Was steckt hinter dem Ausverkauf vom Dezember und was folgt nun?

Robert W. Sharps , Co-Head of Global Equity und Group Chief Investment Officer

Wichtigste Punkte

  • Durch den Ausverkauf vom Dezember ergeben sich für langfristig orientierte Anleger attraktive Chancen, in Qualitätsunternehmen mit soliden Fundamentaldaten zu investieren.

  • Die Manager von T. Rowe Price nutzen die Gelegenheit für Käufe, vor allem in schwerer getroffenen zyklischen Sektoren.

  • Anleger sollten mit anhaltender Volatilität und einem moderaten Anstieg der Unternehmensgewinne rechnen, jedoch dürften die wirtschaftlichen Grundlagen im Jahr 2019 weiterhin Unterstützung bieten.

Das Zusammenwirken einiger disruptiver Marktkräfte, von denen viele bereits seit geraumer Zeit am Horizont auszumachen waren, hat kürzlich dazu geführt, dass die globalen Märkte stark und auf breiter Front verloren. Die Volatilität wird noch einige Zeit erhöht bleiben, die wirtschaftlichen Grundlagen dürften aber positiv bleiben, da sich einige dieser negativen Faktoren abschwächen, wie die Chief Investment Officers von T. Rowe Price anmerken.
 

„Wir waren auf eine spürbare Korrektur eingestellt, und die Anleger suchten nach einem Grund, nachdem die Märkte im 3. Quartal neue Hochstände erreicht hatten“, erklärt Rob Sharps, Group Chief Investment Officer bei T. Rowe Price. „Im 4. Quartal wurden uns in rascher Folge mehrere Gründe auf dem Silbertablett präsentiert.“

(Abb. 1) Breite, starke Verkaufswelle bei Aktien im 4. Quartal

Aktienmarktentwicklung 2018
Stand: 26. Dezember 2018

Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein verlässlicher Indikator für die zukünftige Wertentwicklung.
1 Gleichgewichteter Korb mit Facebook, Amazon, Apple, Netflix, Google, Microsoft, Baidu, Alibaba und Tencent.
Quellen: T. Rowe Price Analysen auf Basis von Daten von FactSet Research Systems Inc. Alle Rechte vorbehalten.
 

Die Bedenken rund um das schwächer werdende globale Wachstum, die restriktivere Geldpolitik, die Bewertungen, die geopolitische Unsicherheit und andere Faktoren haben die Märkte anfällig gemacht. Mehrere spezifische Ereignisse förderten diese Bedenken im Dezember zu Tage. „Die Märkte hassen Unsicherheit, doch die scheint es überall zu geben – wohin wir auch blicken“, sagt John Linehan, CIO, US Equity Value.
 

Für Anleger mit längerfristigem Anlagehorizont wie die Portfoliomanager von T. Rowe Price ergeben sich durch den Ausverkauf aber reizvolle Möglichkeiten, vor allem bei hochwertigen Unternehmen mit soliden Fundamentaldaten und attraktivem Bewertungsniveau. Tatsächlich nehmen die Manager von T. Rowe Price größere Risiken in Kauf, um solche Chancen zu nutzen, insbesondere in den schwerer getroffenen zyklischen Sektoren des Marktes.
 

David Giroux, Leiter der Anlagestrategie und CIO, US Equity Multi-Discipline bei T. Rowe Price, merkt an, dass er in Aktien seit einigen Jahren untergewichtet war, sie an Heiligabend aber auf eine Übergewichtung erhöht hat. Er ist zudem überzeugt, dass sich bei einer weiteren Marktschwäche mehr Chancen bieten könnten, Risiken einzugehen.
 

Die Märkte hassen Unsicherheit, doch die scheint es überall zu geben – wohin wir auch blicken.
- John Linehan CIO, U.S. Equity Value

„Die Verflachung der Renditekurve, die nächste Präsidentschaftswahl und die Handelskriege bereiten zwar nach wie vor Sorgen, doch vielleicht werden die Risiken auch überbewertet“, meint Giroux.
 

Henry Ellenbogen, CIO, US Equity Growth, hat den Rückgang an den Märkten genutzt, um Titel ins Portfolio aufzunehmen, die seiner Ansicht nach im nächsten Aufwärtszyklus zu den größten Gewinnern zählen werden. Er merkt an, dass einige „zyklische Wachstumswerte“ in den Sektoren Industrie und Nicht-Basiskonsumgüter sowie Unternehmen mit Bezug zu Wohnimmobilien und im Grundstoffsektor 40% bis 50% an Wert verloren hatten.
 

Der Vermögensallokationsausschuss von T. Rowe Price, der aus erfahrenen Anlageexperten besteht, hat seine untergewichtete Position in Aktien reduziert und geht davon aus, sich wieder neutral zu positionieren, wenn der Markt weiter nachgibt.
 

