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Wie wird sich die Renditekurve entwickeln?

Yoram Lustig , Head of Multi-Asset Solutions, EMEA

Wichtigste Punkte

  • Die Renditekurve der US-Staatsanleihen hat sich auf das tiefste Niveau seit 2007 verflacht und könnte sich bei der nächsten Sitzung der US-Notenbank umkehren.
  • Die Renditekurve liefert traditionell Hinweise darauf, in welche Richtung sich die Zinsen und die Wirtschaft in nächster Zeit entwickeln dürften. Eine umgekehrte (invertierte) Renditekurve gilt als Vorbote einer Rezession.
  • Wir glauben aber nicht, dass die Situation so klar ist wie in der Vergangenheit; die Anleger müssen die Renditekurve vor dem Hintergrund des aktuellen Konjunkturumfelds betrachten.

Die Steigung der US-Renditekurve – also der Spread zwischen den Renditen zwei- und zehnjähriger US-Staatsanleihen – kann viel darüber verraten, in welche Richtung sich die Wirtschaft und die Zinssätze nach Ansicht des Marktes entwickeln dürften.

 

Das hat einen einfachen Grund. Die US-Notenbank (Fed) steuert über ihre Geldpolitik zwar die kurzfristigen Zinssätze, doch die Renditen der zwei- und zehnjährigen US-Staatsanleihen werden von Angebot und Nachfrage bestimmt. Die zweijährige Rendite wird sehr viel wahrscheinlicher von aktuellen geldpolitischen Maßnahmen beeinflusst als die zehnjährige Rendite, die die Markterwartungen in Bezug auf die Zinssätze und die Inflationsraten auf Sicht von zehn Jahren widerspiegelt. Weil dies bedeutet, dass es riskanter ist, sie zu halten, bietet die zehnjährige Anleihe in der Regel eine höhere Rendite als die zweijährige Anleihe; daraus ergibt sich die typische positive Steigung der Renditekurve.

 

Doch in letzter Zeit hat sich die Renditekurve verflacht, was anzeigt, dass die US-Zinssätze nach Erwartung des Marktes relativ stabil bleiben dürften. Ein möglicher nächster Schritt ist, dass sich die Renditekurve umkehrt.

 

WARUM SOLLTE ANLEGER DIES KÜMMERN?

Eines der größten Risiken für die globalen Finanzmärkte ist eine US-Rezession. „Wenn die USA niesen, bekommt der Rest der Welt einen Schnupfen“ ist ein häufig zitiertes Sprichwort, das dieses Risiko sehr gut zusammenfasst: Allein aufgrund der Größe der US-Wirtschaft kann ein Abschwung dort den Rest der Welt mit in den Abgrund reißen.

 

In den letzten Jahrzehnten war eine invertierte Renditekurve – wenn also die kurzfristigen Renditen höher waren als die langfristigen – stets ein Warnsignal für die Wirtschaft. Wie Abbildung 1 zeigt, folgt gewöhnlich eine Rezession, wenn sich die Steigung umkehrt.

 

Abbildung 1: Die Renditekurve zeigt bevorstehende Gefahren für die Wirtschaft an.

 

 

Quelle: T. Rowe Price und Bloomberg, Juni 1976 bis Juni 2018. US Generic Govt 10 Year Yield, US Generic Govt 2 Year Yield, GDP US Chained 2012 Dollars gegenüber Vorjahr.

 

Ein möglicher Grund, warum eine negative Steigung als Vorbote einer Rezession gilt, ist, dass sie ein Indiz dafür ist, dass der Markt sinkende Zinssätze vorwegnimmt, was wiederum als Zeichen für einen Konjunkturabschwung angesehen wird. Ein weiterer Grund könnte sein, dass die Anleger sich in sicherere langfristige US-Staatsanleihen flüchten, wenn sie einen Ausverkauf bei risikoreichen Anlagen wie Aktien fürchten.

 

Die Renditekurve ist aktuell nicht invertiert. Der Spread ist jedoch von über 2,6% per Ende 2013 auf rund 0,2% gesunken. Eine geringe Steigung ist zwar kein Problem, da sie eine Wirtschaft in guter Verfassung bei niedrigen Zinssätzen und Inflationsraten anzeigen könnte. Allerdings hat sie sich unangenehm stark verflacht, und der Spread ist so gering wie zuletzt im August 2007. Eine invertierte Renditekurve könnte den Markt verängstigen.

 

Die Fed hebt die Leitzinsen seit Dezember 2015 in Schritten von jeweils 0,25 Prozentpunkten an. Wenn die Fed die Zinsen erhöht, verschiebt sich die zweijährige Rendite gewöhnlich nach oben, während die zehnjährige Rendite nicht immer reagiert. Falls bei der erwarteten Zinserhöhung der Fed in diesem Monat die Steigung bei rund 0,25% bleibt, könnte sich die Renditekurve umkehren.

 

WAS SOLLTE MAN NUN TUN?

Erstens sollte man sich darüber im Klaren sein, dass auf eine Umkehrung der Renditekurve nicht immer eine Rezession folgt. Dazu kommt es gewöhnlich, wenn die Leitzinsen hoch sind und die Umkehrung durch einen Rückgang der zehnjährigen Renditen verursacht wird. Diesmal ist die Geldpolitik in den USA und anderen Ländern nach wie vor expansiv, und die Verflachung wird (zum Teil) durch steigende Zinssätze verursacht.

 

Zweitens lagen in den letzten vier Konjunkturzyklen zwischen der Umkehrung der Renditekurve und einer Rezession der Wirtschaft rund zwei Jahre, während die Aktienmärkte in der Regel rund sechs Monate vor einer Rezession ihre Höchststände erreichen. Wenn man sich zu spät defensiv positioniert, kann dies zwar starke negative Auswirkungen haben. Doch auch wenn man dies zu früh tut, könnten die Folgen negativ sein, da den Anlegern mögliche Gewinne in der späten Phase des Zyklus entgehen könnten. Eine Rezession Ende 2019 oder im Jahr 2020 ist zwar möglich, jedoch wirkt die US-Wirtschaft gesund – eine Rezession steht noch nicht bevor. Es ist also wahrscheinlich noch zu früh, um sich vollständig defensiv auszurichten.

 

Wir raten, die Renditekurve und viele andere Faktoren, die Einfluss auf die Märkte haben, sehr genau im Auge zu behalten. Die Steigung der Renditekurve liefert wichtige Informationen, ist aber nicht der einzige Indikator für die Stärke der Wirtschaft.

 

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