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Juni 2020 / INVESTMENT INSIGHTS

Fed-Käufe sind kein Wundermittel

Globale Investment-Grade-Unternehmensanleihen bieten jedoch in einigen Segmenten Renditepotenziale

Die wichtigsten Punkte

  • Wir sehen den Aufkauf von Unternehmensanleihen durch die Fed auf lange Sicht skeptischer als einige andere Marktbeobachter.
  • Wichtig ist, dass der Aufkauf von Unternehmensanleihen nicht darauf abzielt, zahlungsunfähige Unternehmen zu retten, sondern darauf, den Markt liquide zu halten.
  • Wir sehen bei globalen Investment-Grade-Unternehmensanleihen in einigen Segmenten Anlagechancen. Dabei sind präzise Fundamentalanalysen und eine umsichtige Titelauswahl nach wie vor entscheidend.


Obwohl wir den Aufkauf von Unternehmensanleihen durch die Fed auf lange Sicht skeptischer sehen als einige andere Marktbeobachter, finden wir bei globalen Investment-Grade-Unternehmensanleihen in verschiedenen Segmenten Anlagechancen. Die Assetklasse verzeichnete Ende März hohe Zugewinne, nachdem die Fed bekanntgegeben hatte, dass sie ihre quantitative Lockerung auf Unternehmensanleihen ausweiten werde, was die Anleger offenbar als positives Signal werteten. Allerdings werden diese Maßnahmen kaum etwas an der anhaltend hohen Unsicherheit in Bezug auf die öffentliche Gesundheit und die Wiedereröffnung der globalen Wirtschaft ändern, weshalb präzise Fundamentalanalysen und eine umsichtige Titelauswahl entscheidend sind.
 

Akute Verschlechterung der Wirtschaftsaussichten  

Nachdem die Anleger im März das wahre Ausmaß der Pandemie und der wirtschaftlichen Verwerfungen realisiert hatten, weiteten sich die Kreditspreads deutlich aus. 1 Zugleich nahmen die Ratingagenturen erste Herabstufungen bei Schuldtiteln vor. Alleine im März wurden Anleihen im Wert von mehr als 100 Milliarden US-Dollar  2 von Investment-Grade- auf High-Yield zurückgestuft, darunter Anleihen namhafter Emittenten wie Ford und Occidental Petroleum. Zusätzlich sorgte die Verschlechterung des Konjunkturausblicks und der unternehmerischen Fundamentaldaten an den Anleihemärkten für sinkende Liquidität und weiter steigende Spreads.

Am 23. März kündigte die Fed an, sie werde die Kreditfazilitäten für Unternehmen am Primär- und Sekundärmarkt ausweiten, um Investment-Grade-Titel mit Laufzeiten von bis zu fünf Jahren sowie Anteile von börsennotierten Fonds (ETFs), die solche Titel im Portfolio halten, aufkaufen. Daraufhin erreichten die Kreditspreads für amerikanische und globale Investment-Grade-Unternehmensanleihen am 23. März ein Rekordhoch von 373 Basispunkten3 bei US-Titeln4 bzw. 326 Basispunkten bei globalen Anleihen,5 bevor sie bis Mitte April wieder deutlich zurückgingen und sich bis Mitte Mai relativ stabil entwickelten.

Der Aufkauf von Unternehmensanleihen durch die Fed wird die Solvenz der Betriebe nicht verbessern ...…

Unser Team für quantitative Analysen stellt fest, dass ein Großteil der Spreadverengung, die schon einige Zeit vor dem tatsächlichen Beginn der Fed-Aufkäufe zu beobachten war, auf zwei Gründe zurückzuführen war: zum einen auf den Backstop der US-Notenbank, mit dem der Liquiditätsaufschlag für Anleger eliminiert wurde, und zum anderen auf die sinkende Volatilität. Die Spreads erfassen die Gesamtprämien, die die Marktteilnehmer für Volatilität, Liquidität und Kreditrisiko verlangen. Damit sich die Spreads weiter verengen, müsste demnach die Wahrscheinlichkeit von Zahlungsausfällen sinken – was davon abhängt, in welchem Tempo die Wirtschaft wieder in Gang kommt.
 

