte Anlegerstimmung hinwegzusehen, sind daher entscheidend. Wer seine Analysen dann noch nicht durchgeführt hat, muss unter Umständen wählen, ob er untätig zuschaut oder sein Glück mit Vermögenswerten versuchen will, die er nicht voll und ganz versteht.
 

Eine Krise gliedert sich in drei Abschnitte.  Im ersten, in dem das meiste Geld mit Renditen zu verdienen ist, besteht ein großes Liquiditätsvakuum. Zum Beispiel stiegen im August die durchschnittlichen Spreads von türkischen Hartwährungs-Unternehmensanleihen gegenüber US-Staatsanleihen von unter 500 Basispunkten (Bp) auf über 1200 Bp. Antizyklisch investierende Anleger konnten daher mit Engagements in türkischen Anlagen enorme Renditen erzielen. Der J.P. Morgan CEMBI Turkey Index erbrachte von Mitte August bis Ende September weiterhin Erträge von über 20 %.
 

Die Türkei hatten wir geraume Zeit pessimistischer beurteilt als der Markt, waren aber der Ansicht, dass die Risiken auf fundamentaler Ebene nun eingepreist waren. Mitte August schätzten wir zum Beispiel, dass der gesamte türkische Bankensektor ein Pleiteszenario einpreiste. Für unsere Unternehmensanleihenstrategie wählten wir daher eine Reihe von Emittenten aus, die wir seit längerer Zeit beobachtet und analysiert hatten.
 

Der zweite Abschnitt, in dem die höchsten Kapitalerträge zu erzielen sind, ist der Übergang „von sehr schlimm zu schlecht“: Die Lage entspannt sich, den Anlegern wird bewusst, wie stark sie „short“ positioniert sind und die Kapitalflüsse kehren an den Markt zurück. In diesen Phasen ist es häufig sinnvoll, an den eigenen Positionen festzuhalten.
 

Im dritten Abschnitt rücken die Analyse der Fundamentaldaten und die langfristigen Aussichten für die Vermögenswerte eines Landes wieder in den Fokus. Wenn der Markt beginnt, der Rally hinterherzujagen, ist es an der Zeit zu entscheiden, ob man investiert bleibt oder in Länder mit einer positiveren politischen Positionierung umschichten will.

ZUKÜNFTIGE FUNDAMENTALDATEN


Eine zentrale Frage lautet, ob der Wertverlust der Währungen in Argentinien und der Türkei einen messbaren Einfluss auf die wirtschaftlichen Fundamentaldaten hat. Im Falle der Türkei erkennen wir bereits erste Ansätze einer Reaktion auf die Schwäche der Lira: restriktivere Kreditbedingungen und ein langsamerer Anstieg der Auslandsschulden. Auf politischer Ebene müssen noch weitreichende Anpassungen vorgenommen werden, doch das Tempo, mit dem sich die Lage verschlechtert, nimmt ab. In Argentinien ist die Lage immer noch schwierig, da vor allem inländische Anleger zurückhaltend bleiben.
 

Die globalen Bedingungen, die den Schwierigkeiten in der Türkei und Argentinien zugrunde liegen, sind ungewöhnlich – es kommt selten vor, dass höhere US-Zinssätze erwartet werden und zugleich die US-Wirtschaft stark wächst. Die Geschichte zeigt, dass entweder die Erwartungen zum US-Wachstum nachgeben oder die Stärke dieses Wachstums der Weltwirtschaft Impulse gibt, aufzuholen. Doch solange diese ungewöhnlichen Bedingungen in den USA bestehen, machen sie unbequeme, aber notwendige Veränderungen in Schwellenländern in aller Welt notwendig, die diese langfristig widerstandsfähiger machen werden.
 

Wichtigste Risiken – Folgende Risiken sind für die in diesen Informationen dargestellte Strategie von wesentlicher Bedeutung: Transaktionen mit Wertpapieren, die auf Fremdwährungen lauten, sind Wechselkursschwankungen ausgesetzt, die sich auf den Wert einer Anlage auswirken können. Die Erträge können aufgrund von Veränderungen der marktbezogenen, politischen und wirtschaftlichen Bedingungen stärker schwanken als an anderen, besser entwickelten Märkten. Schuldtitel können durch eine Verschlechterung der Finanzierungsbedingungen infolge von Ratingherabstufungen oder Ausfällen belastet werden, die sich auf den Wert einer Anlage negativ auswirken können.
 

201810-623411

 

Wichtige Informationen

Das vorliegende Dokument dient nur zu allgemeinen Informationszwecken. Es ist in keiner Weise als (Anlage-) Beratung zu verstehen (auch nicht in treuhänderischem Sinne), und potenziellen Anlegern wird empfohlen, vor einer Anlageentscheidung unabhängigen rechtlichen, finanziellen und steuerlichen Rat einzuholen. Die T. Rowe Price-Unternehmensgruppe, zu der auch T. Rowe Price Associates, Inc. und/oder deren verbundene Gesellschaften gehören, erzielen Einnahmen mit Anlageprodukten und -dienstleistungen von T. Rowe Price. Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Erträge. Der Wert einer Anlage sowie die mit dieser erzielten Erträge können sowohl steigen als auch sinken. Es ist möglich, dass Anleger weniger zurückbekommen als den eingesetzten Betrag.

Das vorliegende Dokument stellt weder ein Angebot noch eine persönliche oder allgemeine Empfehlung oder Aufforderung zum Kauf von Wertpapieren in irgendeinem Land oder Hoheitsgebiet beziehungsweise zur Durchführung bestimmter Anlageaktivitäten dar. Das Dokument wurde von keiner Aufsichtsbehörde irgendeines Landes oder Hoheitsgebiets geprüft.

Die hierin geäußerten Informationen und Ansichten wurden aus oder anhand von Quellen gewonnen, die wir als zuverlässig und aktuell erachten; allerdings können wir die Richtigkeit oder Vollständigkeit nicht garantieren. Wir übernehmen keine Gewähr dafür, dass sich Vorhersagen, die möglicherweise getätigt werden, bewahrheiten werden. Die hierin enthaltenen Einschätzungen beziehen sich auf den jeweils angegebenen Zeitpunkt und können sich ohne vorherige Ankündigung ändern; diese Einschätzungen unterscheiden sich möglicherweise von denen anderer Gesellschaften und/oder Mitarbeiter der T. Rowe Price-Unternehmensgruppe. Unter keinen Umständen dürfen das vorliegende Dokument oder Teile davon ohne Zustimmung von T. Rowe Price vervielfältigt oder weiterverbreitet werden.

Das Dokument ist nicht zum Gebrauch durch Personen in Ländern oder Hoheitsgebieten bestimmt, in denen seine Verbreitung untersagt ist oder Beschränkungen unterliegt. In bestimmten Ländern wird es nur auf spezielle Anforderung zur Verfügung gestellt.

Das Dokument ist nicht für Privatanleger bestimmt, unabhängig davon, in welchem Land oder Hoheitsgebiet diese ihren Wohnsitz haben.

Vorsprung in den Emerging Markets