INVESTMENT INSIGHTS

Select Opportunities in Europa auf volatileren Märkten

Dean Tenerelli , Portfolio Manager

Überblick

  • Nach unserer Einschätzung wird die Volatilität auf den Märkten anhalten, bis sich Fragen zum Handel, zur abflauenden Wirtschaft und zur Zentralbankpolitik geklärt haben.
  • Ein volatilerer Markt in Verbindung mit einer größeren Streuung der Renditen bedeutet eine größere Zahl von relativen Chancen, die aktive Manager nutzen können.
  • Wir beobachten zyklische Bereiche, in denen die Unsicherheit rückläufige Bewertungen zur Folge hatte (z. B. im Banken- und Automobilsektor). Gleichzeitig halten wir an einer eindeutigen Ausrichtung auf Unternehmen von höherer Qualität fest, die langfristig eine Outperformance erreichen können.

Der europäische Aktienmarkt hat in der ersten Hälfte dieses Jahres kräftig zugelegt, auch wenn der Handel volatiler verlief. Jedoch dürfen die hohen Zugewinne nicht über die abrupten Stimmungs- und Richtungswechsel im Berichtsmonat hinwegtäuschen, die vor allem den Sorgen um die Handelsspannungen, die wirtschaftlichen Fundamentaldaten und den künftigen Kurs der Zentralbanken zuzuschreiben waren. Da diese Unsicherheiten anhalten, erwarten wir weitere Volatilitätsschübe.

Zunehmende Risiken überschatten Aussichten

Anfang 2019 herrschten große Hoffnungen, dass das Wirtschaftswachstum und die Unternehmensergebnisse im zweiten Halbjahr anziehen. Doch stattdessen sind Abschwächungen in China und Deutschland sowie in der Euro-Zone zu erkennen. Dies bedeutet vielleicht, dass der anhaltende Handelskonflikt zwischen den USA und China den Abwärtsdruck auf die globale Konjunktur zusätzlich verschärft.
 

Unser Ausblick auf 2020 ist daher etwas gedämpfter. Tatsächlich könnten Teile Europas wegen der Flaute in China in die Rezession abrutschen. Die dortige Eintrübung macht vor allem Deutschland, dem wichtigsten Wirtschaftsmotor des Blocks, zu schaffen. Das Wachstum hat deswegen im zweiten Quartal um 0,1% nachgelassen. Eine weitere Verschlechterung der Handelsbeziehungen zwischen den drei größten Wirtschaftsblöcken in der Welt könnte europäischen Schlüsselindustrien, darunter die Automobil- und Technologieindustrie, erheblich schaden.


Die politischen Risiken haben sich indessen an zwei Fronten verschärft, was noch mehr Unsicherheiten für Anleger bedeutet. Das Ausscheiden Großbritanniens aus der Europäischen Union sorgt vor dem verlängerten Brexit-Termin am 31. Oktober für politische Unsicherheit. Mit dem Amtsantritt von Boris Johnson als britischer Premierminister sind die Aussichten auf einen Brexit ohne Abkommen gestiegen. In den Augen vieler Beobachter würde dies zu gravierenden Verwerfungen im Handel und in den Beziehungen in ganz Europa führen.
 

In Italien scheint sich die politische Instabilität mit der Einigung auf eine neue Koalition zwischen der populistischen 5-Sterne-Bewegung und der Mitte-links orientierten Demokratischen Partei gelegt zu haben. Doch die Kombination aus zwei gegensätzlichen politischen Kräften wirft die Frage auf, ob sich die Koalition angesichts der großen Herausforderungen halten kann, die durch zunehmende Haushaltsdefizite, wirtschaftliche Stagnation und ständig steigende Schulden entstehen.


(Abb. 1) Abwärtsentwicklung der Ergebnisschätzungen

Die Ergebnisschätzungen wurden 2019 in den letzten Monaten deutlich nach unten korrigiert. Auch wenn der Konsens im nächsten Jahr eine Rückkehr zum Wachstum erwartet, könnten diese Hoffnungen durchaus enttäuscht werden.

Geschätztes Wachstum des Ergebnisses pro Aktie für Unternehmen im MSCI Europe per 31. Juli 2019

Geschätztes Wachstum des Ergebnisses pro Aktie für Unternehmen im MSCI Europe per 31. Juli 2019

 

Quelle: FactSet Research Systems Inc. (siehe Zusätzliche Angaben).