40% bis 50% Rückgang bei einigen „zyklischen Wachstumswerten“, etwa in den Sektoren Industrie und Nicht-Basiskonsumgüter sowie bei Unternehmen mit Bezug zu Wohnimmobilien und im Grundstoffsektor.

Mark Vaselkiv, CIO, Fixed Income, ist skeptischer, da sich die Renditespreads von Hochzinsanleihen aus den USA und Europa sowie von Investment-Grade-Anleihen gegenüber Staatsanleihen im 4. Quartal deutlich ausgeweitet haben. „Die absoluten Spreads prognostizieren durchweg noch keine Rezession, doch die massive Spread-Ausweitung ist bedenklich, vor allem bei US-Hochzinsanleihen. Der Rückgang des Ölpreises ist das größte Problem“, erklärt er.
 

(Abb. 2) Bewertungen wirken angemessener
Kurs-Gewinn-Verhältnisse auf Basis der geschätzten Gewinne der nächsten 12 Monate
Stand: 25. Dezember 2018

Quellen: FactSet Research Systems Inc., MSCI und T. Rowe Price.
USA = MSCI USA Index, Europa = MSCI Developed Europe Index, Schwellenländer (EM) = MSCI Emerging Markets Index, Japan = MSCI Japan Index.
 

Mit dem Rückgang bis Heiligabend verzeichnete der S&P 500 Index praktisch die erste Baisse (ein Minus von 19,8% vom Hochstand vom 20. September), seit er sich von der globalen Finanzkrise ab März 2009 erholt hatte. Die Rückgänge unter die jüngsten Hochstände im Small-Cap-Index Russell 2000, im Nasdaq Composite Index und im Schwellenländerindex lagen über dem Schwellenwert von 20% für eine Baisse. Die Märkte in den Industrieländern außerhalb der USA sanken im Durchschnitt um 17%.
 

Nach Weihnachten erholten sich die Märkte zwar stark, doch die zugrunde liegenden Probleme, die die Anleger umtreiben, bestehen nach wie vor. Zu den von den CIOs von T. Rowe Prices genannten Hauptproblempunkten, zählen unter anderem:
 

  • Das schwache Wirtschaftswachstum außerhalb der USA, vor allem in Europa, Japan, den Schwellenländern und China.

  • Die Sorge, dass sich die US-Wirtschaft – seit der Finanzkrise DER Motor des weltweiten Wachstums – stärker verlangsamen könnte als erwartet.

  • Ein wahrscheinlich schwächeres Wachstum der US-Unternehmensgewinne, die in den ersten drei Quartalen 2018 um beeindruckende 25% zugelegt hatten.

  • Die Angst, dass die US-Notenbank, die die Fed Funds Rate im Jahr 2018 viermal anhob, ihre Geldpolitik zu stark und zu schnell straffen könnte.

  • Die nach wie vor hohen Marktbewertungen, vor allem bei Aktien mit langfristigem Wachstum.

  • Die Sorge, dass der US-Handelskrieg mit China erst an Schärfe zunehmen könnte, ehe sich die Lage bessert. „Niemand scheint mit Sicherheit zu wissen, wohin die handelspolitische Auseinandersetzung mit China letztlich führen wird“, sagt Linehan. „Diese Unsicherheit hat mittlerweile die Unternehmen ergriffen.“

  • Ein wachsender Inflationsdruck in den USA angesichts der angespannteren Lage am Arbeitsmarkt.

  • Regulatorische Maßnahmen zum Nachteil führender US-Anbieter von Technologieplattformen.

  • Eine starke Ausweitung der Renditespreads an einigen Anleihemärkten weltweit, insbesondere am Markt für US-Hochzinsanleihen, gegenüber Staatsanleihen.

  • Stark sinkende Ölpreise.

  • Die Zunahme von börsengehandelten Fonds und des computerunterstützten automatisierten Investierens sowie weniger Kapital von Banken und Händlern, um Märkte zu stützen; Marktumschwünge würden verstärkt.

  • Geopolitische Spannungen, etwa die jüngsten Rücktritte namhafter Kabinettsmitglieder der Regierung Trump, ein partieller Verwaltungsstillstand („Government Shutdown“) in den USA, der noch nicht geregelte Austritt Großbritanniens aus der Europäischen Union (EU) sowie Italiens geplante Konjunkturmaßnahmen, die gegen die Defizitobergrenzen der EU verstoßen.
     

Die weltweite Unternehmenslandschaft wiederum ist aufgrund der technologischen Innovation sowie der sich ändernden Vorlieben der Verbraucher, die viele Branchen und etablierte Geschäftsmodelle radikal verändern, weiterhin im Wandel.
 