Die Stützungsmaßnahmen der Fed zielen auf eine Verbesserung der Liquidität, nicht der Solvenz, ab

Dennoch könnte die jüngste Spreadentwicklung zumindest teilweise auf die Erwartung der Marktteilnehmer zurückzuführen sein, dass die Fed den Markt praktisch uneingeschränkt stützen wird, wodurch die Kreditrisikoprämie sinken würde, die momentan noch deutlich höher ist als zu Beginn des Jahres. Wichtig ist, dass der Aufkauf von Unternehmensanleihen nicht darauf abzielt, zahlungsunfähige Unternehmen zu retten, sondern darauf, den Markt liquide zu halten. Dies hat auch der Fed-Vorsitzende Jerome Powell nach der ursprünglichen Ankündigung des Programms in seinen öffentlichen Kommentaren betont. Die Solvenz der Unternehmen wird sich demnach durch die Kaufprogramme der Fed nicht verbessern. Zudem müssen die Geschäftsführer die Zahlungsfähigkeit ihres Unternehmens bescheinigen, bevor die Fed dessen Schuldtitel am Sekundärmarkt aufkauft.
 

Anlagen außerhalb der USA bieten Diversifizierungsvorteile

Auch wenn die Zahl der Investment-Grade-Unternehmensanleihen, die Kursverzerrungen aufweisen, nach der Spreadverengung seit Ende März gesunken ist, sehen wir bei globalen Investment-Grade-Unternehmensanleihen in einigen Segmenten gute Renditechancen. Unternehmensanleihen außerhalb der USA bieten wertvolle Diversifizierungsvorteile.

Unter diesem Gesichtspunkt eignen sich beispielsweise Anleihen bestimmter Bankinstitute in Großbritannien und Irland, die üblicherweise weniger stark mit US-Unternehmensanleihen korrelieren und unseres Erachtens attraktive Wertpotenziale bieten. Anders als in der globalen Finanzkrise, bei der die Bankinstitute die schwerwiegenden Probleme, die letztlich auf die Wirtschaft und die Finanzmärkte überschwappten, verursacht hatten, dürften die Banken in der aktuellen Corona-Krise eine wichtige Rolle dabei spielen, den globalen Konjunkturmotor wieder anspringen zu lassen. Insgesamt weisen viele globale Banken heute solide Fundamentaldaten und Kapitalpuffer auf.
 

Antizyklische Anlagechancen im Energiesektor

Obwohl die Ölpreise nach der im März gefällten Entscheidung Saudi-Arabiens zur Steigerung der Fördermengen massiv eingebrochen sind, sehen wir nicht für alle Bereiche des Energiesektors komplett schwarz. So schätzen wir etwa bestimmte Anleihen im US-Schieferölsektor optimistisch ein – auch wenn dies auf den ersten Blick überraschen mag. Was uns positiv stimmt, ist die Tatsache, dass der Sektor für die US-Regierung strategisch wichtig ist, sodass er zu den Hauptprofiteuren der Konjunkturprogramme zählen dürfte. Um in diesem Bereich die Unternehmen mit den besten Geschäftsführungen und den attraktivsten Renditepotenzialen im Anleihenbereich aufzuspüren, stützen wir uns auf unser erfahrenes Analystenteam. Zugleich favorisieren die Titel bestimmter Produzenten und Transporteure im Midstream-Bereich, weil diese von langfristigen Verträgen profitieren und relativ unabhängig von der Energiepreisentwicklung sind.
 

Die Volatilität dürfte weiter anhalten

Wie alle Risikoassets dürften globale Investment-Grade-Unternehmensanleihen erneut unter Druck geraten, wenn sich die Corona-Situation nach der schrittweisen Wiedereröffnung der globalen Wirtschaft wieder verschlechtern sollte. Aufgrund der weiterhin hohen Unsicherheit gehen wir davon aus, dass die Volatilität anhalten und die Kreditspreads möglicherweise weiter steigen werden.

Unseres Erachtens dürfte der Backstop der US-Notenbank dafür sorgen, dass sich die extremen Liquiditätsengpässe, wie wir sie im März erlebt haben, nicht wiederholen. Auf lange Sicht jedoch könnte die Volatilität erneut zunehmen, wenn die Zentralbank ihre Stützungsprogramme irgendwann wieder zurückfährt. In diesem außergewöhnlichen Umfeld kommt es mehr denn je auf eine strenge Titelauswahl an, um jene Unternehmen zu identifizieren, die in der Lage sind, auch in einer Rezession ihre Zahlungsverpflichtungen zu erfüllen und die Krise robust zu überstehen.
 

Was als nächstes wichtig ist

Die Unternehmen sind seit März in Sachen Bilanzmanagement deutlich vorsichtiger geworden, und sie legen einen stärkeren Fokus auf ihre Liquidität, indem sie Dividendenausschüttungen und Aktienrückkäufe reduzieren oder auf Eis legen. Für Anleiheninhaber ist dies zweifellos ein positives Signal. Dennoch werden wir genau im Auge behalten, ob die Unternehmen nach der Krise wieder in ihre alten Muster verfallen und ihre Bilanzen zugunsten der Aktionäre belasten.

 

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