Was bedeutet dies für europäische Aktien? Der Aktienmarkt weist für das Jahr nach wie vor eine deutliche Steigerung auf und die Gesamtbewertungen stellen sich als nicht besonders attraktiv dar. Deswegen besteht vielleicht nicht viel Raum für weitere Zuwächse. Analysten haben ihre Erwartungen an die Unternehmensergebnisse in diesem Jahr bislang reduziert und erwarten nun ein nur geringes oder gar kein Wachstum.
 

Dementsprechend erfordern wesentliche Fortschritte nach unserer Auffassung eine Klärung des Handelskonflikts zwischen den USA und China und damit einhergehend ein zunehmendes Vertrauen in die Weltwirtschaft.

Wir sehen die höhere Volatilität und die steigenden Renditeunterschiede positiv, da dieses Umfeld günstige Einstiegschancen eröffnet.
- Dean Tenerelli, Portfolio Manager, European Equity Strategy

Ausgewogenes Portfolio bei Tenerelli gegen Stimmungswechsel

Als Bottom-up-Stock-Picker liegt unser Schwerpunkt in der European Equity Strategy hauptsächlich auf der Bewertung statt auf Top-down-Erwägungen, auch wenn wir diese im Auge behalten. Unter diesen volatilen Bedingungen wollen wir ein Portfolio mit einer breiten Streuung von qualitativ hochwertigen Positionen aufbauen. Selbst wenn sich ein positiveres Wirtschaftsszenario ergeben sollte, dürfte das Portfolio ein gesundes Maß an Widerstandsfähigkeit an den Tag legen.
 

Nach der Marktrally liegen die Bewertungen nun fast auf dem historischen Durchschnitt. Dennoch finden wir nach wie vor ein breites Spektrum an Anlagechancen. Wir sehen die höhere Volatilität und die steigenden Renditeunterschiede positiv, da dieses Umfeld günstige Einstiegschancen eröffnet.


(Abb. 2) Breite Streuung der Renditen begünstigt Stock Picking 
Eine breite Streuung der Sektorrenditen bietet mehr Chancen für aktive Manager.
MSCI Europe Index (Net)1 per 28. August 2019

MSCI Europe Index (Net) per 28. August 2019

Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Erträge.
Quelle: FactSet Research Systems Inc. (siehe Zusätzliche Angaben).
1Die Renditen verstehen sich einschließlich reinvestierter Dividenden nach Abzug von Quellensteuern.


Wir meiden überbewertete Teile des Marktes wie Basiskonsumgüter, weil wir hierbei durchaus die Gefahr einer Korrektur sehen. Ausgewählte Anlagechancen ergeben sich möglicherweise in verschiedenen zyklischen Industrien, die von den Anlegern abgestraft wurden. Hierzu gehören Halbleiter, Banken und Automobile, bei denen sich die Bewertungen generell durch den überzogenen Rückgang der Aktienkurse entkoppelt haben. Allerdings ist Vorsicht geboten, denn wir bezweifeln eine rasche Erholung ihrer Lage.
 

Im Finanzsektor sind die Rahmenbedingungen für Banken ungünstig und die schlechten Fundamentaldaten der Branche werden wahrscheinlich anhalten. Die europäische Wirtschaft verliert an Dynamik, die Europäische Zentralbank will durch erneutes aggressives Handeln das Wachstum ankurbeln, und Analysten schrauben ihre Gewinnerwartungen weiter zurück. Eine pessimistische Haltung ist zwar verlockend, doch dass es deutlich weiter abwärts gehen könnte, ist kaum zu erkennen. Von daher ist der Value Trade im Hinterkopf zu behalten.
 

Auch wenn wir die Branche untergewichten, beobachten wir doch Bankenmärkte, die wie Spanien noch Anzeichen für Wachstum aufweisen. Es gibt Kreditinstitute von hoher Bonität, die bei diesem Niveau besonders attraktiv sind, weil sie ihre Erträge diversifiziert haben und weniger empfindlich auf die Margenkompression aufgrund der niedrigen Zinsen in Europa reagieren.
 