„Unter dem Strich kann man sagen, dass die Unruhe an den Risikomärkten die Selbstgefälligkeit beseitigt hat“, sagt Sharps. „Die Frage ist nun, ob es sich hierbei um eine von der Stimmung angetriebene Korrektur handelt, die Chancen für Anleger schafft, oder ob uns die Märkte damit sagen wollen, dass wir auf eine Rezession zusteuern, die uns auf neue Tiefstände befördern könnte.“
 

Unter dem Strich kann man sagen, dass die Unruhe an den Risikomärkten die Selbstgefälligkeit beseitigt hat.
- Rob Sharps T. Rowe Price Group CIO

Wie geht es weiter?

Sharps und andere CIOs beurteilen die Aussichten für eine Erholung weiterhin positiv. Als Gründe nennen sie die attraktiveren Bewertungen, das langsamere, aber weiter solide Wachstum der Unternehmensgewinne, die anhaltende Stärke der US-Wirtschaft, die nachlassende negative Wirkung der US-Geldpolitik und die mögliche Abnahme der Handelsspannungen und anderer geopolitischer Probleme.
 

Das weltweite Wachstum insgesamt dürfte sich in 2019 zwar verlangsamen, doch gehen die Manager von T. Rowe Price nicht von einer Rezession in den USA aus, sondern erwarten vielmehr eine Wachstumsbelebung in Europa und China. Der Großteil der geldpolitischen Straffung durch die Fed „liegt hinter uns; dieses Thema dürfte im Jahresverlauf 2019 keine größere Herausforderung mehr darstellen“, sagt Sharps. „Der US-Automobilsektor ist in einer spätzyklischen Phase, und die Aktivität im Wohnimmobiliensektor hat nachgelassen. Verzerrungen, wie sie normalerweise am Ende eines Marktzyklus auftreten, kann ich jedoch nicht erkennen. Es kann ja auch kaum zu einem Absturz kommen, wenn es zuvor keinen Höhenflug gab. Gewöhnlich sind in einigen Sektoren Fehlallokationen von Kapital sowie Euphorie zu beobachten, etwa 1999 im Telekominfrastruktursektor und Mitte der 2000er Jahre im Wohnimmobiliensektor. Davon kann ich derzeit nichts sehen.“
 

In Europa dürfte die Fiskalpolitik 2019 leicht positive Impulse geben, und die Europäische Zentralbank hat noch nicht einmal begonnen, die Zinssätze zu erhöhen. Zwischen Italiens Regierung und der EU scheint aktuell so etwas wie ein Waffenstillstand zu herrschen. Europa ist ein Nettoimporteur von Öl, sodass der starke Ölpreisrückgang positiv sein dürfte. Zudem sollte sich die deutsche Autoproduktion, die 20% der deutschen Exporte ausmacht, wieder erholen.
 

„Wichtig wird sein, wie stark China die Aktivität wieder ankurbeln wird“, fügt Justin Thomson, CIO, International Equity hinzu. „China besitzt Spielraum für selektive Steuersenkungen oder Reduzierungen der Mindestreservesätze für Banken. Wahrscheinlich wird China nach dem chinesischen Neujahrstag im Februar 2019 weitere Konjunkturmaßnahmen ankündigen.“
 

Wichtig wird sein, wie stark China die Aktivität wieder ankurbeln wird.
- Justin Thomson CIO, International Equity

Unter dem Strich ein positiver Ausblick

Viele der Risiken, die an den globalen Märkten für Unruhe sorgten, bestehen nach wie vor. Jedoch sind die Manager von T. Rowe Price vorsichtig optimistisch, dass sich die Anleger auf ein etwas schwächeres, aber nach wie vor freundliches Marktumfeld einstellen werden.
 

Die Bedingungen könnten sich zwar bessern, doch angesichts der Unsicherheit, die weiterhin an den Märkten herrscht, mahnt Linehan: „Meiner Ansicht nach wird die Fahrt holprig bleiben, bis wir besser abschätzen können, wie der Handelskonflikt mit China gelöst wird. Ich erkenne Wertpotenzial in zyklischen Titeln, da viele dieser Aktien bereits vor einer Weile in eine Baisse eingetreten sind. Damit ich das Risiko erhöhe, müssten die Bewertungen attraktiv und ich der Auffassung sein, dass wir eine moderate Rezession einpreisen. In einem solchen Umfeld würde meiner Ansicht nach das Risiko-Rendite-Verhältnis interessant sein.“
 

Ellenbogen beurteilt die Aussichten für 2019 nach wie vor „im Großen und Ganzen positiv“. „Ich denke, Präsident Trump wird eine Einigung mit China erzielen, die für ein stetiges globales Wachstum sorgen wird. Die Fed dürfte eine Pause einlegen und die US-Konjunktur im 1. Halbjahr nachlassen, aber sich im 2. Halbjahr erholen. Der von den Öl- und Stahlpreisen sowie den Zinssätzen ausgehende Inflationsdruck hat bereits den Zenit erreicht. Die Marktbewertungen sind mit dem 15- bis 16-Fachen der Gewinne bei 2% bis 2,5% Wirtschaftswachstum und Zinssätzen von unter 3% angemessen.“
 

(Abb. 3) Spreads an den Hochzinsanleihemärkten immer noch unter langfristigem Durchschnitt

Stand: 26. Dezember 2018

Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist keine Garantie für zukünftige Ergebnisse.