Übergewichtung in Versorgern stützt Performance

Verschiedene defensive Sektoren sind derzeit attraktiver, weil sie angesichts der Unsicherheit mehr Widerstandsfähigkeit an den Tag legen. Infolgedessen war unsere Übergewichtung in Versorgern für die Strategie von Vorteil. Mit Investitionen in italienische und spanische Versorger haben wir begonnen, als zyklische Sektoren nachgefragt wurden und defensive Aktien billiger waren. Wir halten regulierte Unternehmen mit vorteilhaften Positionen in sich konsolidierenden Märkten, die von günstigen Regulierungssystemen profitieren und eine attraktive verlässliche Ertragsrendite bieten.
 

Eclectic Health Care Opportunities

Verschiedene Aktien im Gesundheitssektor werden ebenfalls mit Bewertungen gehandelt, die auf ein unterschätztes Potenzial für defensives Wachstum aufseiten der Märkte hindeuten. Wir halten außerdem eine Reihe von qualitativ hochwertigen Pharmaunternehmen mit ausgezeichneten Erfolgsbilanzen und wachsenden Pipelines neuer Produkte, die mittelfristig stetiges Gewinnwachstum versprechen.
 

Mit Blick in die Zukunft bin ich überzeugt, dass Cellnex Telecom, ein in Spanien notierter Mobilfunkanbieter und Betreiber von Sendemasten, ein gekonnt geführtes Unternehmen ist, das sich als Ton angebender Sendemastbetreiber in Europa positioniert. Die Wachstumsaussichten sind viel versprechend, weil viele Telekommunikationsunternehmen ihre Sendemaste aus Kapital- oder Cashflowgründen auslagern. Cellnex steht im Mittelpunkt dieses Trends in einer Branche, der nach unserer Auffassung ein deutlicher Aufschwung bevorsteht.



(Abb. 3) Sektor- und Industrieübergewichtungen der Strategien

Übergewichtungen spiegeln verschiedene Chancen für jede europäische Strategie wider.

Übergewichtungen spiegeln verschiedene Chancen für jede europäische Strategie wider.

Quelle: T. Rowe Price.
 

European Select Equity Strategy

Als Zeichen für unser Bekenntnis zu aktivem Stock Picking in Europa haben wir eine auf festen Überzeugungen beruhende konzentrierte Strategie namens European Select Equity Strategy entwickelt. Der Portfoliomanager, Tobias Mueller, bearbeitete früher den Technologie-, Medizintechnik- und Börsensektor als Research-Analyst im Geschäftsbereich Aktien.

...wir sind bereit zum Engagement in teuren Titeln oder zur Zahlung eines höheren Preises für Unternehmen, die nach unserer Auffassung mittelfristig wahrscheinlich weiter kräftig wachsen.
- Tobias Mueller, Portfolio Manager, European Select Equity Strategy

Die Strategie nutzt unser starkes Research-Team, das 25 bis 45 Aktien mit mittel- bis langfristig nachhaltigem Wachstum ausfindig machen will. Die Strategie investiert in Unternehmen von höherer Qualität und nachhaltigen Geschäftsmodellen, die sich nach unserer Überzeugung eindeutig „auf der richtigen Seite des Wandels“ befinden. Wir halten zudem Ausschau nach Unternehmen, die spezifische Veränderungen durchlaufen und bei denen sich Aussichten sowie Renditen verbessern. Tobias Mueller sieht in diesem Bottom-up-Ansatz zur Ermittlung solcher Merkmale die beste Verteidigung gegen ungünstige gesamtwirtschaftliche Entwicklungen und Umschwünge am Markt. Unter den Sektoren stellt die Informationstechnologie die größte Übergewichtung dar. Doch auch die Allokationen im Gesundheitssektor und in Nicht-Basiskonsumgütern sind derzeit übergewichtet.
 

Nach der diesjährigen Rally werden viele nachhaltige defensive Wachstumstitel mit höheren Kursen gehandelt. Allerdings ist eine hohe Bewertungskennzahl häufig ein Merkmal solcher Wachstumstitel. Deswegen sind wir bereit zu einem Engagement in teuren Titeln oder Zahlung eines höheren Preises für Unternehmen, die nach unserer Auffassung mittelfristig wahrscheinlich weiter kräftig wachsen Unsere mittel- bis langfristige Perspektive hilft uns, Episoden von hoher Bewertung, Marktturbulenzen oder Kursrallys zu überstehen und an der längerfristigen Expansion von robusten Unternehmen zu partizipieren.
 

Medizintechnik - ein Schwerpunkt für nachhaltiges Wachstum

Die Medizintechnik ist ein weiterer Bereich mit interessanten Chancen. Wir gehen davon aus, dass die Medizinproduktbranche rasch wächst. Der Grund hierfür liegt in der wachsenden Nachfrage aufgrund der älter werdenden Bevölkerung—nicht nur in Europa, sondern auch in Schwellenländern mit ihren aufstrebenden gesellschaftlichen Mittelschichten. Innovative Technologien wie das Internet der Dinge (IoT) dürften die rasche Expansion ebenfalls beflügeln. In der Tat beruht unsere Übergewichtung im Gesundheitssektor hauptsächlich auf Aktien aus der Medizintechnik.
 

Allerdings bestehen Risiken infolge des vermehrten Wettbewerbs durch innovative Disruptoren, Regulierungsbehörden und Handelskonflikte, insbesondere zwischen China und den USA. Besondere Sorge bereiten uns die zunehmenden Anzeichen von Störungen globaler Lieferketten, die auf einen reibungslosen Handel angewiesen sind. Auch wenn dies fast jede Branche beeinflusst, sind einige Branchen stärker betroffen als andere. Zu noch mehr Reibung im System kommt es wahrscheinlich durch die Handelsstreitigkeiten zwischen mehreren Ländern. Bis klar ist, wie Anleger und Unternehmen hierauf reagieren, wird einige Zeit vergehen.


Der Abwärtsdruck auf die Arzneimittelpreise in den USA, den sowohl die Regierung des Präsidenten als auch einzelne Bundesstaaten ausüben, stellt ebenfalls ein Problem dar. Wir beobachten diese Risiken zwar, aber insgesamt sind die Bedingungen für weiteres Wachstum in diesem Bereich ein Grund für Optimismus. Die von uns intern durchgeführten Untersuchungen deuten darauf hin, dass dieser Druck auf die Pharmaindustrie am Ende positiver ausgeht, als die Tweets von Elizabeth Warren oder Präsident Donald Trump befürchten lassen.
 

Eine unserer größten Positionen ist ASML, der dominierende Anbieter von Lithografiesystemen für die Herstellung von Halbleiter-Chips. Wir glauben, dass wir den Wendepunkt für die weitreichende Einführung des EUV-Lithografieprodukts von ASML erreicht haben. Dieses hochmoderne System wird in der Herstellung der fortschrittlichsten Halbleiter für mobile, Server-, Netzwerk- und Supercomputer-Anwendungen zum Einsatz kommen. ASML prognostiziert Margen, die langfristig wegen der anhaltenden Nachfrage nach seinen Produkten deutlich zulegen werden, trotz der eskalierenden Handelskonflikte zwischen China und den USA sowie einem schwachen Markt bei Speicher-Chips.


WAS ALS NÄCHSTES WICHTIG IST

Dean Tenerelli findet attraktiv bewertete Aktien im Gesundheits- und Versorgersektor, deren defensive Qualitäten dem Portfolio angesichts der aktuellen Marktvolatilität zugutekommen dürften. Tobias Mueller ist an der Medizintechnik und wie immer auch an der Informationstechnologie interessiert, weil beide Sektoren den Nährboden für nachhaltige Wachstumsunternehmen darstellen.


Wichtigste Risiken
—Folgende Risiken sind für die in diesen Unterlagen dargestellten Strategien von wesentlicher Bedeutung:

Transaktionen mit Wertpapieren, die auf Fremdwährungen lauten, können Wechselkursschwankungen ausgesetzt sein, die sich auf den Wert einer Anlage auswirken können. Das Portfolio unterliegt der für Anlagen in Aktien typischen Volatilität und sein Wert kann stärker schwanken als bei einem Portfolio, das in ertragsorientierten Wertpapieren anlegt.


Zusätzliche Angaben

Copyright 2019 FactSet. Alle Rechte vorbehalten. www.factset.com.
 

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201909‑968533

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