Quelle: J.P. Morgan.
Auf Basis des J.P. Morgan Domestic High Yield Index, des J.P. Morgan European Currency High Yield Index, des J.P. Morgan CEMBI Broad Diversified Index und des J.P. Morgan Leveraged Loan Index.

Verzerrungen, wie sie normalerweise am Ende eines Marktzyklus auftreten, kann ich nicht erkennen. Es kann ja auch kaum zu einem Absturz kommen, wenn es zuvor keinen Höhenflug gab.
- Rob Sharps T. Rowe Price Group Chief Investment Officer

Sharps glaubt, dass die Erträge in nächster Zeit steigen können, da viele Aktien sehr attraktive Bewertungen und Fundamentaldaten aufweisen. „Das Wachstum der Unternehmensgewinne fällt wahrscheinlich bereits seit dem 4. Quartal geringer aus; das wird im Jahr 2019 wohl so bleiben. Für Anleger wird es aber wichtig sein, mit Blick auf das Jahr 2020 ein stabiles bis besseres Gewinnwachstum zu erkennen. Dazu dürfte es auch kommen – jedenfalls wenn eine Rezession ausbleibt, wovon ich auch ausgehe.“
 

„Der Handel ist die große Unbekannte“, fährt er fort. „Die ungelösten Handelskonflikte schaffen Unsicherheit, und dies kann Entscheidungen betreffend Einstellungen und Investitionsausgaben verzögern. Die Spannungen zwischen den USA und China tun dem Markt auch nicht gut.“
 

Was die Kreditmärkte betrifft, liegt die Gesamtrendite am Markt für Schrottanleihen in den USA laut Vaselkiv bei 8,3%, was bei weiteren Zinserhöhungen für ein gewisses Polster sorgen sollte. „Wenn die USA im kommenden Jahr nicht in eine Rezession abrutschen, sollten sich Hochzinsanleihen gut erholen können“, sagt er. „Selbst wenn sich die Lage verschlimmern sollte, ist ein Großteil der schlechten Nachrichten bereits eingepreist. Die Aussichten für Unternehmensanleihen aus den Schwellenländern sind Anfang 2019 auch gut.“
 

Sharps ergänzt: „Ich denke, die Renditen können in nächster Zeit zulegen.  Für Anleger mit einem mehrjährigen Anlagehorizont ist dies in meinen Augen ein guter Einstiegszeitpunkt.“
 

In solchen turbulenten Phasen an den Märkten legen die Finanzplaner von T. Rowe Price den Anlegern ans Herz, ihre Asset-Allokation zu überprüfen und bei ihrer langfristigen Sichtweise zu bleiben. Solange der Anlagenmix der Anleger, bestehen aus Aktien, Anleihen und Barmitteln, ihren finanziellen Zielen, ihrem Anlagehorizont, ihrer Risikotoleranz und ihren persönlichen Umständen noch angemessen gerecht wird, dürfte es sich nach Ansicht der Finanzplaner langfristig auszahlen, an der eigenen Anlageplanung festzuhalten.
 

Darauf achten wir in nächster Zeit

Sechs Bereiche, die potenziell für Verwerfungen sorgen könnten, sollten beobachtet werden. (1) Wie stark wird sich das weltweite Wachstum verlangsamen? (2) Die Bewertungen sind gesunken, doch sind die Kennzahlen vor dem Hintergrund der Unsicherheit an den Märkten auch attraktiv? (3) Unsere Analysen deuten darauf hin, dass die Marktkapitalisierung im S&P 500 zu rund 31% durch langfristige Herausforderungen beeinflusst wird; wer werden also die Gewinner und die Verlierer sein? (4) Wie sehr werden sich die globalen Kreditzyklen noch voneinander entkoppeln? (5) Der Zyklus der US-Wirtschaft schreitet weiter voran; welche Anleihesegmente werden attraktive Relative-Value-Möglichkeiten bieten? (6) Werden die politischen Risiken, die das Potenzial besitzen, die globalen Märkte zu erschüttern, aus der Welt geschafft werden?
 

201812‑700642  

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Durchschnittliche Laufzeit
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Durchschnittlicher Kupon
6,83%
FACTSHEET
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Durchschnittliche Duration
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